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我国金融脆弱性区制状态划分及经济政策取向 　　摘 要：在对我国系统性金融脆弱性指数重构的基础上，应用Markov区制转移模型对金融脆弱性的区制状态进行划分。估计和检验说明Markov区制转移模型能够更好地说明金融脆弱性指数的内生转移机制，更为准确的刻画金融脆弱性指数的生成过程。我国系统性金融脆弱性指数动态路径与国家宏观政策密切相关。在经济运行过程中，“强刺激”的宏观经济政策会为金融风险监管带来难度，要谨慎使用各种宏观调控手段，保障经济中长期健康稳定发展。 　　关键词：金融脆弱性；主成分分析法；Markov区制转移模型；平滑概率 　　中图分类号：F832.1 文献标识码：A 中图分类号：0257-5833（2017）09-0054-12 　　一、引 言 　　在宏观经济运行过程中，金融系统本身存在着一定程度的脆弱性，在当前的时代背景下，金融全球化、金融自由化和金融创新在推动经济发展的同时也增强了系统性金融脆弱性。金融脆弱性不仅会影响金融系统安全，也会影响国家经济稳定发展。因此，对系统性金融风险的监管和金融脆弱性的检验及识别是国家宏观经济风险管理的首要目标。 　　目前，对于系统性金融脆弱性的研究主要集中于金融脆弱性指标的构建及利用已选择的指标进行的实证检验。对于系统性金融脆弱性的研究，主要是针对发达国家金融脆弱的研究，并形成了比较成熟的指标体系，且采用成熟指标体系对发达国家金融脆弱性进行预测有一定准确性。例如早在1994年墨西哥金融危机之后，Goodhart1、Rojas-Suarez和Weibrod 2、Hausmann和Gavin3 在内的很多学者已经认识到金融脆弱性的发生与产出增长、国际收支状况、通货膨胀、汇市股市波动、价格急剧变化、信贷激增等因素都是相关的，会引发系统性金融风险。1999年，国际货币基金组织 （IMF）1 的研究认为，金融脆弱性发生的根源在于：经济增长的下滑、国际收支危机、恶性通货膨胀的到来、股市汇市价格的急剧波动、信贷规模的剧增、进出口水平的迅速变化。由此IMF与世界银行联合启动了“金融部门评估计划”（FSAP），逐步构建了具有标杆性作用的金融脆弱性指标体系雏形。2001年IMF正式发表了金融脆弱性的指标体系与评估方案，为世界各国货币当局金融风险监督和控制提供了参考。 　　随着全球金融自由化的发展，微观审慎监管指标已经越来越难以达到应有的风险监管效果，宏观审慎监管已经成为各国进行金融风险管理的重要手段2。在此基础上，国际上对于系统性金融脆弱性特性的研究也逐步丰富起来。Balakrishnan等 3的研究中强调对于发展中国家而言，需从五个方面构建金融脆弱性指数。分别考察信贷市场的脆弱性、股票市场收益率、股票市场收益率的波动、主权债务的利差以及外汇市场的压力。Hollo 等4选取了金融系统中有代表性的15个变量，重构金融脆弱性指数用以分析欧元区金融市场压力，并对其进行相关性分析。Louzis 和 Vouldis 5拓展了这一研究成果，利用多变量GARCH模型针对希腊的系统性金融风险进行分析，考察了欧元区国家之间金融风险的相关关系，同时对系统性金融脆弱性指数的结构突变点进行捕捉，得到具有借鉴意义重要结论。 　　Cevik等 6从银行部门的脆弱性、股市波动、主权债务的利差、外汇市场压力指数、贸易信贷五个方面构建保加利亚、捷克共和国、匈牙利、波兰和俄罗斯五国的金融压力指数，并在此基础上考察了金融脆弱性和财政压力之间的关系。Glocker7采用主成分分析的方法选取十三个指标从银行体系风险、跨境风险敞口及高份额的外汇贷款三个角度考察了奥地利的金融风险，并进一步的说明金融体系脆弱性对实体经济的存在影响。 　　我国尚未爆发大规模的金融危机，但是对金融脆弱性的研究已经展开，近些年来国内对于金融脆弱性的研究已经取得重要的成果。刘卫江 8利用多元Logit模型对1985-2000年间中国银行体系的脆弱性进行了计量实证，认为宏观变量对银行体系的影响要甚于金融变量和其他变量，如消费的增长率、投资增长率及实际利率等。伍志文 9利用指标体系对我国银行脆弱性进行了定量和定性分析，他运用Probit模型和Logit模型选用21个指标，发现财政赤字、M2/GDP、通胀率、进口增长率、固定资产投资增长率、1年期流动贷款利率、存贷款利差、货币供应量波动率等几个指标对银行体系脆弱性有着比较明显的影响。孙立坚10根据金融?w系的六大基本功能，对金融体系的脆弱性进行了较为全面的实证考察，研究说明，在样本区间内银行体系的价值创造和价值发现功能存在较为明显的脆弱性。由此说明，一国的金融发展应重视金融体系的基本功能和制度的建设，不能一味追求市场外部结构和规模的无限度扩张。 　　万晓莉1构建的金融脆弱性指数从流动性风险、信贷风险、外汇风险等