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中国内地与香港债券市场整合问题研究 　　摘要：债券市场是现代金融体系的重要组成部分，债券市场整合是中国内地与香港开展金融合作的重要方面。文章认为中国内地与香港进行债券市场整合有助于巩固香港的国际金融中心地位，有助于推进人民币国际化和利率市场化进程，有助于促进中国内地债券市场的发展完善和加快亚洲金融一体化步伐。但目前中国内地与香港在进行债券市场整合时会遇到一系列障碍性因素：香港人民币存量有限；人民币尚未实现完全可自由兑换；内地与香港两地的利差带来的投机套利活动会对内地金融体系形成冲击等。在对中国内地与香港债券市场整合的近期、中期和远期模式进行设计展望的基础上，文章提出了推进内地与香港债券市场整合的一系列政策建议。 　　关键词：中国内地；香港；债券市场；整合 　　中图分类号：F810.5 　　文献标识码：A　文章编号：1002-0594(2009)07-0034-05　收稿日期：2009-05-04 　　 　　一、引言 　　 　　债券市场是现代金融体系的重要组成部分，它在经济生活中发挥着拓展投融资、引导资源配置、提供利率基准和调控宏观经济等多种功能。随着中国内地与香港经贸联系日益密切，两地债券市场整合也被提上议事日程。2007年1月8日中国人民银行、国家发展和改革委员会公布并实施了《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》(以下简称《暂行办法》)，规定境内政策性银行和商业银行经批准可以赴香港发行人民币债券(徐以升，2007)。所谓人民币债券是指境内金融机构依法在香港特别行政区内发行的、以人民币计价的、期限在1年以上的按约定还本付息的有价证券。该《暂行办法》出台后，中国国家开发银行、中国进出口银行和中国银行已分别于2007年6月、8月和9月在港发行人民币债券，这可视作两地债券市场的首轮对接。2008年底国务院在《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》中允许在内地有较多业务的香港企业或金融机构在港发行人民币债券，从而使在港发行人民币债券的主体从内地银行扩大到香港银行和企业，在港发行人民币债券的宗数和金额也将逐渐增加。鉴于债券市场整合是两地金融合作的重要方面，且受多种因素制约，两地债券市场整合进程将并不平坦，笔者认为有必要对其加强研究、深入理解，以便为该区域开展更深层次的金融合作奠定基础。 　　 　　二、内地与香港债券市场整合的现实意义 　　 　　目前推动内地与香港进行债券市场整合，其现实意义主要存在于以下三方面： 　　 　　(一)有助于巩固香港的国际金融中心地位 　　作为重要的国际金融中心，香港却存在资本结构发展不对称问题(陈丽君，2001)。与世界级金融中心由股市和债市双轮驱动、相互促进的发展模式不同。香港资本市场是股市单边繁荣，而债市的发展严重滞后。对于世界上主要的发达经济体而言，债券是政府和企业进行融资的最重要工具，其资产存量通常会超过股市市值。如：美国债市余额高达24.1万亿美元，相当于美国GDP的1.93倍，也是股市市值16.9万亿美元的1.42倍。但香港的股债市场比例严重失调，香港债券市场绝对规模较小、债券发行总面值占GDP的比率也较低。 　　疲弱的债券市场一直是香港金融市场发展的“软肋”(华如兴，1997)。由于债券市场不发达、二级市场不活跃、发行成本高，香港公司更乐意通过海外市场发行债券，这意味着香港债券市场自身的发展在某种程度上已陷入恶性循环。在此情形下，通过加快与内地债券市场整合，吸引更多的内地机构到香港发债筹资将成为未来香港扩充其债市规模的重要途径(李亚，2007)。内地机构赴香港发行人民币债券给香港发展债券市场提供了新的机会，为香港金融市场增加了新的市场主体和债券币种，开启了内地与香港、人民币与港币债券市场交流与融合的闸门。以人民币债券作为契机，香港能尽快发展一套包括支付清算在内的金融基础设施，债券市场发展将获得有力支持，这在一定程度上能弥补其作为国际金融中心在资本市场上存在的结构性缺陷。 　　 　　(二)有助于推进人民币国际化和利率市场化进程以及促进内地债券市场的发展完善 　　由于中国经济的快速崛起，人民币在世界各地日益受到欢迎。在中国边境的小额贸易中，使用人民币作为结算和支付手段已不鲜见，甚至在一些国家的流通现钞总量中人民币也占了很大比例。但由于国际收支资本项下尚存在管制。人民币还不属于国际货币，人民币更多地只是被区域化。中国要成为经济强国，推行人民币国际化是必要进程。通过进一步完善和拓展香港的人民币业务，推动内地与香港进行债券市场整合，有助于将香港建立成人民币离岸金融中心，这有助于实现人民币国际化目标(汪涵，2007)。此外，人民币在体系外的局部市场化交易，可形成市场化的利率，这可为我国在更大范围内推进利率市场化提供参考。具体而言，金融机构