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资产定价行为金融方法 　　摘要:兴起于20世纪80年代的行为金融理论,目前作为金融学界热门研究领域,被西方学者所研究和实践。行为金融学理论主要有期望理论、噪声交易理论、反应过度和反应不足理论、固锚理论等四个重要理论学说,根据行为金融理论对金融资产进行定价,采取反向投资策略、成本平均策略、动量交易策略和时间分散化策略以及小盘股投资策略。 　　关键词:行为金融理论资产定价固锚理论期望理论 　　 　　引言 　　现代资产组合理论、套利定价模型、资本资产定价模型、期权定价模型等都是建立在传统金融理论基础之上,而传统金融理论则是以理性人假设为基础的。随着金融市场的发展,金融学者通过大量的实证研究认为,金融市场存在着与基于理性人假设的有效市场假说相悖的大量经济现象,有效市场假说存在其内在缺陷,投资者在信息不对称条件下,其并非是完全理性的。 　　行为金融理论把行为科学的相关理论融入到金融中,它从行为主体的角度来研究个体行为产生的深层次心理和社会成因,并据此对资本市场的现象和问题进行解释和预测,是20世纪80年代以来所兴起的综合现代金融理论、决策科学、行为科学、心理学等学科研究成果而形成的综合理论,对资产定价具有较好的指导作用[1]。 　　一、行为金融理论 　　在行为金融理论中,其主要是由期望理论、固锚理论、噪声交易理论和反应过度和反应不足理论等相关理论分支所构成。 　　1.期望理论 　　1979年,学者卡哈那蒙和特维尔斯基提出期望理论,期望理论对投资者对于投资损失和收益态度的差异进行深入研究。在期望理论中,卡哈那蒙和特维尔斯基用价值函数代替传统效用指数,因为在传统的建立在总的财富基础上的标准效用函数,其理论假设投资者对于投资的风险持有中性态度[2]。 　　在期望理论中,价值函数具有三个特点:首先,价值函数定义为对参照点的偏离程度;第二,在投资收益状态曲线呈现出凹形的时候,即投资者对投资风险偏好确定性收益,在损失状态曲线呈现出凸形的时候,投资者对于投资风险偏好不确定性收益;第三,价值函数曲线损失状态斜率大于收益状态的斜率的时候,意味着投资损失给投资者带来的痛苦程度要高于同等收益给投资者代理啊的愉快程度。而且,期望理论认为,当投资面临亏损的时候,投资者更倾向于对投资风险的追求而不是对投资风险的回避。 　　期望理论的产生和应用大大推动了行为金融学的发展,随之一批研究成果得以展现。特别是谢夫里和斯塔特曼经过实证验证之后,认为在美国的金融投资市场上,当投资者处于投资盈利状态的时候,投资者更倾向于对投资风险的回避,并且为止处理投资产品,当投资者处于投资亏损状态的时候,投资者则又是风险偏好者,他们愿意继续持有投资产品希望能够获利。这就是投资处置效应。 　　2.固锚理论 　　固锚是指人在解决复杂问题的时候,往往会选择一个初始的参考点,然后据此逐步修正正确答案的一种特性。心理学家在进行研究的时候发现,当投资者被要求对相关投资做相关数值的定量评估时候,他们在往往受到受到事先给出的参考值影响更大,这就是固锚效应。 　　学者Northcraft 和Neale 曾在1987年开展的一项研究中证实,在房地产的交易中,起始价较低的交易最后达成的成交价要比起始价较高的交易最后达成的成交价显著降低[3]。它对于国际股市存在的一些问题具有较好解释作用,例如,在上世纪80年代末,美国投资者受到美国较低股票市盈率“锚”的影响,认为日本股票市盈率过高,但是在90年中期,东京股市市盈率要比美国高很多,此时,许多美国投资者以20世纪80年代末的高市盈率为新的锚为基础,认为东京股市不再被高估了。 　　3.反应过度和反应不足理论 　　反应过度是指股票价格因为某一个重大事件而产生剧烈变化程度超过预期水平之后,再以反向修正的形式回复到其应有价位上的一种经济现象。1985年,学者Debondt和Thaler对股市中所存在的过度反应现象进行实证研究,他们通过把股票按照过去三年到五年的回报率进行分类,结果发现在股票市场上,过去的输家一般都是将来的赢家,过去的赢家一般都是将来的输家,并且把这种长期回报的反转现象归为投资者过度反应[4]。 　　反应不足是指股票市场对公司的公开信息持有不信任的态度,导致股票价格不能随着时间的变化而及时变化的经济学现象。Ikenberry 、Lakonishok 和Vermaelen等人分布对反应不足问题进行研究后,发现正的长期实践后一般回报都会超长,Mickaely等人则发现股票价格对复信息的股票停止发放呈现出普遍反应不足问题,因为投资者在信息公开一段时间内仍然获得超额回报,王永宏、赵学军的实证研究结果也同样支持中国股市存在较为明显的反应过度现象。基于理性人假设的有效市场理论常常对反应过度和反应不足现象不能给予充分的合理解释。 　　4