并购价值视角000003.docVIP

并购价值视角000003 　　并购是业内或业外投资人对现有产能的切分和对行业市场的争夺，因此并购充满诱惑、风险与挑战。同样的投资项目如属于新建可能默默无闻，若是经过并购取得则会成为重大财经新闻，并购投资人的社会形象也会随之提升。回望以往有影响的并购投资，我们会发现每一宗并购都饱含了投资人各不相同的价值判断和价值期待。而评价并购是否成功，从当事人的角度出发，也就是价值期待（并购预期）和价值判断能否最终得以实现。所以并购失败包括了高估预期和高溢价支付两种初始情况，在其后还会有重组整合不力、管理乏善、团队消极和投入不足等等问题。 　　 01规模价值的追求 　　企业规模是企业实力外在化的表现形式，是企业在行业中战略地位的重大量化指标，在很大程度上表达了企业的发展能力、社会资源占有能力和行业控制能力。与大型跨国公司比较而言，中国企业长期以来体量普遍偏小，把企业规模发展起来，做大做强一直是改革开放以来中国企业的不懈追求，可以说“规模梦”就是企业梦。并购是扩大企业规模的捷径，即在较短时间内利用资本杠杆实现产业链延伸和产能扩张。对于高度重视规模价值的企业来说，通过并购将企业体量做起来是其投资的强大内在动力。一是企业规模大，会受到所在地政府的重视，有利于获取相关资源；二是企业规模大，容易获得金融机构的支持，有利于持续取得贷款等金融资源；三是企业规模大，可以让员工有在大企业就业的自豪感，从而提高员工对企业的向心力和忠诚度；四是企业规模大，可以提高股东对企业的自信和重视，进一步满足管理团队的职业荣誉感；五是企业规模大，可以使企业抗风险能力有所增强，客户依赖度会更高，亦有利于形成规模影响力。 　　追求规模的同业横向并购可以快速提高产业集中度，由竞争走向垄断。伴随着我国一些行业产能过剩的积聚，对存量产能的并购将比新建投资的空间更为广阔。根据目前的核算体系，无须腾出巨资占有企业100%的股权，只要并购比例达到“绝对控制”即可以并表核算，企业销售额即归投资控股方所统计，从而实现了规模扩张。并购的规模价值能否实现，首先依赖于并购成本的高低。估值过高导致的高溢价收购对规模价值构成本质上的重大不利影响，有增量无增利，从而降低了企业的整体价值。其次有赖于并购方对过剩产能的消纳能力。产能过剩的行业一定会发生横向并购，使产能相对集中，弱小投资者会退出。但对并购方来讲，也出现了过剩产能的相对集中，如果无法在近期有效地吸收、消纳以及释放所并购的闲置产能，即便是低成本并购，仍然会降低企业的获利能力，大而无效或大而低效，与重复建设重复投资的结果不会有什么差别。 　　最后是依赖企业的综合实力。企业资源和企业能力是构成企业效益的稳固基础，高成长、大并购需要上述力量的支撑和拉动。如果企业长期保持高速扩张决不是一种健康现象，因为强力拼加的规模增量所造成的肥胖症、骨质疏松、消化不良、供血不足以及隐藏的问题会使得企业体质虚弱，日益积聚系统性风险，一经风吹草动就会酿成重大危机。而对并购的诱惑，企业家应保持良好的心态和理性的判断，并牢记“健康比规模重要、成熟比成长重要、效益比速度重要、重心比灵活重要”，只有在“吃得下去、消化得了、吸收得好”的能力下才可启动规模并购。应当指出，以规模价值为主导的并购行为很少发生在股权私募投资者身上，他们对规模问题根本没有兴趣，只有本土的实体企业，才会有“做大做强”的并购诉求。 　　 02协同价值的追求 　　并购是一种机会主义与现实主义高度结合的投资行为，更多的投资人会将视角聚焦到协同价值上来。我们将已有产业视为存量，将并购产业视为增量，二者交汇后会产生一加一大于二的价值，这就是协同价值。“真正的协同效应是通过并购为股东创造价值，而这些价值是股东自身不能获得的”（美·罗伯特·F·布鲁纳）。一个成功的并购，是能够评估出并购项目中潜在的协同价值，并能在完成并购的整合中加以实现。 　　1、资源价值。企业家的天职是整合资源形成生产能力，并以最小的资源耗费获取最大的社会福利。好的企业家永远是资源整合的高手。每个企业所掌控的资源要素和资源匹配度是不一样的，企业在发展过程中不可避免地会出现某种资源短缺问题，即通常所说的“资源瓶颈”和“企业短板”，如技术资源、土地资源、品牌、原材料供应链、市场销售网络和渠道等等，形成某种资源约束，或严重加大企业成本，或严重牵制企业发展速度。因此通过并购技术公司股权获取技术，并购其他拥有相关资源的企业股权来控制该项资源，以拉长经营短板，优化资源匹配度，提高竞争优势和发展速度就成为并购投资的强大推动力。这些年以资源整合为动力的并购持续地发生着，成为并购投资的主战场。 　　对资源动机的制衡，主要因素是资源成本、新增资源与企业存量生产要素的匹配程度以及资源的后续开发投资强度。对短缺资源进行并购，也有可能陷入“面多了加水、水多了加面”