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我国股市羊群效应对称性计量检验分析 　　本文基于门限广义自回归条件异方差模型、TGARCH模型(p,q,r)和上海股票市场2002年1月4日至2008年12月31日期间的上证指数日收盘价,得到 TGARCH(1,1,1)模型。模型显示我国股票市场中理性羊群行为和非理性羊群行为对股票价格波动的冲击作用是非对称的,且理性羊群行为冲击作用小于非理性羊群行为。结论与我国股票市场上存在的羊群行为所反映出的股市价格“缓慢上升”、“陡然下跌”现象一致。 　　[关键词]羊群行为;对称性;计量检验 　　[中图分类号]F832.5[文献标识码]A[文章编号]1004-518X(2009)10-0079-04 　　梅国平(1962―),男,江西财经大学信息管理学院教授、博士生导师,主要研究方向为管理决策与经济计量;聂高辉(1962―),男,江西财经大学信息管理学院教授,博士研究生,主要研究方向为经济数学与经济计量。(江西南昌330013) 　　 　　一、引言 　　 　　众所周知,股票市场的波动对投资波动的冲击作用较大,而投资的波动直接冲击着经济稳定与经济增长。因此,股票波动性一直是经济学界关注的热点。分析股票市场的波动性及其作用机理对控制经济波动、保持经济平稳增长有着重要的现实意义。 　　有关股票市场的价格波动与非对称性作用机理的研究文献已有许多,如Christie[1]研究发现,股票价格变化与资本结构中附加在债务上的权重变化是反向的,债务权重增加的消息一旦披露,资产持有者和购买者对未来资产收益率将产生更高的预期,进而导致这一资产的股票价格出现显著波动;Nelson[2]利用EGARCH模型分析了时间序列Standard90指数日收益率的波动性;刘金全、崔畅[3]对沪深股市收益率时列的波动性作了检验。近年来,出现了大量的股票价格关于信息反映的对称性检验的研究,如Engle等[4]通过对GARCH、EGARCH等模型的对比研究捕捉到日本TOPIX指数收益率中的波动非对称性;Fornari和Mele[5]利用漂移GARCH模型对一些国家的股票市场进行了研究,发现这些国家的股票市场存在条件异方差性,这种异方差的波动呈现非对称性;赵振全等[6]借用ANST-GARCH模型,对我国股票市场收益率序列进行了计量检验,发现股票收益率序列存在非对称均值回归特征,负收益率的均值回归速度和幅度明显大于正收益率的均值回归速度和幅度;刘金全等[7]使用多种非对称性GARCH模型检验了沪市股票日收益率序列,发现条件波动性和波动中的条件非对称性。但这些研究对股票价格波动中的ARCH效应和非对称性现象的解释都集中在公司的“杠杆效应”或“反馈效应”上,并没有解释个体投资者决策行为,如羊群行为或羊群效应。 　　股票市场存在很大的风险,但因其本身的报酬结构的特点,收益也大。正因如此,股票市场上投资者常有“慎追”“慌逃”的决策行为,即“羊群行为”,又称羊群效应。羊群行为是投资者个人的思想、感情、行为受到他人的语言、行为和行为结果的影响,由此带来的个体投资者行为的聚集现象[8]。这意味着存在羊群效应的股票市场的交易价格应该呈现出一种波动聚集特性或称之为“汽泡现象”。时间序列数据中的这种现象称为条件异方差现象或ARCH效应。这种“慎追”“慌逃”的羊群行为是否具有对称性呢?即价格上涨时投资者的决策行为与下跌时的决策行为是否同样理性呢?股市上的“慎追”行为表现为一种理性,而“慌逃”则表现得非理性。这就是说,资本市场的这种波动性和非对称性不仅存在“杠杆效应”的作用一面,而且还存在被称为“羊群行为”作用的另一面。因此,用时间序列波动模型分析股票市场中的时间序列数据,可以捕获股票市场中的理性羊群行为和非理性羊群行为的对称性。 　　Lakonishok等、Christie和Huang、Chang等等利用LSV、PCM、CH以及CSAD等方法对羊群行为的存在性进行实证与检验,发现资本市场存在羊群行为[9][10][11];宋军、吴冲锋[12]运用CSAD模型得出我国股市存在羊群效应;孙培源、施东晖[13]使用CAPM模型发现我国股市存在一定程度的羊群行为。但用ARCH模型做羊群行为检验的文献国内并不多,蒋学雷等[14]借用CSAD构建ARCH(3)模型发现中国股市存在羊群效应;杨洋、支晓津[15]使用同样的方法对沪深两个股市的羊群行为作了检验。但是上述这些研究没有对理性和非理性羊群行为的对称性作进一步分析。 　　因此,我们使用条件异方差模型TGARCH和2002年1月4日至2008年12月31日上证指数日收盘价,对理性羊群行为和非理性羊群行为的对称性进行检验,并给出一些政策性的启示。 　　 　　二、数据描述与检验模型设定 　　 　　股票市场上的“慎追”“慌逃”的羊群行为