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吉利控股集团系列跨国并购融资创新的案例的研究 　　【摘 要】 吉利控股集团在系列跨国并购过程中成功地探索出融资创新“I-A-I”模式：内部资本市场—战略联盟—金融创新，同时也引发了是否存在财富转移、后续高投资等难题。案例启示，民营企业集团跨国并购融资创新过程中应该注意发挥价值创造效应、协调后续高投资难题和构建金融创新并购融资环境。 　　【关键词】 民营企业； 跨国并购； 融资； 内部资本市场； 战略联盟； 金融创新 　　一、吉利控股简介 　　浙江吉利控股集团有限公司（简称“吉利控股”）自1997年进入轿车领域以来发展迅猛，连续八年进入中国企业500强，被评为首批国家“创新型企业”。2011年，吉利控股合并吉利汽车和沃尔沃轿车报表后销售收入达到1 400—1 500亿元，总资产突破1 100亿元，顺利跻身世界500强（吉利控股，2011）。目前吉利控股注册资本为8.30亿元，李书福及其儿子李星星分别持股90%和10%。李书福通过吉利控股掌握整个吉利系汽车产业的控股权。这种“拉长族谱（金字塔式）”的控股做法，仅仅以较小的资本杠杆，就能控制庞大的产业体系，而且便于融资（谢姝，2004）。 　　二、吉利控股系列跨国并购及其融资路径 　　Eisenhardt（1991）指出，单案例研究更像是一个故事的描述，而多案例研究可以形成好的理论构建。Sanders（1982）建议进行多案例研究时最佳的案例数量为3—6个。从2006年到2011年的5年间，吉利控股共成功完成了3次跨国并购及融资（表1），达到了多案例研究的标准。 　　（一）吉利汽车并购英国锰铜与澳洲DSI的融资路径 　　在并购英国锰铜和澳洲DSI过程中，吉利控股都是聘请著名投资银行洛希尔公司为并购顾问，通过上市公司吉利汽车这一融资窗口，在香港资本市场增发新股融资。2007年2月16日，吉利汽车在香港股市实现配售现有股份及认购新股份6亿股，从而为并购锰铜融资6.36亿港元，然后出资约4.2亿港元现金控股合资公司上海英伦帝华。并购DSI交易资金为5 400万美元，后续流动资金为1 800万美元。吉利控股最初试图通过在澳洲进行两个债权银行融资，但澳洲当地银行提出超过10%并购贷款利率的苛刻条件。吉利控股随即通过吉利汽车在香港股市迅速成功融资。如果吉利控股在中国内地融资，融资后再换成外币，那么所有审批的程序至少耗费2—5个月。2009年5月20日，吉利汽车以先旧后新配售8亿股普通股，共筹集资金1.39亿美元（约合9.5亿港元），不仅及时有效地完成了DSI并购项目，而且还利用3.66亿港元提早赎回了2006年发行的5年期可转股债券余额。 　　（二）吉利控股并购沃尔沃的融资路径 　　从2007年开始，吉利集团董事长李书福就为收购沃尔沃着手进行融资准备，首先，他将吉利控股多年赚取的利润慢慢存起来，没有再用于吉利控股的滚动发展，而吉利汽车发展所需的资金，也通过引入高盛的投资来实现。2009年9月，高盛通过认购可换股债券和认股权证向吉利汽车注入25.86亿港元，这笔钱被吉利汽车用于济南、成都、杭州等多个项目的新建、扩建。2010年8月2日，吉利控股终于完成对沃尔沃的全部股权收购。2亿美元票据加上13亿美元现金，吉利控股最终按照调减机制①支付了15亿美元（约合人民币102亿元）并购交易价格，比先前签署股权收购协议时少了3亿美元②。其中，有11亿美元来自吉利控股、大庆国资和上海嘉尔沃，其出资额分别为人民币41亿元、30亿元、10亿元，股权比例分别为51%、37%和12%；2亿美元来自中国建设银行伦敦分行，另有2亿美元票据为福特卖方融资（图1）。 　　三、吉利控股系列跨国并购融资创新“I-A-I”模式分析 　　什么是创新？李书福表示，创新就是对资源的重新组合，形成新的竞争力，形成新的经济效益。吉利正在摸索的“1+1+1”的合作模式，就是把中国的成本、市场、地方政府的政策和支持，把外国的技术、质量、资金、人才，通过资本及法律的纽带，形成利益关系，形成新的竞争力。这个过程中创新和转型升级是根本。在初创期，吉利控股熟练运用多层次资本运作，打造内部资本市场，扩展国内、国际融资平台，为集团发展提供充足的资金保障，为一系列海外并购融资奠定了坚实的基础。 　　针对我国民营企业集团跨国并购过程中面临的融资约束难题，江乾坤和王泽霞（2012）构建了“内部资本市场（I）—战略联盟（A）—金融创新（I）”模式。 　　（一）内部资本市场跨国并购融资 　　1.吉利汽车历年在香港资本市场融资情况。家族企业融资行为受到外部融资环境的制约及生命周期多维波动的影响，体现了微观企业经营层面与宏观融资制度层面的共同作用（耿成轩，2010）。在经历了“老板工程”、全柴动力借壳失利等一系列国内融资波折后，吉利控股终于