三四线城市消费怎麽看——经济结构系列之三.PDFVIP

2018 年8 月22 日 宏觀 三四線城市消費怎麼看？——經濟結構系列之三 近來貿易摩擦紛爭不斷，外部環境不確定性增加帶來經濟下行壓力漸增，內需對經濟的拉動作用凸 顯。三四線城市是過去幾年內需增長的主力，尤其是消費保持高增長。三四線城市消費因何改善？ 未來能否維持？ 下行中的分化：三四線消費仍旺。從分省情況來看，三四線城市居多的中西部省份消費增速保持高 增長，各省在人均消費性支出上的變化趨勢也與此相同。從城市層面來看，三四線城市的總消費增 速遠高於一線城市，甚至在近兩年超過二線。2012年以來，一線城市的消費增速出現明顯下滑，社 會消費零售總額同比增速從12%持續下降到2017年的7.3%。相比之下，二線城市和三四線及以下城 市的消費增速下降幅度較小，2016年和2017兩年三四線城市消費增速還出現了反彈。 消費高增背後：去庫存與城鎮化。我們從人口和收入兩個角度來尋找線索。人口回流三四線？趨勢 並不明顯。三四線消費高增是否緣於人口回流？我們發現，一二線城市常住人口規模增速仍遠高於 三四線城市，並且一二線城市年輕指數也遠高於三四線城市，說明年輕人依然更青睞一二線城市。 因此，從人口規模和人口結構角度看，都沒有觀察到有利於三四線消費增長的變化。城鎮化進程推 進，收入帶動消費。過去幾年，三四線城市城鎮人口占比逐年提升，大部分三四線城市農村人口縮 減幅度均大於全國平均水平。城鎮化的推進帶來了大量新增城鎮居民。農村居民入城之後，隨著收 入改善、生活方式和消費觀念改變，消費規模也會隨之擴大。三四線地產繁榮，帶來 “拉動效應”。 值得注意的是，雖然三四線城市並無人口回流，但是近年來其房地產銷售卻較為火爆，這主要得益 於以棚改貨幣化安置為主的地產去庫存政策。而地產繁榮對消費存在明顯拉動作用：一是量的方面， 地產銷售會帶來引致需求，即拉動地產後週期類消費品的需求，這類消費品本質上是房地產的 “互 補品”，包括家電、家具和建材等。二是價的方面，房價上漲會帶來 “財富效應”，即居民財產性 收入增加，使得其購買力提升，從而促進消費，尤其是非必需品、奢侈品的消費。一言以蔽之，棚 改貨幣化推進帶來的三四線房地產繁榮，是拉動三四線城市消費高速增長的重要原因。 高增速能否維持？前景難言樂觀。一二線人口集中趨勢難改。從國際發展經驗看，人口向大中城市 群集中才是普遍規律，目前我國一線城市人口增速依然保持高位，受政策調控因素放棄遷入一線城 市的居民將轉而湧向二線城市，長期來看，三四線城市並不能夠依靠人口回流來維持消費的高速增 長。城鎮化尚有空間，但進程放緩。隨著城鎮化的推進，三四線城市的消費提升還有一定空間。但 城鎮化的進程已經開始放緩。因此，由城鎮化帶來的消費效應預計將有所減弱，而消費升級帶來的 結構變化將比總量增長更值得關注。棚改貨幣安置退潮，房價擠出效應強化。三四線城市房價上漲 主要來自棚改貨幣化安置的帶動，政策推出的本意是為化解三四線城市過高的商品房庫存，而目前 去庫存已基本完成，棚改貨幣化安置已完成其歷史使命，而其副作用仍在持續發酵，包括助推三四 1 線房價上漲、推升地方政府隱性債務等。7月底政治局會議定調 “堅決遏制房價上漲”，我們預計 棚改貨幣化未來將會逐漸退出，而7月PSL貸款的縮量也印證棚改貨幣化安置的退潮。這就意味著房 地產對三四線城市消費的拉動效應將有所減弱。而地產繁榮對消費不僅有 “拉動效應”，也有 “擠 出效應”。居民舉債購房增加債務負擔，將透支購買力，擠出消費，這也正是今年以來消費低迷的 核心原因。目前部分三四線城市房價收入比已經超過一二線城市，房價上漲對三四線消費的負面影 響將逐漸顯現。 行業研究 有色金屬：印度原材料市場需求潛力 原材料需求空間大。1）全國人口超13億，平均年齡28歲。2）17年銅需求48.5萬噸，同期中國在 1000萬噸以上。3）人均耗銅和人均GDP規律：人均GDP在4-5萬美金以下，隨著人均GDP提升，人均 耗銅量提升。目前印度人均GDP約2000美金，人均耗銅量0.38公斤。而中國的人均耗銅量超過2公斤。 4）印度資源稟賦不占優，原料幾乎靠進口。 發展障礙：1）宗教問題是難題。種姓制度是印度教的特色。相比中國（佛教人數約2億）、日本和 韓國這些東亞民族的勤勞拼搏，印度民族相比更為安於現狀，很多原因都和宗教信仰及文化哲學密 不可分。2）聯邦的官僚制度和土地私有制增加宏觀調控難度。各邦有其獨特的法律，增加複雜性。 而印度土地私有，且世代繼承不涉及遺產稅。因此，政府力量