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金融体系“失衡风险” 　　离岸人民币市场发展如火如荼之际，国内金融改革步伐却显得落后。这样的不平衡是否会带来严重失衡风险，需要仔细考量。 　　中国的整体金融改革思路十分明确，即对外逐步推动人民币的国际化，并开放资本账户，对内则主要是推动以利率市场化为中心的金融改革。人民币国际化拥有众多拥趸，起步清晰而轻松，但利率市场化却存在非常多争论，目前仍没有明确的时间表和路径。 　　资本账户开放破题 　　人民币离岸市场的发展已经逐步呈现出以点及面的趋势，以香港为中心，台湾和新加坡的离岸市场清算银行也在近期逐步确立，亚洲之外，伦敦也开始争夺人民币离岸市场，进展显得十分顺利，这也意味着离岸人民币市场在新的一年将有更加显著的发展。 　　尽管存在各种问题，从推动进度来看，离岸市场呈现节奏明快的特点。 　　离岸市场之外，深圳前海地区金融试验区的开闸，也意味着人民币资本账户开放在很大程度上开始破题。从对前海的安排来看，其事实上呈现出“对外开放、对内半隔绝”的状态，具体来看，前海通过香港与海外市场连接，能够承接来自香港的跨境人民币贷款，但却需要用于当地的实体经济建设，不能将资金直接输入境内金融系统中。 　　这并不是一个典型的资本账户开放，但通过各种形式，中国对于资本账户的管制力度，却开始明显减轻了，在香港离岸市场的发展过程中，就出现了明显的通过贸易形式变相“打通”资本账户的态势，这主要表现为企业通过境内外的货物流，从而实现人民币资金的内外搬家，从而达到套利的目的。 　　很多观察人士也发现，中国的出口数据在过去几个月却一直表现得十分强劲，贸易顺差也一直处于高位。这与近期资本流入的状况相符，表明资本流动在一定程度上可以通过贸易渠道实现。 　　当然这些仍是一种“暗箱操作”，但跨境人民币贷款在前海地区开闸，则为资本账户的真正开放进行早期试验。 　　QFII及RQFII扩容后，中国资本账户进一步开放已经是大势所趋。中国证监会在“两会”期间发布了《人民币合格境外机构投资者境内证券投资试点办法》，按照此次发布的新规，RQFII试点机构的范围将由境内基金管理公司、证券公司的香港子公司扩大到境内基金管理公司、证券公司、商业银行、保险公司等香港子公司，或者注册地及主要经营地在香港地区的金融机构。 　　新规还取消了股债8∶2的投资比例限制，并将投资范围拓宽，试点机构可以自行决定产品类型，而不是仅仅发行债券型基金或者A股ETF。这样的一种“松绑”，也表明中国进一步对外开放金融市场的意愿和决心。 　　利率市场化踌躇 　　与鼓励资本账户开放以及人民币国际化进程相比，国内的利率市场化进程却显得较为缓慢，在近期的一系列理财以及信托案件之后，中国的利率市场化反而呈现出更加谨慎的趋势。 　　在利率管制大背景下，影子银行体系在国内开始快速发展，但监管机构对其基本采取“打压”和“边缘化”态度，对其背后代表的体制性问题和改革呼声采取了“避重就轻”的做法。具体表现为，一旦在影子银行体系中出现“违约”“到期无法兑付”等敏感事件，监管机构倾向于采取“整治”的方式，并竭力划清“正规军”和“游击队”的界限。 　　这样的做法不仅不能解决金融风险，反而导致了金融机构通过新一轮的金融创新，来避开不断“加固”的监管体系，从而导致金融风险进一步传导、隐藏和衍生品化。 　　与推进人民币国际化相比，利率市场化明显面临着较大的阻力——这样的一种厚此薄彼，背后的道理其实不言自明，与人民币国际化和资本账户开放这样的增量改革，“利率市场化”这样的存量改革要触动的将是巨大的既得利益，而即使改革启动，也面临着因为利益群体阻挠而失败的可能。面对过百万亿元的中国银行总资产，谁也不敢贸然下手。 　　在中国金融界，也存在这样一种声音，即监管机构需要保护商业银行获得可观的利差，这样一种利差的存在，在很大程度上是为了防止未来出现大规模坏账。一旦坏账出现，如果商业银行累积了可观的利润，还存在缓冲余地；而如果商业银行不赚钱，那么坏账将会带来更加严重的冲击。因此，商业银行界普遍反对进一步放开存款利率上限，认为再度放宽上限可能会导致商业银行之间的存款大战，从而造成过度竞争。 　　这样的一种观点看似合理，但需要考虑的是，金融机构是国民经济的一个组成部分，其利润的增加是以其他行业的利润降低作为代价的。同时出于盈利的需求，金融机构也可能存在着忽视风险的倾向，从而增加自身的坏账风险。 　　与很多发达经济体相比，中国金融行业存在的竞争不是过多，而是过少。也正是因为客观的存贷差的存在，各商业银行才会削尖脑袋抢夺存款，这事实上是一种非常原始的竞争。此外，如果中国真正推进利率市场化，最终需要放弃对存贷款利率的行政管制，因此也没有必要过度捍卫存贷款利率的上下限。 　　避免失衡的风险 　　总体来看，金融改革“两条腿走路”，已