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统一授信模式下存货组合和循环质押融资决策 　　摘要：存货质押融资已成为当前中小企业获得融资的重要手段。存货组合与循环质押是近几年存货质押融资业务实践中出现的新模式，尚未引起学者的足够重视。基于此，文章致力于探讨存货组合与循环质押融资的决策问题。首先制定存货组合质押与循环置换的规则，然后根据规则分别建立相应的线性规划函数，并通过算例进行数值分析，演示存货组合与循环质押融资决策过程，为广大融资企业开展存货质押融资业务提供借鉴。 　　关键词：统一授信模式；存货；组合质押；循环质押；置换 　　中图分类号：F83058文献标志码：A文章编号2015、文献述评 　　存货质押融资作为一种新兴的物流金融业务形式，在提升供应链效率，提供低风险、高附加值金融服务，增强物流企业核心竞争力等方面发挥着重要作用，成为解决中小企业融资难的有效途径[1]。在业务开展初期，质押品种多选择质地稳定，市场价格波动小，大宗货物变现能力强的工业原料、农产品和大量消费产品，如黑色金属、有色金属、建材、化工原料、木材等，后来随着业务的逐步成熟，新开发了汽车、纸张、家电、食品等品种[2]。至于融资对象， 也从初期的农场主， 扩展到了批发零售型的流通企业， 并进而扩展到了生产制造型的企业。存货质押业务模式也不再局限于传统的仓单质押等静态质押形式，新的质押模式―存货组合质押与存货循环质押已经出现。存货组合质押指贷款方为获得既定的融资额度将部分自有存货相互组合后进行质押的方式。存货组合质押发生的原因可能是由于单一存货的质押价值小于融资额度，也可能是贷款方考虑到市场需求因素而保留部分数量存货用于销售等。存货循环质押分为单一质物循环质押和多质物循环质押。两种循环质押方式的相同之处在于质物置换时，一般都要保持在押质物的总价值不变以维持既定的融资额度，而区别在于前者是同种质物间的置换，后者是异种质物间的置换。异种质物间的置换又可细分为一对一置换、一对多置换、多对一置换及多对多置换四种。循环置换的原因可能是在押质物临近保质期、市场销售需要、价格周期性波动等。 　　虽然许多中小企业已开始积极尝试存货组合与循环质押，但对存货组合与循环质押融资的理论研究却滞后于实践的发展。学者们更多关注的还是单一存货的质押问题，尤以质押率的研究文献居多。如白世贞等建立市场需求不确定环境下的物流金融机构利润模型，并引入下侧风险控制模式来获取最优质押率的计算式[3]；He等以上海螺纹钢为算例，建立能刻画日收益率尖峰厚尾特征及波动集聚性的VaR-GARCH（1，1） GED模型，进行质押期内多风险窗口下的长期风险预测，进而动态设定钢材存货质押的质押率[4-6]；李毅学等借鉴贸易融资中“主体+债项”的风险评估策略，分别针对价格随机波动的存货和季节性存货，结合具体的贸易背景，分析下侧风险规避的银行和物流企业的质押率决策[7-8]；Cossin等提出了违约率外生给定条件下的质押物折扣率模型[9]；张钦红等在考虑存货需求随机波动风险因素下，研究银行的最优质押率决策问题，发现风险厌恶和损失规避时的质押率低于风险中性时的质押率[10]。 　　自Philippe Jorion给出风险价值（ value at risk，VaR ） 的权威定义以来 ，VaR作为风险分析和度量的方法在理论和实践中获得广泛应用[11]。学者们将VaR方法引入存货质押领域，进行存货的流动性风险度量。如常伟等将存货的流动性风险纳入VaR模型中考虑，在假定交易策略的情况下，构造最优变现策略模型，得到L-VaR模型并将其用于判断流动性风险大小[12]。陈宝峰等构造了存货质押融资业务的VaR模型，并设定变现价格是外生决定的，但由于变现时间模型过于简单，可能导致实际度量时产生较大偏差，因此模型存在一定局限性[13]。韩钢等在文献[13]的基础上对质押物的变现模型进行研究，假定变现价格服从几何布朗运动，变现时间为最优变现策略下的时间，采用L-VaR 方法来构造业务风险的模型，并且给出期望收益模型[14]。 　　近年来，已有少数学者进行存货组合质押的研究。在存货组合质押过程中，各种存货之间可能存在相关关系，导致存货在质押期间的价格波动不能保持相互独立。此时，分别设置每种存货的质押率是不合理的，应考虑采用组合质押率。《巴塞尔协议Ⅱ》规定，对交易内资产组合使用VaR测度累计风险值时，应根据三年以上历史数据，采用多元随机仿真模拟，建立计量模型。康丽薇以长江有色金属现货1#铜和A00铝锭作为标准质物，选择t-Copula函数作为质物组合价格收益的联合分布函数，通过Monte Carlo方法对VaR进行仿真计算[15]；孙朝苑等研究了静态质押模式下，两种存货组合质押且存货价格变动服从对数正态分布时，最优质押率决策模型及其影