我国上市公司现金持有现状分析-1.doc

我国上市公司现金持有现状分析 【专题名称】投资与证券【专 题 号】F63【复印期号】2009年04期【原文出处】《企业经济》(南昌)2008年12期第172～174页【作者简介】向群，苏州大学金融学在读博士，苏州市职业大学经贸系讲师。（苏州 215104）????一、引言????现金持有决策是公司的一项重要的财务决策。Brealey和Myers(1996)认为，如何决定公司的现金持有量是微观金融领域尚未解决的十大难题之一。现金持有行为不仅综合反映了公司的财务战略和经营战略，还与公司治理状况和宏观制度环境因素密切相关。而现金持有带来的经济后果到底是“价值创造”还是“价值毁灭”，更是投资者最为关心的事。????货币资金质量高，流动性强，投资者易对其产生一种偏爱。会计盈利可能只是纸上富贵，对于公司生存来说，现金和现金流状况远比会计盈利重要得多。然而，作为一种资产，持有现金的收益相对要低很多，而且在公司拥有大量自由现金流时，可能有被管理层滥用的风险。因此，持有过高现金对投资者来说未必是件好事。????有关公司现金持有的实证研究按照其研究领域来分，大致上可以分为两大类：即现金持有的影响因素研究以及现金持有的经济后果性(包括市场价值和经营绩效)研究。????既然是一个重要微观金融决策，那我国上市公司现金持有水平如何?哪些因素决定了公司现金持有水平?在我国特殊制度背景和新兴资本市场的制度背景下，我国上市公司现金持有量又呈现出什么样的特点?本文即对此问题展开研究。????二、我国上市公司现金持有水平描述????本文选取CCER《一般上市公司(非金融类)财务数据库》中1998～2005年共8年的数据进行分析，全部样本包括沪深两市1382家公司、9042个公司年度观测值。????1.我国上市公司现金持有整体特征描述。表1列示了我国上市公司1998～2005年期间的现金持有水平情况，包括现金持有绝对值和相对水平。????从表1可以看出，现金持有(Cash/A)总体样本的平均值为16.2％、中位数为13.1％，2005年末现金持有的平均值为14.3％、中位数为11.5％。从年度趋势看，呈现先上升后下降的趋势，2001年达到最高点，2001年后一直是下降的趋势，而且这种趋势在剔除当年资本市场融资样本因素后并未发生改变，说明这种趋势并非是由于融资(IPO、配股或增发等)因素造成的。为什么在2001年之前，上市公司的平均总资产不断上升，但现金持有水平也逐年上升呢?而此后却一直下降?Meltzer(1963)在借用规模经济理论的基础上，提出关于现金持有的规模经济假说——随着公司规模的扩大，公司现金持有量在某一临界点上存在规模效应。笔者推断，这是现金持有水平的这种资产规模效应在资产达到一定水平后才产生的。????为此，本文将所有样本公司按资产规模分组(跨度为5亿元)，图①列示了各组公司现金持有比例的平均值。????现金持有水平(平均值)????????资产规模(亿元)分组????图　按资产规模分组的现金持有水平????(1998～2005年共9042个公司年度数据)????从图中可以清楚地看到，在总资产为10亿～15亿元区间时，现金持有水平最高，总资产在5亿～10亿元区间时持有水平次高，资产规模与现金持有水平之间存在较为明细的倒U型关系。而从上市公司的资产规模年度变化趋势看，2001年上市公司的资产中位数为11.80亿元(见表1)，说明绝大多数公司资产分布在10亿～15亿元的区间，因此导致2001年现金持有水平最高。当然，资产规模对现金持有水平的影响可能是我国上市公司年度变化趋势的一个主要原因。另外，我国资本市场发展和外部融资环境改善，使得公司不必持有过多现金，以及上市公司的公司治理加强等因素，也可能是解释我国上市公司现金持有水平下降的原因。????????2.资本市场融资和财务困境对现金持有的影响分析。考虑到公司资本市场直接融资对现金持有水平会有正的显著影响，尤其是融资当年。本文按当年是否进行过IPO、配股、增发或发行可转债的样本进行分组(表2 Panel B)，结果表明当年融资的公司样本现金持有水平明显高于全部样本，而剔除当年融资公司样本的现金持有水平则明显低于全部样本，只有2005年的差异相对较小。这主要是由于2005年推行股权分置改革，资本市场融资基本处于停滞，当年融资样本仅有19个。????????此外，处于财务困境的公司现金持有通常会较低，这里以ST、PT、净资产为负数或主营业务收入为负数的公司作为财务困境划分标准，表2中Panel C按照是否为财务困境公司进行分组，结果表明财务困境公司现金持有水平明显低于全部样本，而非财务困境公司样本的现金持有水平则明显高于全部样本。????表2中Panel D报