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美国商业地产融资情况及对经济的影响 　　摘要：无论是参与主体、融资结构、证券化率，还是银行贷款质量，美国商业地产融资状况与住房市场相比均存在较大差异，从而对房地产市场本身以及宏观经济产生不同的影响。次贷危机以来，美国商业地产也经历了上世纪90年代以来最大的波动，一度有观点认为商业地产可能是令美国经济受损的“第二只鞋”，监管当局也对商业地产市场衰退拖累银行体系和整体经济存在担忧，而新近发生的迪拜事件再次使商业地产问题引起公众的关注。本文从市场基本面和融资的角度，分析了美国商业地产运行现状及对经济的影响。 　　关键词：商业地产：融资：经济影响 　　中图分类号：F833 文献标识码：A文章编号：1006-1428(2010)03-0060-03 　　 　　一、美国商业地产概况及融资体系特点 　　据穆迪估计，截至2007年末。美国商业地产总市值约为5.3万亿美元，次贷危机后大幅下降。市值占比依次为：办公楼(36.6％)、公寓(24％)、商业零售(22.1％)、工业工地(15.3％)以及宾馆(2％)等。 　　据德勤估计，美国当前商业地产融资结构大致为：私人债务(45％)，公共债务(17％)，私人股权(32％)，公共股权(6％)。可见，银行体系在商业地产融资中起到关键作用。与住房市场相比，商业地产融资体系有以下突出特点： 　　一是参与主体以机构投资者为主。所谓与住房市场主体不同，主要是商业地产的借款人不同，而后端的资金提供者大体相同，即包括银行、保险机构、养老金等在内的机构投资者。商业地产的借款人包括地产开发商、建设商、投资商等机构，与此相对应，住房的借款人主要为拥有住房的个人。 　　二是整体杠杆率较高。就单份合同而言，商业地产可抵押的成数一般比住房低。但由于商业地产借款人通常会最大程度地利用基础抵押资产以提高资本回报率，表现出来的整体杠杆率要高于住房。根据RREEF和ULI的估计，2008年末，美国商业地产整体杠杆率在60％以上。 　　三是债务到期后一般以再融资方式借新还旧。与住房借款人在确定期限后偿还贷款不同，商业地产借款人通常不会在到期之后把贷款还清，而是到期后再融资借新还旧。虽然投资规模大、投资回收期长是房地产开发投资的共性，但商业地产从建成到成熟运营仍需经过2～3年的过渡期，因此所需资金更为雄厚。由于到期时要偿付的金额巨大，所以经济不景气时，部分房地产企业可能仅仅因为现金流问题而破产倒闭。 　　 　　二、商业地产股权融资的主要特点 　　 　　商业地产的股权融资主要有两个途径，一是直接拥有地产类上市公司股权(私人股权)，二是REITs(公共股权)。根据ULI的估计，2008年末，二者在权益市场上的比例分别为80％和20％左右。 　　REITs指通过股票市场募集资金来持有和管理商业地产的公司，并在股票市场公开交易。RElTs的收入主要包括租金、投资于其他REITs股票所得股利、投资于房地产抵押贷款和短期债务工具的利息收益。根据投资对象不同，REITs可分为权益型(Equity)、抵押权型(Mortgage)与混合型(Hybrid)等三种基本形态。20世纪80年代末以来，权益型REITs占据主导，2008年末占92％。 　　REITs具有独特优势，近年来发展相当迅速。首先，避免双重征税是REITs迅速发展的一个重要原因。政府为鼓励部分资金对商业地产的长期支持，允许REITs成为特殊投资主体，在税收上有优惠，所得收益在公司层面免征，只在股东层面征收。其次，REITs增强了房地产的流动性并分散了投资风险。由于REITs投资物业类型多样，所拥有的物业遍布全国各地，从而保证了其资产组合能有效地规避风险。第三，REITs使房地产融资更具有针对性。信托投资公司可针对不同房地产公司和项目的特定现金流状况及风险，设计出相应的信托产品，能够比较灵活地处理房地产的多种经济与法律关系。第四，降低了房地产领域的投资门槛。传统的房地产融资通常规模巨大，普通中小投资者往往只能望而却步，难以介入。而REITs通过将房地产资产拆细证券化，使房地产投资变得大众化。 　　 　　三、商业地产债务融资的主要特点 　　 　　根据联邦存款保险公司数据显示，截至2009年9月末，美国商业地产债务总额达3.4万亿美元左右，其中50.3％由商业银行和储蓄机构持有，20.7％发行成CMBS、CDO等资产支持证券，其余部分由其他机构投资者持有。 　　 　　(一)私人债务――银行贷款 　　商业地产贷款约占银行总资产的15％，占商业地产债务余额的50％，这一比例远高于其他机构投资者。商业地产贷款一般可分为四类，按余额依次为非农场非住房、建筑开发类贷款、公寓贷款以及农场贷款。值得一提的是，建筑开发类贷款近年来增长较快，显示商业地产贷款整体风险程度