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王健林“左手倒右手”为了啥 　　6月25日晚，院线行业龙头万达电影（002739.SZ，曾用名万达院线）发布重大资产重组草案，拟通过支付现金和发行股份方式向万达投资等21名交易对方购买其持有的万达影视96.83%股权，交易作价116.19亿元，万达影视估值120.01亿元。 　　万达电影和万达影视的实际控制人均是万达集团董事长王健林，这次并购属于同一控制下企业合并，为关联交易。 　　2016年，万达电影即发布过重组预案，当时万达影视预估值370多亿元，此次再次进行重组，为何估值缩水幅度超过250亿元？从商誉角度而言，截至2018年第一季度，万达电影商誉96.3亿元，在136家传媒业上市公司中位居第一，这次收购又会带来什么影响？ 万达影视估值两年缩水250亿元 　　2015年1月正式进入资本市场的万达电影，上市刚满一年，就在2016年2月底因重大事项停牌。其后续发布的公告披露，万达电影欲收购万达影视，并于当年5月13日公布重组预案。 　　重组预案显示，万达电影拟向万达投资等33名交易对方发行股份购买其持有的万达影视100%的股权。万达影视100%股权的预估值为375亿元左右，各方协商暂确定标的资产交易价格为372.04 亿元。 　　当时的万达影视模拟合并账面净资产合计不过138.14亿元，预估值为375亿元左右，预估增值率高达171.46%。对此，重组预案给出了4个笼统的原因，如中美两国影视行业前景广阔、标的公司核心竞争力突出、影游业务整合的潜力巨大等。 　　上述重组预案还交代了估值情况：估值机构中联资产评估集团有限公司（下称“中联评估”）根据已知的情况和资料对标的公司的经营业绩和价值所做出的预估，所采用估值方法是收益法和市场法结合。 　　万达影视的高估值，引发了深交所的注意。深交所随之下发了重组问询函，要求万达电影对交易方信息、交易标的估值等12个问题进行书面说明。虽然万达电影作出了相关说明，这次重组2016年8月初还是按下了“中止”键。万达电影称，“本次预案公告后，证券市场环境发生了较大变化，交易各方从更有利于保护中小股东利益的角度，拟探讨调减交易价格的可行性。” 　　时隔不到一年，万达电影在2017年7月初又开始停牌，重启并购万达影视的计划。 　　2017年6月下旬，万达系正处于“风口浪尖”之上，公司债遭市场抛售，万达电影股价暴跌，一时形成“股债双杀”局面。当年7月，万达集团开始出售部分资产和股权筹集资金。 　　万达电影停牌，与万达系彼时面临的“危机”之间有无直接关系，外界不得而知。然而，万达电影一停牌就是近一年，直到今年6月25日公布重大资产重组草案，社会公众和投资者才了解重组相关内容。 　　由辽宁众华资产评估有限公司（下称“众华评估”）出具的报告显示，截至今年一季度，万达影视100%股权的母公司口径的所有者权益账面价值为50.8亿元，评估价值为120.01亿元，评估增值69.21亿万元，增值率为136.23%。 　　为何给出较高的增值率？众华评估解释说：“标的公司所在的影?剧和游戏行业前景广阔，标的公司具有较强的盈利能力，上市公司与标的公司业务整合潜力巨大、协同效应可期。” 　　对比这两次重组预案和重组草案，两家资产评估机构都给出了较高的增值率，给出的原因也都相对笼统。区别在于，时隔两年之后的万达影视的估值缩水了250亿元，250个“小目标”就这样蒸发了。 不确定性因素大，影视行业高估值现象多 　　一位不愿具名的资产评估行业专家接受《中国经济周刊》记者采访时说，万达电影两次评估值差距之大，也是资产评估行业比较纠结和棘手的问题，因为资产评估是站在一定假设的基础上进行的。评估理论暗含的假设前提是企业向好发展的，即按企业现状持续向前发展。评估行业所看重的指标主要是企业净利润水平、净利润预期增长率以及行业折现率等。“对于一般制造业而言，这样的推算没问题，可信性比较大些。但应用到影视行业就显现出问题了，这个行业属于轻资产行业，不确定性和不可控性因素也很高，今年制作的电影可能很成功，但明年就难以确保和把握了。” 　　上述资产评估行业专家称，一些上市公司可能会抓住评估行业的这些弱点，采用它盈利水平最高的那一年来做资产评估，这样得到的估值也就比较高，也很难说有什么问题。“近两年证监会发现了这类问题，也出台了监管措施，要求上市公司和评估机构说明未来盈利可预测性和可实现性等，但实际上落实比较难。以影视行业为例，这些公司明年拍摄哪些影片都不知道，怎么去预测？在目前的监管高压下，一些评估机构放弃了影视业务，因为不容易向监管部门说清楚。” 　　2016年万达电影重组的评估机构中联评估，就因为在九好集团和鞍重股份的“忽悠式重组”中评估资产高估值问题，被证监会在2017年8月没收业务收入90万元，并处以450