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A股市场股本规模与波动性实证研究 　　摘要：许多国内外实证研究证明股本规模与股票收益率之间具有显著的负相关关系，即存在“小盘股效应”。采用GRACH模型,利用三个针对不同股本规模的指数，对A股上市公司股本规模和收益率的波动性之间的关系进行了实证研究。结果显示上市公司股本规模同样与股票收益率的波动性呈现显著的负相关。 　　关键词：股本规模；波动性；小盘股效应；GARCH模型 　　中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1672-3198（2007）10-0076-02 　　 　　1引言 　　 　　国内外大量的实证研究已经得出结论,股票市场的“小盘股效应”确实存在。Siegel(1998)利用纽约证券交易所1926至1996年的数据，研究发现小盘股的年收益率高于大盘股年收益率4%。在解释“小盘股效应”时,Fama和Franch(1996)利用三要素模型来解释小盘股效应，认为小公司是因为它们的规模小和低市值帐面值比，而具有较高水平的收益；而Barberish和Huang(2001)则认为大公司股票在过去通常表现较好,投资人视之为低风险而要求较低的报酬,而小公司则相反。国内学者也证明了我国股市“小盘股效应”的存在并对其提出了各种解释。 　　本文试图从收益率波动性的角度来解释“小盘股效应”,即如果小盘股具有较高的波动性,则被投资者认为风险较大,也就要求更高的报酬,从而导致“小盘股效应”。同时,随着深圳证券交易所“中小企业板”的建立,针对中小上市公司收益率波动性的研究,无论是对投资者投资中小上市公司股票,还是对监管层制定“中小企业板”交易制度均具有十分重要的作用。本文将用GARCH模型对我国股市不同股本规模的上市公司收益率波动性进行分析,解释其成因并提出“小盘股效应”形成的一个新观点,最后提出相关政策建议。 　　 　　2研究方法 　　 　　本文将采用的是GARCH(1,1)模型,其定式分别由如下均值方程和条件方差方程给出。? 　　 　　因此,可以通过比较∑qi=1αi和σ?2的值来对序列的收益率波动性进行判断。 　　 　　3实证研究 　　 　　3.1样本的选择 　　为了分析比较不同股本规模上市公司收益率波动性的情况,我们选取万得指数体系中的三个指数作为样本数据,即万得大盘股、中盘股和小盘股指数,选取的样本范围为2000年1月1日至2006年12月31日每日三大指数收盘价分别为LPt,MPt,SPt,每个指数1528个观察值。为考虑个别收益率变动值过大，采用对数值，即LRt=lnLPt-lnLP?t-1?，MPt,SPt同理计算得到。 　　3.2ARMA模型的建立 　　由于三大指数收益率序列存在一定的自相关性、非正态性和异方差性。因此，本文用?ARMA?模型来描述三个指数收益率序列的自相关性。经过反复筛选,对三个指数分别建立如下的?ARMA?方程。 　　 　　从以上三个模型来看,三个指数均与滞后5期、18期、23期和33期正相关,这与国外的实证结果不符。成熟的资本市场效率较高，后期的收益率往往受前期的收益率的影响较大，而且往往滞后一、二期就可以发现其一阶相关性，且呈现为明显的正相关。比较而言,A股市场大盘股的走势较中小盘股的走势更加具有效率。 　　3.4GARCH效应检验和参数估计 　　根据ARCH效应检验的结果，以上三个模型均具有明显的ARCH效应。同时残差序列存在高阶的自相关，因此本文用GARCH(1,1)模型来进行估计，估计结果如表。 　　 　　(1)三个指数的所有系数在5%的水平下均显著,表明三个指数收益率序列具有显著的波动集聚现象,?α1+β11?是显著的，由此可见三个序列的GARCH(1,1)是协方差平稳的,其条件方差表现出均值回复特征,即过去的波动对未来的影响是逐渐衰减的； 　　(2)比较三个指数的?α1?值,可以发现随股本规模的缩小,?α1?值呈现上升,这说明中小盘股日收益率受前一日的影响(即短期影响)比大盘股明显,而大盘股日收益率的波动更多地受到长期因素的影响； 　　(3)比较三个指数序列的?值,可以发现随股本规模的缩小,?值越大,即随股本规模的缩小,股票收益率的波动性在增大。 　　4解释分析和政策建议 　　(1)从收益率的波动性来看,随着股本的扩大,股票收益率的波动性逐渐减小,也就是说小盘股在拥有较高收益率的同时,其收益率的波动性也是最大的。也正是因为如此,投资者在购买波动性较大的小盘股时,所要求的报酬也是较高的,这或许就是A股“小盘股效应”显著的一个原因。 　　(2)A股市场是一个新兴市场,剧烈的价格波动对投机者产生巨大诱惑力，助长了市场投机行为。这也导致我国股市“小盘股效应”明显。在市场处于低点时,中小盘股的市盈率大致为大盘股的两倍左右,而在市场处于高点时,两者之间的市盈率差距甚至可达三倍之多。 　　(3)“小