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资产荒背景下对商业银行资产配置思考 　　摘要：本文介绍了2015年7月份以来，银行所面临的高收益资产匮乏的资产荒现象，以及银行不良贷款持续增长、利润增长乏力的局面。在内忧外患双重背景下，本文认为银行应谨慎采用“加大杠杆、拉长久期”的投资策略，并对银行重构大类资产的配置方向提出了建议。 　　关键词：资产荒 商业银行 资产重构 资产支持证券 　　2015年7月以来，随着经济低迷及股市回落，不少研究机构抛出了“资产荒”或者“资产配置荒”的论调。简而言之，资产荒是指整个金融市场流动性充裕，而投资渠道匮乏，高收益又相对安全的资产可得性降低。 　　资产荒令银行传统的资产配置思路出现困局。与此同时，商业银行不良贷款持续增长，利润却增长乏力。如此内忧外患的局面，给银行大类资产配置的方向带来极大挑战。 　　外患：资产荒制约银行资产配置 　　在前几年经济上行、投资驱动的宏观经济背景下，房地产、地方政府融资平台的融资需求极为旺盛，这两类企业对成本敏感度较低，为市场提供了大量高收益的固收类资产。2015年上半年，房地产、地方政府融资平台的高收益资产供给减速，不过资本市场的火热为银行等机构提供了二级市场配资、股票质押式回购等相对高收益的类固收资产。随着7月份以来股票指数出现高位回落，银行进入高收益资产匮乏的资产荒时期。 　　（一）银行资产端出现两个重要变化 　　1.地方政府债发行及置换 　　2014年10月，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43 号）发布。以此为标志，我国对地方政府性债务的治理进入新阶段。国家开正门、堵偏门，赋予地方政府依法适度举债的融资权限，通过鼓励以地方政府发债的方式缓解地方政府债务压力并置换存量债务。 　　地方债务置换是指在财政部甄别存量债务的基础上，把原来地方政府通过各种途径形成的短期、高息债务（包括银行贷款、BT、城投债、信托融资等）置换成长久期、低成本的地方政府债券，旨在引导地方政府规范化、透明化融资。 　　2015年，全国人大批准下达了6000亿元的新增地方政府债券额度和3.2万亿元的地方政府债券置换额度。自2015年5月份，地方政府债务置换正式驶入快车道。截至2015年11月底，地方政府债发行规模达3.7万亿元，全年的发行任务基本完成（见图1）。 　　地方政府债的发行利率几乎清一色紧贴投标利率下限。即使是10年期的债券，发行利率也一直在4.2%以下，大幅低于同期贷款基准利率（见图2）。 　　在地方政府债大规模发行的背景下，传统地方政府融资平台的融资功能大大减弱，高收益资产供给迅速减少。由此，债券发行利率一路下行。 　　2.房地产投资低迷 　　根据国家统计局公布的数据，2015年以来房地产开发投资增速持续回落：1―8月房地产开发投资增幅已降至3.5%的水平，相比去年同期降10个百分点，创下本世纪以来最低增幅。 　　同时，越来越多的房地产企业通过发行交易所公司债，满足资金需求。截至9月30日，30家地产公司共公开发行公司债48只（期），募集资金规模1254亿元，13家地产公司非公开发行公司债共26只（期），募集资金规模381亿元。 　　目前，整个房地产市场仍然处于去库存阶段，新开工和投资下滑趋势尚未扭转，三四线城市房地产市场尤其严峻。房地产投资意愿下降，正规发债渠道放开及低成本公司债的大量供给，导致房地产行业高收益、低风险资产供给大幅萎缩，甚至出现了低成本房地产公司的公司债对存量高成本融资的替换，进一步加剧了资产荒。 　　（二）资产荒在债券市场的表现 　　1.资金供给回流，债券需求旺盛 　　随着传统高收益资产供给的减少，大量流动性开始寻找投资新领域，以替代高收益资产，并直接推高了上半年的股市行情。但2015年6月份以来，股市去杠杆导致各类股市衍生高收益资产迅速收缩，大量此前参与股市的资金开始从中撤出。近期，虽然IPO重启，但是针对新股申购政策进行了调整，取消预缴款，意味着IPO开闸对资金的分流依然有限。 　　对于债券市场，由于打新基金对打新股的依赖程度降低，其只能增配固定收益债券，因此债市需求猛增。即使是在地方政府债券加码发行、交易所政策利好导致公司债供给增加的三季度，面对巨量需求，债券发行利率依然出现了一路下行。 　　2.债券市场收益率也下行明显，信用利差明显收窄 　　由于债券需求与供给的失衡以及相对宽松的货币政策，自2015年3月起，债券到期收益率一路下行，引领了一波债券的牛市行情，从1年期到10年期，各期限信用产品的到期收益率都明显下降（见图3、图4）。 　　同时，由于交易所债券在质押式回购方面相对便捷，使其成为加杠杆操作的首要选择，公司债需求增加，加剧了同期限不同信用级别公司债信用利差的收窄（见图5）。 　　3.长久期资产供不应求，收益率