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上海银行间同业拆借利率特征探究 摘要：上海银行间同业拆借利率(以下简称 Shibor)自诞生以来便被寄予厚望，它的出现背负着推动利 率市场化进程的重要使命。作为一款重要的短期市场利率， Shibor自身是否适应市场的需要、是否能够及时、准确反映 市场信息需要时间来检验。本文模型分析显示，Shibor隔夜 利率与一周利率存在明显的区制转移特征，极具市场敏感 性；三月期及更长期限的Shibor利率其波动性反映了较强 的市场趋势。作为市场基准利率，Shibor隔夜利率与一周利 率潜力巨大。 关键词：上海银行间同业拆借利率；马尔科夫区制转移 中图分类号：F830. 3文献标识码：A文章编号： 1001-828X (2014) 01-00-03 一、引言 2007年1月4日起，上海银行间同业拆房利率(Shanghai Interbank Offered Rate, Shibor,以下简称 Shibor)正 式开始运作，这是我国逐步推动利率市场化的一项重要举 措。从宏观意义上，Sh让or的建设和培育将有利于引导和完 善货币市场定价，为未来更加具有深远意义的货币政策传导 机制的构建打下基础。 Shibor报价银行团由18家系统中重要的商业银行组成, 这些报价银行均是公开市场一级交易商或外汇市场做市商， 且具有在中国货币市场上人民币交易相对活跃、信息披露比 较充分的特征。以2012年为例，其报价银行包括工商银行、 农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行、中 信银行、中国光大银行、兴业银行、北京银行、上海银行、 汇丰银行、渣打银行、华夏银行、广东发展银行、国家开发 银行、浦东发展银行、邮储银行等18家大型商业银行。 在报价机制上，每个报价行向全国银行间同业拆借中心 报出不同期限品种的Shibor的价格，该中心经剔除最高、 最低的各4家报价后，对其余报价计算算术平均数，从而得 出每一期限品种的Shibor0 Shibor于每个交易日的11： 30 对外发布。 作为一款重要的短期利率产品，Shibor应当具备市场基 准性短期利率的特征。刘金全、郑挺国(2006)通过推广的 CKLS模型结合马尔科夫区制转移对利率期限结构进行了研 究，认为不同到期日利率期限结构均为非线性，在不同区之 下存在飘逸函数和扩散函数的非对称性。梁琪、张孝岩、过 新伟(2010)通过对长、短期多组利率的综合检验，从描述 统计、多元VAR、GRANGER因果、脉冲响应等角度进行分析, 认为短期上Shibor具备基准利率的特征，但其基准地位仍 有待加强。郑挺国、宋涛(2011)从短期利率波动角度，运 用CKLS-SV模型结合区制转移和粒子滤波估计法分析了银行 间同业拆借利率（Chibor）,验证了 Chibor所具有的随机波 动性和区制转移特征。 为了验证Shibor在市场上发挥的作用，本文尝试将传 统模型与马尔科夫区制转移模型结合在一起，通过简单的估 计和模拟，来对Shibor的波动性和区制转移特征进行研究。 二、研究方法 马尔科夫区制转移模型的最大优势在于将区制转移性 质设定为经济模型的内在特性，从而帮助捕捉研究对象的时 变状况。 首先我对模型进行一定的简化，从最简单的线性模型入 手，加入马尔科夫区制转移。 对于时间序列上的线性函数：，在没有区制转移的情况 下表示线性波动。其中误差项服从N?（0,）,其中表示自 变量的方差。但是，当自变量存在区制转移时，例如假设存 在k个区制，误差项就会有多个值与相应的均值和方差相对 应。 在实证研究中，我们往往会发现数据在某些时点发生与 趋势不相吻合的跃迁，这虽然可以通过对政策调整、市场冲 击等因素的考量来进行解释，但难以在完整的模型中呈现。 如若假设数据波动存在区制上的变迁或转移，那么在模 型中就可以通过对转移概率构建出概率矩阵来形成新增的 参数，协助模型的分析。对于上述线性函数，若假设其自变 量的运行过程中存在两个区制，即区制数k等于2,那么就 存在自变量从区制1转移到区制2的概率，反之亦然。由此 可以构建概率矩阵，在这个两区制前提下，假设在时间t时 是区制2,此时从区制2到区制1的转移在时间t到t+1内 发生，其概率将是给定的P21o同理，保持在区制2的概率 是P22,然后可以构建出两区制下的概率矩阵：。这正是马尔 科夫区制转移结构的核心，即区制转移囊括了随机过程本 身。 在模型设置过程中，如果考虑到区制数量是否可以更 多，这个问题较难进行验证。Ham订ton (2005)认为，虽然 人们会很自然地考虑在具备n个区制的情况下，是否会有相 应的n+1个区制参与到数据中，但不幸的是，这一假设的似 然率检验并不能满足通常的正则条件。所以，本文仍采用两 区制的模型来进行。 在此基础上，根据Marcelo Perlin (2010)所