家电家居的下个十年，从深度分销走向高效零售.docxVIP

投资聚焦 报告缘起 近两年来，我们一直在深入研究家电行业的渠道变革，并不断强调，伴随着家电过去二十年黄金成长期的几大红利步入尾声，旧的产业逻辑已经逐步失效，行业增速、需求/库存周期的传统框架，已远远不能解释消费行业中长期正在发生的变化。近几年我们目睹了小米的崛起、黑电的竞争格局巨变、空调黑马奥克斯的快速扩张，以及以渠道管理能力见长的“新物种”欧普和公牛的成长，种种产业案例都在告诉我们，渠道变革背景下的商业模式升级， 已经是目前消费品行业最重要的产业趋势。 为什么渠道变革如此重要？它会怎样影响现有的行业格局？渠道变革究竟要达到什么样的目标与结果？同时，家电作为一个经历了完整需求周期，诞生了数千亿市值龙头公司的行业，其发展历程对同为地产后周期的家居行业也有很大的参考意义，家居产业链特征与家电有何不同？能否形成家电一样的高集中度？龙头的成长路径与核心能力究竟是什么？为了解答这些疑问，2018 年我们组织了 4 次大规模跨行业渠道调研，与各大龙头公司核心高管深入交流，结合详实的产业案例与渠道经营数据，撰写本报告。 报告中，我们选取了家电/家居里最具代表意义的几个品类，开创性地使用了从生产到消费者全产业链价值拆分的研究方式。市场过去对消费品的研究集中在上市公司环节，渠道调研往往只是作为草根调研了解景气度的途径。但研究渠道变革，需要对产品到渠道整条产业链的价值做具体拆分，才能帮助我们更好地认清商业模式的本质，从而抓住企业成长的核心变量。同时，为了研究渠道模式与盈利能力的异同，我们也首次将家电/家居各细分品类的经销商 ROIC 模型进行了横向拆分与对比。相信这些差异化研究，能够帮助投资者更好地理解耐用消费品的商业模式与发展规律。 我们不同于市场的观点 复盘白电的成长历史，究竟什么因素支撑了龙头过去二十年的持续成长？首先便是需求红利，来自于近二十年地产销量的持续增长以及渗透率从 0 到 1 的过程。其次是规模制造红利，一方面来自于白电特殊的产业链特征 （标品属性、易形成规模效应与技术壁垒，详见正文空调产业链价值拆分）， 另一方面则是在残酷“价格战”洗礼之后（详见正文 1.2 部分对 1998~2005 空调“价格战”前后企业的收入与利润率变化的分析），龙头通过产能与渠道的加速扩张，最终形成寡头垄断格局，强化了规模优势。 此外，过去二十年的耐用消费品（特别是家电），普遍享受了一轮特殊的渠道红利。基于复杂的地理环境与过去较低的城镇化水平，国内一直没有形成现代化的零售平台与物流体系。对于三四线城市的消费者来说，能买到什么品牌的商品，取决于谁把分销网络覆盖到了家门口。因此渠道分销能力 （而非产品力）是那个阶段消费品公司最重要的能力与优势，率先完成渠道下沉与全国性布局的公司均享受了一轮高速成长。在这一背景下格力/美的等龙头公司的自建渠道体系长期屹立不倒，也因此获得了对下游环节极强的定价权，这与欧美成熟国家以连锁卖场为核心的渠道结构截然不同。 HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明走到今天，为什么消费品的渠道开始发生变化？ HYPERLINK / 敬请参阅最后一页特别声明 基础设施建设的发达以及互联网的普及，使得商品触达消费者的方式更加便捷，流通的成本下降。同时，过去伴随经济高速增长、地产销量扩张的需求红利结束了，行业从增量逻辑转向存量竞争。传统的分销网络因为效率低下、价值链冗长，消费者为流通环节支付了过多的成本，渠道变革则给了竞争者打破原有产业链价值分配，改变行业格局的机会。小米的崛起、黑电/厨电的格局变化、空调黑马奥克斯，均是渠道变革影响品牌格局的典型案例。（详 见正文 2.3 针对上述案例的展开分析） 未来消费品（家电）的渠道模式将如何演变？我们认为必将从深度分销走向高效零售。高效零售的定义包括： 打通从生产端到渠道再到消费者这一整条产业链的信息流与数据系统。 通过品类扩张与协同，降低单位渠道成本（营销引流费用、仓储物流、租金、人工等）。然而这不是以前我们理解的简单的增加一个新业务， 品类扩张之后，还需要在渠道和终端形成协同和融合，绝非易事。清晰的战略、合适的组织架构与优秀的管理能力缺一不可。（详见正文 3.12 对美的/ 海尔两家公司在渠道变革所做的努力以及当前两家公司组织架构的差异，以 便理解为什么这轮组织变革对美的至关重要） 打通供应链，管理下沉，走向“类直营”。这一点既包括对供应链的打通：将需求反馈与订单、生产制造、仓储物流配送（从工厂到门店）一整条供应链全面打通。也包括品牌商渠道管理的进一步下沉，将经销商职能弱化，由厂商指导零售。（这个环节海尔/方太/公牛等对零售探索靠前的厂 商均有已初见成效的产业案例） 最终，高效零售的目标是为了以更便捷的方式、更低的流通成本，将产品与服务送达消费者，同时保证渠道环节（经销商）