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2001―2010年金融行业羊群行为研究 　　【摘要】文章参考《基于分散度的金融市场的羊群行为研究》中的理论和方法，用个股收益率分散度的指标对中国股票市场上金融行业的羊群效应进行了实证研究。比较所得结论与与宋军等（2001）所得出的金融行业的数据，观察在不同的时间段内中国证券市场上金融行业是否存在羊群行为的差异，同时将市场收益率非常低和市场收益率非常高的情况进行羊群行为比较，从而得出投资者在极端情况下投资行为上存在的差异。 　　【关键词】分散度 羊群效应 个股收益 　　一、绪论 　　羊群效应本来是指动物成群移动或觅食的现象。后来人们将这概念引申为个体与群体大多数人一样思考或行动的社会现象。凯恩斯从职业投资的观点出发描述“羊群效应”：投资就好像是对报纸上发表的100张照片进行选美，参加者要选出照片中最美的6个，最后选择与全部选手的平均偏好最符合的人得奖。在这种情况下，每个选手都可能不选他个人认为最漂亮的照片，而是努力揣测大家所认为的最好看的是哪个。 　　以后，这一概念又被金融学家用来描述金融市场中的非理性行为，受该行为影响，投资者倾向于忽略自己有价值的私有信息，而追随市场中大多数人的决策方式。实际上，如果他们按照已有的私人信息理性思考，会采取不同的行为。 　　现有的对羊群行为的研究分为两个方向：一种指标是股价分散度，研究整个证券市场在大幅上张或大幅下跌时是否存在羊群效应；　第二种研究对象是某类特殊的机构投资者，如投资基金，分析这类机构投资者的交易情况和组合变化，从而判断它们是否形成羊群效应。本文将采用前一种分析方式。 　　该分析方式的理论基础是：由于差异化的个股收益率对股票市场的收益率反应的敏感性不同，所以当股市大幅上涨或下跌时，正常的股价分散度应上升，但若　“羊群效应”存在于市场，则股票价格的变化将趋于一致。前人的实证研究表明成熟市场，如欧洲、美国和日本等没有羊群行为，但韩国等新兴股市却发现羊群效应的存在；研究分析同时显示，我国证券市场上的“羊群效应”比美国股市明显，且面临市场大幅上涨时出现的羊群效应程度远低于当市场大幅下跌时的羊群效应程度。另一方面，受到市场环境中严重的信息不对称和频繁的政策干预影响，羊群效应的确在我国市场上存在，从而导致总风险的很大比例都是系统性风险。 　　本文将参考文献《基于分散度的金融市场的羊群行为研究》中的理论和方法，采用收益率分散度作为指标，即个股收益率对于资产组合平均收益率的标准方差。根据该分析方法的理论假设：当羊群效应完全决定市场行为的时候，价格是一致移动的，标准差为零。加入一股票的收益率偏离了市场的收益率，　将增大分散化程度。然而，当相对市场舆论产生羊群效应时，　个股的分散化值应该相对来说比较小。该点的检验可以使用市场价格剧烈波动时的分散化程度指标和市场价格处于平均波动水平时的分散化指标，并用指标相对大小来查验说明羊群效应的存在性。 　　二、分散度指标的公式及计算 　　（一）分散度程度的指标公式 　　假设一个资产组合S中总共有n只股票，　股票i的收益率是，　是资产组合S的n只股票的平均收益率。S的收益率分散度定义为公式（1）： 　　分散度指标来观察羊群行为的特征的标准：当羊群行为存在时，由于投资者趋于一致，分散度将比较小；当羊群行为不存在时，个股收益率不同会带来差异化的市场收益率的敏感度，因此，股票价格的分散程度也将增大。 　　我们可以发现，羊群效应用分散度来测量有两大优点：（1）容易获得所需要的数据；（2）分散度的计算方法简单。这两大优点是其他测度羊群效应的方法所不具备的。但同时它的缺陷在于它的测度对投资决策者的羊群效应相对保守，因为只有几乎大多数决策者对全部的股票都展现强烈羊群行为的时候，大多数的股票收益率才可能表现出一致性，因此，在一定程度上该测度方法低估了羊群效应。 　　本文将比较所得结论与宋军等（2001）所得出的金融行业的数据，观察在不同的时间段内我国证券市场上金融行业是否存在羊群效应差异，同时比较市场收益率非常低和市场收益率非常高时的羊群效应，从而获得在极端情况下投资者的决策异同。 　　（二）分散度的计算 　　个股收益率的数据来自wind数据库，采样区间从2001年1月2日到2010年12月31日，包括了wind行业指数中金融板块的所有有记录的公司（共128家）的日收益率数据，另外，按照平均加权的方法计算资产组合收益率，同时，根据公式（1）计算分散化指标，所得部分数据分析显示，在本文研究的10年中金融行业的日收益率的分散度平均值为2.80%，标准差为1.43%，相对原文献研究得出的分散度平均值1.66%和标准差1.25%来说，日收益率的分散度有所增加，同时看到本文所研究的公司数量比原文要多很多，则分散度的增加也有可能是由于公司数量的增多而导致的。 　　三、市场压力下的羊群行为检