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新形势下管理层非理性投资行为研究 陈世来/武汉大学经济与管理学院 【摘要】投资决策作为企业管理层的重要决策之一，关系着企业的牛存发展。 然而，现实牛活中，由于信息不对称、对风险的估计不足、过度自信、自身利益 动机以及内部控制的欠缺等原因，管理层往往做出非理性决策，给企业带来巨大 损失。本文详细分析了企业管理层非理性投资的成因，并在此基础上，从企业公 司治理和管理者自身角度提出了解决管理层非理性投资的策略。 【关键词】管理层；非理性投资；风险偏好；内部控制；公司治理 一、 管理者非理性投资行为概述 投资决策作为企业财务决策的重要组成部分，对现代企业的牛存发展的 作用越来越突出。然而，由于信息不对称、内部控制、对投资环境和风险估计不 足、风险偏好等方面的原因，管理层一般在经营过程中存在着非理性投资行为。 非理性投资，即公司的经营决策者仅仅从短期利益、自身利益或单边利益考虑, 违背公司利益最大化或相关利益者最大化所产牛的投资行为。非理性投资行为从 决策的开始就表现出非理性，它是企业投资决策失误的重要原因，不但使得大部 分投资未能取得预期效益，而且欲罢不能的投资还会迫使公司继续追加投资，引 发“恶性增资”现象，最终对其自身产牛不可估量的损失。因此，防范和治理管 理层的非理性投资行为，对企业的发展尤为重要。 二、 管理者非理性投资的成因 (-)对投资环境和投资风险的估计不足。 随着经济全球化趋势的加强和世界经济的快速发展，市场环境越来越变 幻莫测，各国间的经济联系越来越密切，从而投资环境也经常瞬息万变，投资风 险也越来越大。作为企业经营者的管理层，如果对投资环境没有清醒的认识，对 投资风险没有合理的估计，将会大大增加投资风险，难免做出非理性投资决策, 造成投资损失甚至投资失败，对企业股东利益造成重大损失。 （二） 管理层过度自信。 在心理学中，过度自信是指人们倾向于对自己成功的概率过高评估，而 低估了自己失败的概率，两者之间的心理偏差就叫做过度自信。很多研究成果都 表明，企业管理者的过度自信程度越大，企业的现金流与投资之间的相关性就更 高。这表明当现金流充足吋，管理者将对企业以及自己的经营管理能力过度自信， 这难免会导致判断失误，最终导致做岀非理性的投资决策。 （三） 管理者对风险过度偏好。 在财务学中，从风险的角度将投资者划分为风险厌恶者、风险中性和风 险偏好者。对一个偏好风险的管理者而言，喜欢高风险高冋报的投资项目，希望 通过较低的投资成本获得较高的投资冋报而非风险的期望冋报。其财务政策主要 包括：保持较低水平的现金余额；不投资于短期证券而去投资长期项目；小规模 的存货投资等。一般认为，女性董事对风险的偏好程度普遍比男性董事要低，而 根据胡茂莉（2012年）以及况学文、彭迪云、林妮（2012年）等人的实证研究 表明，是否有女性董事以及女性董事的比重与公司价值有正相关。因此，管理层 中女性董事的比重影响着管理层风险偏好，而风险偏好最终也影响着投资的理性 投资程度。 （四） 企业考核与激励措施不当。 通常，我国的企业在对当期绩效进行评价和激励的过程中，-?般会使用 净利润的绝对数来衡量管理层的业绩，这样一来，企业的发展与自身的利益就紧 密联系起来，难以分离。管理作为经济人，是自私的，为了维护自己的地位，获 取专用性人力资本租金，减少其不被替代的可能性，保证获取较高的利润，可能 在整个过度投资过程中，处于自我保护动机，不考虑项目的真实报酬率是否会低 于股东设定的相关报酬率。通常只要报酬率大于零就可以保证净利润的有效增加, 这样将会使得管理层的绩效增加，进一步增加了管理人员的非理性投资决策的可 能性。 （五） 企业内部控制欠缺，监督不力。 由于企业内部控制制度欠缺或执行不力，所有者监督不力，导致企业个 别管理者掌握着企业的决策大权，独断专行，在经营的过程中出现逐步偏离所有 者财务目标的现象。 在现代企业制度下，两权分离的经营方式导致了代理冲突，企业管理人员为了追 求自身的目标等，导致企业管理者在经营过程中不自觉的偏离了企业所有者制定 的财务经营目标。当企业的内部控制制度不够健全吋，管理层为了自身利益而做 岀非理性投资决策的可能性将更大。 过度竞争导致的非理性投资。 市场竞争的日益激烈，也直接影响到企业的投资决策。在中国的独特背 景下，多数公司不缺乏资金，缺乏的是对投资项目的理性选择，以达到投资收益 最大化。在激烈的市场竞争中，很多管理者为了展现自己的业绩，迫切渴望扩大 市场份额，与竞争对手争夺市场，常常引起过度竞争而做出非理性的投资决策, 主要表现为盲目多元化、盲目运营资本、盲目投机等。 三、管理层非理性投资的治理策略 (-)加强对管理层心智的规范与约束。 管理层的很多不理性行为主要是由于管理层在心智1偏差过程中缺乏对 应的约束与规范，尤