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我国企业参与国际对赌建议及对策研究 　　[摘要] 近年来，我国众多企业卷入“对赌”危机，不仅使一些企业遭受严重的损失，同时也引起了社会的广泛关注。为了避免今后更多的国内企业重蹈覆辙，本文结合对国内多家企业参与对赌的案例概况，分析了对赌的相关风险和国内企业对赌成败的原因，并对以后企业参与对赌提出了建议和对策。 　　[关键词] 对赌；风险控制；对策研究 　　[中图分类号] F830.592 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2013）04- 0029- 03 　　从蒙牛的对赌双赢到雨润创富，近几年来对赌协议在中国的金融市场悄然盛行起来。但是，国际投行不是慈善家，他们带来的除了“真金白银”，还有附带高风险的对赌协议。包括中国国航、东航、中信泰富、深南电、上海永乐在内的众多大企业纷纷陷入了“对赌”危机之中。随着对赌条款兑现的来临，众多中国企业不可避免地成为了国际投行的买单者。为什么国外的公司也参与对赌，偏偏只有中国的公司亏得一败涂地？ 　　1 对赌的含义 　　作为一种特殊投、融资的对赌协议。对赌的本质是一种带有附加条件的价值评估方式和价值调整协议。投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定的情况共同作出评估和约定，评估通常是投、融资双方共同确定可能出现的情况，而约定则是当可能出现的情况出现时双方为确保各自的利益而列出的一系列金融条款，其本身并无恶意善意之分，区别在于是更加维护投资方利益还是更加有利于企业管理层。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利对赌协议在形式上也可以看成是一种期权，它激励着对赌的双方为取得约定的利益而各自努力去实现相应的条件，并同时严密监督对方。实际上，对赌是一柄双刃剑，一方面能给投资者带来高收益，为融资者提供巨额资金；另一方面也带来了较高的投资和融资风险。 　　2 参与对赌潜在的四重风险 　　第一重风险：企业家和投资者容易混淆战略层面和执行层面的问题。对赌机制中如果隐含了“不切实际的业绩目标”，这种强势意志的投资者资本注入后。将会放大企业本身“不成熟的商业模式和错误的发展战略”，从而把企业推向困境。 　　第二重风险：企业家急于获得高估值融资，又对自己的企业发展充满信心。从而忽略了详细衡量和投资人要求的差距，以及内部或者外部当经济大环境的不可控变数带来的负面影响 。 　　第三重风险：企业家常会忽略控制权的独立性。商业协议建立在双方的尊重之上，但也不排除有投资方在资金紧张的情况下。向目标公司安排高管，插手公司的管理，甚至调整其业绩。怎样保持企业决策的独立性还需要企业家充分戒备。 　　第四重风险：企业家业绩未达标失去退路而导致奉送控股权。 一般来说，国内企业间的对赌协议相对较为温和。但很多国外的投资方对企业业绩要求极为严厉，我国企业很可能因为业绩发展过于低于预期，而被迫奉送企业的控制权。太子奶事件就是已出现了一起因业绩未达标而失去企业控股权的经典案例。 　　3 我国企业对赌失败的原因分析 　　3.1 投行所制订合同更有利于保护投资方利益，企业需要承担很大风险；过分自信，风险控制不力是我国企业对赌失败的首要原因 　　（1）对于以自身企业的发展指标为标的物的企业，首先应当慎重地判断本行业的前景和市场波动性。为保证资金的收益性和安全性，投行制订了较高的指标水平和针对无法达标时的违约赔偿条款。这些条款基本都以达到目标与否作为股权变动的依据：因此，企业的管理层要对行业前景和企业发展有十足的把握，尤其是需求弹性较大的行业更要谨慎。收入需求弹性对收益的波动有重大影响，例如蒙牛和永乐电器，可将这两个行业的供需情况进行比较，通过对比可以清楚地看到，在经济波动时，家电行业收益减少幅度明显要大于食品行业。由于食品行业有稳定的消费群，当经济受到影响时，需求曲线的移动很小。相应的，企业面临的市场风险较小，管理层对企业发展的掌控力就相对较强。相反的，电器行业的收入需求弹性大，企业提升业绩则需面临很大的市场风险。这也从一个侧面解释了不是所有的行业都适合用这种对赌方式来融资，不认清行业形势、分析利害就盲目出击，结果多半是失败的。 　　（2）对于参与期货套期保值以及以股价为标的物的企业，任务更艰巨。首先，套期保值的企业要面临内外部双重风险。对企业来说，外部风险是最大的风险。面对的诸多的不确定因素，进行系统全面的分析至关重要。外部风险中，最容易被企业所忽视的一项是市场外操作风险。以较常见的标的物——国际原油期货价格为例，对手是具备资深投资经验的国际投行。这些投行与美联储的关系及其国际金融市场的地位让它具备了对市场价格的预知能力甚至是定价权。在这种信息不对称的赌局中，跟他们对赌的胜算可想而知。其次，期货市场价格存在很大的不确定性，协议的款项也不是靠管