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人民币即期汇率与NDF汇率相关性实证研究 　　摘要：近年来，人民币汇率问题越来越受到全球关注。寻找适合描述人民币汇率预期的变量，成为保证预测人民币汇率准确性的关键。本文研究表明，人民币NDF（无本金交割远期外汇）汇率能够很好地反映国际金融市场对人民币汇率的预期，在一定程度上反映了人民币汇率的真实价值和发展趋势。 　　关键词：人民币NDF汇率 即期汇率 汇率预期 　　近期人民币持续升值，截止2012年10月12日，美元对人民币即期汇率达到6.2578，较2005年汇改时期的8.2765累积升幅逾32%，创下19年来新高。与此相对应的是，今年9月份，我国出口增长9.9%，外贸增速下滑压力略微缓解。受美国总统选举等因素影响，短期内人民币走强概率仍会增大。笔者从定性和定量两个角度研究人民NDF汇率时间序列的特征，解析其与人民币汇率预期之间的关系及作用机制，并为更好地把握国际金融市场对人民币汇率未来的走势预期提供理论了基础。 　　一、有关NDF文献综述 　　Hung-Gay-Fung等（2004）进行的定量研究表明，在2002年11月以后的NDF是折价的，原因是在中美贸易赤字巨大压力下人民币面临着巨大的升值压力，同时也是国际游资赌人民币升值的结果。任兆璋等（2005）利用EG两步法分析了人民币NDF与人民币实际有效汇率之间的协整关系；黄学军等（2006）研究了人民币NDF与即期汇率的关系，采用的计量方法是在检验人民币NDF与即期汇率具有协整关系的基础上进行Granrger因果检验。主要结论为：改革后，境内现汇市场显现出本土信息优势，表现为即期汇率引导1月期和1年期NDF；1月期NDF引导即期汇率，1年期NDF不引导即期汇率，表明参与1月期NDF以套期保值者为主，而1年期以投机者为主。徐剑刚等（2007）分析了人民币NDF和即期汇率之间的关系，得到的结论为，即期市场对人民币NDF市场没有报酬溢出效应，而人民币NDF市场对即期市场具有报酬溢出效应。 　　二、NDF汇率与境内即期汇率之间关系的实证检验 　　（一）样本数据说明与描述性统计 　　受数据获取限制，本文选取人民币NDF数据（12月期），数据来源为wind数据库，境内人民币即期汇率参考每日中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的人民币兑美元即期汇率中间价，以上数据选取的时间区间为2006年1月至2012年10月，并剔除国内与海外交易市场因节假日休市时间不同导致的不匹配数据。 　　人民币NDF汇率和境内人民币即期汇率走势呈现以下特点： 　　一是NDF汇率的波动幅度要明显高于境内即期汇率。一种可能的解释是，2006年10月国家外汇管理局颁布了境内机构不能参与离岸NDF市场的禁令，部分切断了两市之间的套利机制，使得NDF汇率与国内汇率之间渐行渐远，表现出更大的波动性。 　　二是2008年4—12月间，NDF汇率呈现上升趋势，即人民币表现出较强的贬值预期，而同期即期汇率则仍然显示人民币有升值趋势，二者走势呈现背离态势，出现这种现象的原因与人民币汇率形成机制改革有关。 　　三是从长期趋势看，人民币NDF汇率与即期汇率均呈震荡下行态势，说明人民币兑美元汇率处于长期升值通道。 　　（二）单位根检验与协整检验 　　由于对两个非平稳的时间序列数据直接回归会造成“伪回归”现象，所以首先对NDF汇率和即期汇率进行单位根检验。境内即期汇率、NDF汇率的ADF统计量都大于1%的临界值，说明在1%的置信度水平下不能拒绝原假设，即即期汇率、NDF汇率两个序列是非平稳的。而对其进行一阶差分检验，其ADF统计量小于1%的临界值，说明即期汇率、NDF汇率能通过检验，其一阶差分是平稳序列。由于即期汇率、NDF汇率一阶差分满足平稳过程，可以用协整检验来测试NDF汇率与境内即期汇率之间是否存在长期均衡的关系。本文采用恩格尔——格兰杰两步法进行协整检验，本文的主要目的是检验NDF汇率对于境内即期汇率的影响， 所以设定如下回归方程： 　　SPOT=α+β×NDF+e （1） 　　我们对方程（1）进行协整检验，结果如下： 　　SPOT=-0.1463261689+1.054566455 　　×NDF （2） 　　（-1.717989） （85.68573） 　　其中，式（2）括号内数字为t检验统计量，数据显示该方程的常数项α、系数β分别在10%、1%的显著性水平下通过检验，同时该方程的F检验统计量为7342.044，R2值为0.84，说明该方程通过检验，且拟合效果较好。 　　再对式（2）形成的残差e进行单位根检验，采用的检验形式为（0，0，0），在5%显著性水平下检验获得通过，说明残差为平稳序列。从总体上说，在本文所观察的样本期内，NDF汇率与境内即期汇率存在长期稳定的协整关系。 　　（三）格兰杰因果检验 　　本文通过对NDF汇率