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社会融资总量对广义货币量替代性分析 　　内容摘要：较长时期以来，我国货币政策重点监测、分析的中间指标是M2和新增人民币贷款。由于近年来我国社会融资结构的变化，新增人民币贷款已不能完整反映实体经济的融资规模。央行有关人士表示，社会融资规模能够代表金融对实体经济的支持，是我国货币政策的理论和实践创新，符合我国融资结构的变化趋势。本文将对这一问题进行深入探讨。 　　关键词：社会融资总量 广义货币量 存量 流量 比较 　　社会融资总量与广义货币量M2的比较分析 　　社会融资总量是金融业对实体经济的年度新增融资总量，既包括银行体系的间接融资，又包括资本市场的债券、股票等直接融资。而广义货币量（M2）是指M1加上机关、团体、部队、企业和事业单位在银行的定期存款、城乡居民储蓄存款、外币存款和信托类存款。 　　社会融资总量的内容为：人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票、企业债券、非金融企业股票、保险公司赔偿、投资性房地产和其他。而M2的全部范围是：现金，可转换存款，活期存款，机关、团体、部队、企业和事业单位在银行的定期存款，城乡居民储蓄存款，外币存款和信托类存款。 　　我们不能简单地将M2与社会融资总量进行划分，即谁包括谁，因为二者的关系是复杂的，既相互包含又相互排斥。M2主要为金融性公司部门的负债，而“社会融资总量”主要为金融性公司的资产，二者之间有部分相对应的关系，如表1所示。 　　由表1可以直观地看出，社会融资规模的范围要比M2广，它既包含了金融体系的信息，也大量囊括了非金融实体经济的情况，注重二者之间的联系，即金融体系是如何向实体经济提供资金支持和融通的。 　　以我国商业银行发行的大量理财产品为例，由于理财产品本身是对银行存款的分流，如果分流的资金全部投资于一级市场和二级市场，按照传统的M2方式进行，那么它们不会被计入中央银行的负债，就不会被统计到M2中，使得M2数量减少，而其他货币供应量的相关指标又不会增加，从而产生较大的资金漏洞。正是M2统计范围本身的问题，其对金融市场的观测作用确有下降的趋势，作为货币政策的制定参考指标会出现一些问题。相对而言，社会融资总量则可以较好地规避上述问题，可以作为反映资本、信贷市场的良好标杆。 　　从近些年的实践来看，M2看似平稳，实则很难反映经济的运行情况。2008年中国的M2总量超过了美国，然而实际的经济情况却相去甚远。从实证分析来看，中国年度M2与GDP、季度M2与GDP、季度M2与累计GDP之间都不存在因果关系。这些事实说明，M2本身存在着难以消弭的根本性缺陷，将之作为整体货币体系和经济体系的测度指标，有失公允。 　　另外，统计指标需具有可测性。从这一个角度来看，M2指标则优于社会融资规模。M2指标作为长期的观测指标，其统计方法和框架业已成熟，统计误差和遗漏也相对较小。即便理论上存在一些漏洞，但是其数据的准确性可以保证。而“社会融资规模”虽然有很好的经济意义，但是涉及范围太广，造成了实际统计的巨大困难。特别是面对日益复杂的融资模式创新，金融产品层出不穷，统计的创新总是存在滞后性，这种滞后必然带来统计数据的误差和失真。 　　社会融资总量与广义货币量M2比较的引申—存流量分析 　　社会融资总量是指一定时期内实体经济从金融体系获得的资金总额，是流量概念；广义货币量是指M1加上机关、团体、部队、企业和事业单位在银行的定期存款、城乡居民储蓄存款、外币存款和信托类存款，是存量指标。从深层次来看，两个指标分别代表了存量分析与流量分析。 　　（一）从货币经济学研究的总体趋势来分析 　　自凯恩斯的《就业、利息、货币通论》发表以来，货币存量分析方法已然成为货币经济学研究的主流方法，但其在处理一些货币政策实践问题时总是暴露出一些致命缺陷。货币存量分析由于过于追求理论体系的完美和逻辑一致性，而完全忽视了流量的作用和影响，从而变成了一种纯学术意义上的研究，与现实相距越来越远。 　　货币流量分析的思想由来已久，对货币流量分析的探讨也始终没有止息过，而这种讨论又极具实践性。因为，究竟是关注存量还是关注流量，直接关乎货币政策的成败。在一个相当长的时期中，我国货币政策的操作对象是银行信贷规模，这是一个流量指标。这种格局是与国民经济的实物化特征相适应的。1998年，随着市场化改革的逐步深入，货币当局正式废止了信贷控制，转而调控货币供应量这种存量指标，而将信贷规模的扩张与收缩及其分配的责任交给了商业银行。但应当说，这种转变并不十分成功，自2002年年底以来，我国的货币政策通过调控货币供应量（存量）来调控宏观经济运行甚少建树，以至于在2003-2004年的政策调控中，不得不重新对信贷规模和投向进行直接控制，在2004年重新采取直接调控信贷总量（流量）。这正是因为过多地关注了存量问题而忽