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货币供应量对我国货币政策有效性影响研究 　　摘要：运用1995―2013年的宏观数据，研究货币供应量对我国货币政策有效性的影响及2008年金融危机前后的作用变化，结果表明：货币是非中性的，对经济产出和物价变动均存在影响。在金融危机以前，货币对经济产出和物价变动存在稳定的影响，信贷渠道是经济产出的主要传导渠道，货币渠道是物价变动的主要传导渠道。在金融危机以后，货币对经济产出和物价变动的影响存在明显的不可控性，信贷渠道与货币渠道共同成为经济产出的主要传导渠道，同时取代货币渠道成为物价变动的主要传导渠道。 　　关键词：货币供应量；货币政策有效性；金融危机；经济产出；物价变动；信贷渠道；货币渠道 　　中图分类号：F821 文献标识码：A 文章编号：1007-2101（2016）06-0059-09 　　一、引言 　　2008年11月，为抵御国际金融危机，我国出台了四万亿元刺激政策，大幅增加贷款投放规模和货币供应量。该举措在有效遏制经济下滑趋势的同时，也带来物价上涨压力。2012年以来，宏观经济金融形势发生了明显变化，货币供给保持较快增长，但GDP增长明显放缓。2015年下半年以来，人民币汇率出现较强的贬值压力，外汇占款持续下降，基础货币主要投放渠道由外汇占款变为央行货币政策工具操作。货币供应量与经济产出和物价的关系发生了较大变化。 　　在上述背景下，研究以下问题变得非常重要：货币供应量对我国货币政策的有效性有什么影响？2008年金融危机前后货币供应量的作用发生怎样的变化？货币供应量是否还适合作为货币政策中介目标？只有结合经济运行情况进行深入的实证研究，才能深刻认识货币供应量对经济产出和物价的作用，让货币供应量指标更好地服务于经济。 　　根据宏观经济金融理论，货币政策有效性有三层含义：第一，对实体经济产出和物价水平的影响；第二，对实体经济变量的影响，核心是研究货币政策传导机制，主要包括信贷渠道和货币渠道；第三，货币政策的实施及效果，核心是研究货币政策的整体架构。 　　目前，国内外学者运用实证分析方法，从多个角度研究了货币供应量对货币政策有效性的影响。其中，对于货币是否中性的问题存在较多观点分歧。例如，Friedman和Schwartz（1963）认为，货币供应量是非中性的，“货币存量的变化与经济状况、货币收入以及价格的变化密切相关”。King和Watson（1992）则得出货币在长期内中性的结论。谢平（2004）认为“在长期货币是中性的，而货币供应量在短期和长期对物价水平都有影响”。肖卫国和靳静（2007）认为货币供应量在我国是非中性的，但“作为我国货币政策中介目标的有效性正在降低”。一些学者实证研究了货币政策的传导机制问题。Bernanke和Blinder（1992）对1959―1989年美国的经济数据进行了研究，认为联邦基金利率是货币政策传导的关键渠道。柳欣和曹晶（2011）认为信贷投放对于货币政策有效性有着显著的制约作用，同时信贷渠道对国民经济的影响大于货币渠道。刘骁毅（2013）认为货币政策的货币渠道和信贷渠道对经济增长均存在作用，其中信贷渠道在短期内促进经济增长，在长期内对经济增长不利；货币渠道在短期和长期内对经济增长的作用一致，但是目前没有起到重要作用。汪川等（2010）则研究了信贷渠道对不同经济变量的影响，认为信贷渠道对刺激经济增长的作用明显小于对控制物价的作用。 　　二、变量选择和数据说明 　　本文所选取变量有两个来源： 　　一是来源于WIND资讯数据库的指标，包括：（1）物价指数，以居民消费价格指数CPI表示，并根据WIND资讯数据库公布的月度环比数据调整为以1995年12月为基期（100）的价格指数，取其对数、同比增速分别记为LNCPI、CPIR。（2）实体经济产出，以实际国内生产总值的季度新增规模表示（实际国内生产总值为名义国内生产总值除以上述1995年12月为基期的居民消费价格指数），考虑到季节性特征，取其经Census X12季节调整方法调整后的对数记为LNGDP。（3）货币供应量分别选取M2、M1和M0，分别取其对数记为LNM2、LNM1、LNM0。货币供应量累计同比增速分别记为M2R、M1R、M0R。（4）信贷总额以全社会人民币贷款余额LOAN表示，其对数和同比增速分别记为LNLOAN、LOANR。 　　二是来源于国泰安数据中心的指标，包括工业增加值累计同比增速和当月同比增速。目前，国家统计局不公布1月的工业增加值同比增速。只公布1―2月累计同比增速和2月当月同比增速，此外国泰安数据中心还列出了2003年1月和2月的工业增加值当月新增规模数据，据此可测算1月当月工业增加值同比增速数据。分别设VAL（n，m）为n年m月工业增加值累计同比增速，VAT（n，m）、VAM（n，m）分别为n