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部分在港上市房地产公司商业的模式分析 　　摘要：本文选取在香港主板上市的万科企业股份有限公司、中国海外发展有限公司、碧桂园控股有限公司、SOHO中国有限公司四家主要业务在内地的房地产公司（内房股）和信和集团、领汇房地产信托基金两家主要业务在香港本地的房地产公司作为分析对象，根据上述六家公司的年度报告，对其商业模式进行梳理，分析了企业的成长性、盈利能力、抗风险能力。并通过对比，试图发现内地与香港房地产企业的运作特点，为其他房地产企业提供参考。 　　关键词：在港上市房地产公司 商业模式 财务分析 　　中图分类号：F271 文献标识码：A 文章编号：1674-198X（2015）7（c）-0000-00 　　内地房地产企业由2000年的27300家增加到2013年的89800家，销售规模从3200亿元上涨到86000亿元，占GDP的比重由3.2%上升到14.3%①，成为名副其实的国民经济支柱产业。一批标杆企业在经营中逐步确立了适合自身特点的商业模式，实现快速发展。同时期，香港房地产市场尽管受短暂的移民潮、SRAS风暴、自由行开放以及国际金融危机等事件影响，波动较大，但由于香港房地产企业商业模式明确、盈利能力较强，依然受资本市场追捧。在香港IPO是内地房地产企业融资和走向国际化的重要选择。 　　1香港上市房地产公司 　　按照恒生指数行业分类标准，截至2014年9月，在香港主板上市的地产建筑业板块公司共有251家。公司数量占香港主板全部1521家上市公司的16.5%，排名第二；公司市值32274亿港元占主板总市值242481亿港元②的13.3%，仅次于金融业板块市值占比。地产建筑业板块是香港证券市场的重要组成部分，深受市场和投资者关注。 　　截至2013年12月底，香港上市公司中地产建筑业板块的平均市盈率为6.2，低于主板上市公司11.2倍②的平均市盈率，像新鸿基地产、长江实业、九龙仓集团等香港排名前五、业绩较稳定的地产商市盈率均在10倍以下，而国内A股房地产板块135家上市公司的平均市盈率为12.7③，其中招商地产、中粮地产、世贸股份等行业龙头公司市盈率都在10倍以上。2013年度香港地产建筑业板块上市公司的平均每股收益为0.92港元④， A股上市房地产企业的平均每股收益为0.37⑤元人民币。香港上市房地产公司市盈率低，盈利能力较强。 　　3.上市房地产公司商业模式及其财务分析 　　按照业内的一般理解，基本把房地产行业的商业模式看作企业价值创造的逻辑与方法[1]。因此，分析商业模式可以从识别价值链的构成入手，结合其掌握的资源，确定企业在价值链中最有可能获取利润的环节。利润来源可以是企业具有竞争力的单项环节、多项环节也可以是对各项环节的整合。房地产业务的价值链环节包括：土地获取（投资环境、机会研究）→前期开发（项目可研、规划设计）→施工建设→房屋销售→物业管理[3]。 　　根据房地产商业模式框架分析[4]，房地产企业商业模式可分解为企业的价值主张、价值实现和价值获取。其中价值主张包括价值链中的业务、产品、客户和城市、区位等战略定位；价值实现包括土地获取、开发方式和融资安排等经营要素；价值获取包括土地开发、房产出售、物业出租和投资物业资产升值等盈利方式。运用这一理论，对所选取企业的商业模式做进行梳理、对比、分析（结论见表3-1）。并从成长性、盈利能力、经营效率、抗风险能力和经营现金流方面入手，对比分析6家企业的财务状况（结论见表3-2、表3-3）。 　　备注：1.本文所提及房地产企业平均综合融资成本为企业当期利息费用支出与各种融资手段所取得计息负债之比值。2.领汇因其商业模式特性不产生存货，故无该项周转率指标。3.增长率指标为复合增长率，其他指标为算数平均值。 　　从上述分析中可以看出： 　　（1）内房股成长速度较快、周转率较高。随着中国房地产业务的快速发展，2007-2013年间，万科、碧桂园和中海三家企业的营业收入在保持了20%以上的年均增速，总资产增速达到30%，SOHO中国的总资产增速也在20%以上。在此期间，快产快销成为企业战略选择，各企业的总资产周转率、存货周转率为0.3左右，碧桂园则以0.5-0.6的存货周转率在千亿销售级别的企业中排名第一。 　　（2）香港本地房地产企业抗风险能力较强。2013年，信和和领汇的资产负债率分别为21%和15%，综合融资成本分别为2.4%和2.8%，信和的流动比率接近3，几项指标明显好于其他四家内房股。表明香港本地企业没有偿付压力、抗风险能力较强。 　　（3）住宅开发类企业普遍在高杠杆模式下运营。万科、中海和碧桂园由于住宅开发业务快速扩张，不断推高了企业的财务杠杆，其中万科和碧桂园负债率都已升至78%，中海也达到63%。2013年，三家企业的借贷资金总额分别为91