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资本结构理论;有效资本市场理论——市场对信息的反应;有效市场假说(Eficient Markets Hypothesis，EMH);一个例子;有效市场;EMH的检验分为三个层次： 价格反映历史价格信息集的弱型有效； 价格反映所有公开可用信息集的半强型有效； 价格反映所有相关信息(包括公开和内幕信息)的强型有效 ;EMH概括为一个简洁的陈述：“证券价格充分反映全部可获得的信息”。 EMH的本质是：竞争驱使全部的信息迅速地反映到价格中，否则，市场就构造了套利机会， 理性的投资者就能从中获得超过其所承担风险的收益。;思考;有效市场假说的局限： ◎有效市场假说的前提在现实中有时难以成立 ◎实证检验中出现的矛盾： 规模：实证发现：美国小公司股票收益高于大公司，1926－2000年投资于小公司的1美元已升值到6402美元；而投资于大公司仅升值到2587美元。尽管小公司β值较大，但也足以解释大公司和小公司的收益差异。 ;时间：实证发现，股票市场上不同月份有不同的投资收益。1月份股票价格的涨幅高于其他月份（年终效应或1月效应）。这与市场效率理论相背。;套利限制是由心理因素引起的还是由客观原因引起的——行为金融学的挑战;资本结构理论——从经济学理论发展的角度;（传统资本结构理论 ）;1、净收益理论（威廉斯，1938）;2、净经营收益理论（多德、格雷汉姆，1940）;3、传统理论（杜兰特，1952）;小结;二、对税收的关注1、MM理论;MM理论的假设: 1、同类期望； 2、同类经营风险等级； 3、永续现金流； 4、完全资本市场：（1）不存在税收;（2）无交易成本和破产成本;（3）不存在信息不对称性;（4）企业和个人可以以同一利率借和贷。 ;结论：资本结构与企业价值无关。 推理：负债增加－－减税带来收益上升 负债增加－－权益资本成本上升 结果：相互抵消 ;无税MM理论的含义： （1）资本结构与股东财富最大化无关。 （2）公司价值（饼的大小）是由公司资本预算决策决定的，资本结构只决定饼是如何切分的。 （3）公司负债的提高既提高了风险也提高了权益期望的回报率，但不会提高股票价格。;论证;;如果个人借款投资单纯股权公司;如果有杠杆公司股??定价太高，理性的投资者就会将有杠杆公司股票卖掉，再借入一部分资金，买入无杠杆公司的股票，从而可以获得无风险收益；如果无杠杆公司股票定价太高，理性的投资者就会将无杠杆公司股票卖掉，买入有杠杆公司的股票后，再借出一部分资金，同样可以获得无风险收益。只要个人能以与公司同样的利率借和贷，他们就可以进行无风险套利，直至有杠杆公司股票价格与无杠杆公司股票相等。;(2)有税MM理论：;命题II： 企业权益资本成本模型。 Ks=Kwacc+(Kwacc-Kb)(1-Tc)B/S 权益资本成本随财务杠杆的增加而增加。但是，由于（ 1-Tc ）1，因此，税盾效应使得权益成本的上升幅度低于无税时上升的幅度。因此，负债增加了企业的价值，降低了加权平均成本。;（有税）MM理论：借款越多，公司价值越大;对MM理论的验证;考虑税收资本理论的延伸;2、修正的米勒模型（1977）;3、财务困境理论（White,1983;Alterman,1984;Weiss,1990;3、权衡理论（Myers和Robichek,1966);权衡理论;权衡理论认为最优资本结构就是在负债的税收利益与破产成本现值之间进行权衡，因此权衡理论也被称为“企业最优资本结构理论”。 主要观点：一个企业的最优财务杠杆比率取决于预期负债的边际税收利益等于预期负债的边际成本。;后权衡理论是将负债的成本从破产成本进一步扩展到代理成本、财务困境成本和非负债税收利益损失等方面，同时又把税收利益从原来所单纯讨论的负债税收利益引申到非负债税收利益方面，实际上是扩大了成本和利益所包含的内容，把企业最优资本结构看成是在税收利益与各类与负债相关成本之间的权衡。;Robichek Myers(1966)认为由于税收原因，利息可以从企业收益中扣减，所以财务杠杆有助于给现有投资者增加企业的价值。另一方面，如果破产和（或）重组有可能和有成本的，带给现有投资者的企业价值会变少。所以预计在没有负债或负债较少时，企业市场价值与企业债务杠杆成一种递增的函数关系，而一旦财务杠杆持续扩展下去,企业价值最终要减少。债务结构的最优水平就处在同财务杠杆边际递增相关的税收利益现值和同财务杠杆不利的边际成本现值相等之点上。;他们提出的模型虽然表明企业存在一个最优资本结构，但无法解释清楚企业如何才能达到最优资本结构。;Krause Litzenberger(1973)运用状态选择模型进一步证明了Robichek Myers(1966)的观点。结论为：通过债务融资的企业，其