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美国货币政策传导机制及其演化 摘要：美国货币政策传导机制的组成细分了货币政策 传导渠道。从分析公开市场操作目标的“宣布效应”、资产 证券化、居民融资渠道的变化、金融合并等因素，对货币 政策传导机制的影响，讨论美国货币政策传导机制及变化, 希望能给我国金融阶层以启迪。 关键词：美国货币政策传导机制；公开市场操作；宣布 效应;资产证券化;金融合并 进入XX年，中国政府提出要在今年实施稳健的财政政 策和从紧的货币政策。已实施了十年之久的稳健的货币政 策被从紧的货币政策取代。中国中央银行多次调整存贷款 利率和提高存款准备金率，货币政策通过传导机制，对实 体经济及虚拟经济的影响已经显现。 货币政策的传导机制是宏观经济学研究的一个重要组 成部分。这种传导机制的特点，在美国这个典型的市场经 济国家中体现的非常明显，即实际利率的变动通过影响融 资成本来实现对国民收入的影响。同时美国的货币政策的 传导机制，由于近年来出现的一些因素而发生了一些明显 的变化，这些因素包括：公开市场操作目标的“宣布效应”、 资产证券化、居民筹资渠道的变化、金融合并等。上述这 些因素既使货币政策变得更加有效又削弱了货币政策影响 宏观经济的能力。所有这些因素综合作用起来使货币政策 的传导机制变得更加复杂了。 一、美国货币政策的传导机制 按照传统经济学中的描述，中央银行货币政策的传导 机制主要是：通过央行控制基础货币，进而控制货币供给 来影响利率。当存在某种程度的价格粘性的情况下，名义 利率的变动会影响实际利率，实际利率的变动进一步影响 资本使用者的成本。这种影响将会导致投资和消费支出的 变化，从而最终导致总产出的变化。这个货币政策传导过 程在凯恩斯主义经济学的IS-LM模型中得到了充分的表述。 就货币政策的传导机制而言，存在着很多个货币政策 的传导渠道。以美国为例，其货币政策的传导渠道可以细 分为：狭义信贷渠道、广义信贷渠道、财富渠道、利率渠 道、汇率渠道等。 狭义信贷（或称之为银行贷款）渠道，是指：由于银 行主要依赖储备性的活期存款作为贷款的资金来源，通过 减少银行储备的总量，紧缩性的货币政策就可以降低银行 发放贷款的能力。由于大量的企业和居民主要依靠或只能 依靠银行来筹集资金，银行贷款供给的减少必然会使总支 出收缩。 广义信贷渠道，在美国，该渠道主要表现为抵押贷款 (MortgageLo an)。根据利率与资产价格的关系,当利率上 升时，资产价格会下降；反之，当利率下降时，资产价格 则会上升。在货币政策传导的广义信贷渠道中，资产的价 格变得尤其重要，原因在于它决定了公司和消费者用于获 得抵押贷款的抵押品的价值。虽然抵押品价值的下降并不 必然代表借款者偿债能力的下降，但在信息不对称以及存 在代理人成本的情况下，抵押品价值的下降将导致借款者 外部融资成本的增加。这样，货币政策的效应通过广义信 贷渠道得到了放大。 财富渠道，是建立在莫迪利亚尼(Modiglia ni)和安 东(And o)于1963年提出的生命周期消费模型的基础之上 的。根据这个理论，消费者是根据一生当中如何最优地分 配消费的意图，来计划他们的长期消费和储蓄行为的。消 费者的收入来源有两个渠道，一个是劳动收入，另一个是 财产性收入(包括股票、债券和房地产等方面的投资收入)。 当货币政策变动导致利率发生变化时，消费者拥有的资产 的价值也会发生变化。例如，紧缩性的货币政策导致利率 上升，资产的价值就会下降。如果这种变化是长期性的， 消费者就会相应地调整自己的消费计划，减少当前和将来 的消费以抵消这种影响。随着消费支出的减少，总需求减 少，紧缩性的货币政策就发挥了作用。 汇率渠道，它在传统的开放经济条件下的宏观经济模 型中扮演着重要的角色。从利率变动到汇率变动的传导链 条是利率平价条件。本国利率上升会导致逐利性资本流入, 在外汇市场上对本币的需求增加，本币升值，从而本国出 口价格上升，导致本国产品在国际市场上的竞争力下降， 本国的总需求下降。中国近年来的人民币对美元升值，同 时随着利率的升高，导致大量流动性流入就是一个例子。 需要说明的是，上述的这些货币政策传导渠道互相并 不排斥，整个经济对货币政策的反应就来源于各种渠道的 综合作用。 二、美国货币政策传导机制的新特点 近年来，由于金融创新的发展，美国货币政策的传导 机制也相应发生了变化。这种变化既体现在政策的总体效 果上，也体现在传导渠道的改变上。 下面从四个具体的方面阐述一下美国货币政策传导机 制近年来的一些变化。 （一）公开市场操作目标的“宣布效应”对货币政策 传导机制的影响 在1994年2月以前，美联储的联邦公开市场委员会 (FOMC)有关联邦基金利率的货币政策目标以及FOM C会议 所做出的决定都是保密的。但在此之后，美联储开始向外 界公开宣布其目标