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第6章利率的风险和期限结构 本章学习目标 本章学习目标 理解不同种类债券的利率之间存在差异的 原因，能够帮助企业、银行、保险公司以及个 人投资者做出购买何种债券进行投资或者出售 何种债券的决策。通过本章的学习，你需要掌 握利率风险结构的基本内容和利率期限结构的 主要理论。 • 6.1 利率的风险结构 图6-1 1919~2008年间各种长期债券的收益率 • 图6-1描述了几种不同种类的长期债券1919~2008年的到期收 益率变动情况。在任何一年中，不同种类债券之间的利率之 间存在差别。这些利率之间的利差（或者差额）随着时间的 推移而不断变化。原因在于 a. 违约风险 b.流动性 c. 所得税因素 • 违约风险 • 它是指债券发行者不愿意或者不能够按期支付利息或者在债券到期时不 能按期偿还本金的情况。其中美国国债不具有违约风险被称为无违约风 险债券。具有相同期限的包含违约风险的债券和无违约风险债券之间的 利差被称为风险溢价（risk premium）。 图6-2 公司违约债券风险增长产生的影响 • 如图6，开始时，P1C =P2C，而风险溢价为零。公司债券违约 风险的上升使需求曲线从D1C移至D2C，同时政府债券的需求 曲线也从D1T移至D1T 。公司债券的均衡价格从P1C下跌至 P2C，公司债券的均衡利率也上升至i2c 。大括号表示i2c和i2T 之间的差额，即公司债券的风险溢价。 • 具有违约风险的债券通常具有正的风险溢价，而违约风险的 增长将会提高风险溢价水平。 • 信用评级机构提供了有关公司是否会发生违约行为的情况。 • 表6-1列出了三家评级机构穆迪、标准普尔和惠誉提供的债 券评级及其说明。 表6-1 穆迪、标准普 尔和惠誉的债券评级 外国的金融风险案例 案例2-1 美国储贷协会的破产 20世纪80年代中后期美国发生了继30年代以后又一次商业银行储蓄机构破产的风 潮，据美国立法机构统计，有问题的商业银行从1981年的大约200家增加到1986年的超 过1400家，商业银行倒闭的数量从1950——1981年平均每年5家，1982年——1992 年平均每年130家，1988年达到200家以上，储贷协会几乎全面破产。至1995年末，花 费了纳税人大约1400亿美元。据美国总会计署估算，这场危机的保救成本要超过5000亿美 元。在这场危机中，各种利益集团通过立法机关和政府胡整乱治，丑闻百出，在美国金融发 展史写上了不光彩的一页。 一、案例介绍 美国储贷协会建立于20世纪30年代，当时成立这个协会的目的是为了鼓励美国的中产阶级进行自 顾，所以全称是“扶助储贷协会” 。为了规范储贷协会的运作，国会创建了联邦住宅贷款银行委员会 （FHLBB），而且建立了它的附属机构联邦储贷保险公司（FSLIC），为储贷协会的存款保险。储贷协会 吸收公众的短期储蓄存款、并且用这些所得存款向当地的购房者提供20年和30年的抵押贷款，利率在抵押 期内保持不变。 显然，如果储贷协会向储户支付的利率低于储贷协会发放的抵押贷款的平均收益率，则储贷协会就 有盈利，可以正常经营，反之，如果储贷协会向储户支付的利率高于储货协会发放的抵押贷款的平均收益 率，则该机构就会亏损。从30年代到60年代中期利率很低，而且稳定，长期抵押贷款利率高于短期存款利 率，即储贷协会的收益曲线总是向上倾斜的。在稳定且低通货膨胀率的时期，储贷协会的经营是很简单的。 局外人嫉妒地拿储贷协会经理的“3——6——3” 的经营方式（以3%的利率借款，以6%的利率贷款，每天 下午3点打高尔夫球）开玩笑。不幸的是，在70年代中期，利率开始上升。最初，这一上升是温和的递进 的，所以储货协会遇到的麻烦不大。但在70年代后期，不断上升的通货膨胀对利率施加了向上的压力，并将 利率提高到了储蓄机构可以向储户提供的利率上限水平。为了防止严重的非中介化，立法机构授权储贷协会 发行货币市场单据，这一新工具面值1万美元，并允许银行和储蓄机构参照6个月国库券的标准来确定利率。 在80年代初，储蓄机构