债基量化研究系列2：那些因素会影 响债基管理人的股债配置决策.docxVIP

目 录 HYPERLINK \l _bookmark0 股债配臵中的常见考虑因素及影响方向 5 HYPERLINK \l _bookmark3 股债配臵影响因素分析方法说明 6 HYPERLINK \l _bookmark4 基于持仓披露数据的股债配臵影响因素分析 6 HYPERLINK \l _bookmark5 区间风险敞口估测对持仓披露数据的补充 6 HYPERLINK \l _bookmark6 样本基金股债配臵影响因素分析结果 7 HYPERLINK \l _bookmark11 股债配臵影响因素案例 8 HYPERLINK \l _bookmark12 关注经济增长和利率流动性类指标的基金：基金 A 8 HYPERLINK \l _bookmark17 关注通货膨胀类指标的基金：基金 B 9 HYPERLINK \l _bookmark20 总结 9 HYPERLINK \l _bookmark21 风险提示 10 图目录 HYPERLINK \l _bookmark7 图 1 根据变动值相关系数入围次数最多的十个指标（基于持仓计算） 7 HYPERLINK \l _bookmark8 图 2 根据变动值相关系数入围次数最多的十个指标（基于敞口计算） 7 HYPERLINK \l _bookmark9 图 3 根据变动方向相关系数入围次数最多的十个指标（基于持仓计算） 7 HYPERLINK \l _bookmark10 图 4 根据变动方向相关系数入围次数最多的十个指标（基于敞口计算） 7 HYPERLINK \l _bookmark13 图 5 基金 A 权益仓位与宏观经济景气先行指数对比 8 HYPERLINK \l _bookmark14 图 6 基金 A 权益敞口与 PMI 新订单指数对比 8 HYPERLINK \l _bookmark15 图 7 基金 A 权益仓位与 DR_6M 对比 9 HYPERLINK \l _bookmark16 图 8 基金 A 权益仓位与中债国债到期收益率 1M 对比 9 HYPERLINK \l _bookmark18 图 9 基金 B 权益仓位与 RPI 同比对比 9 HYPERLINK \l _bookmark19 图 10 基金 B 权益仓位与 CPI 同比对比 9 表目录 HYPERLINK \l _bookmark1 表 1 宏观变量影响汇总 5 HYPERLINK \l _bookmark2 表 2 国内宏观数据集合 5 在本系列的第一篇报告中，我们曾通过胜率、加权胜率、收益贡献等不同方式评估二级债基、一级债基以及偏债混合型基金的股债配臵能力。在本篇报告中，我们尝试进一步研究：上述基金的管理人在进行股债配臵决策时有哪些考虑因素？哪些宏观经济变量最容易影响到基金管理人的股债配臵决策？以期为投资者提供参考。 股债配臵中的常见考虑因素及影响方向 基金管理人在股债配臵决策中，通常会综合考虑宏观基本面、市场流动性、相对估值等因素。其中宏观数据往往是重点参考因素，常见的应用形式有两种： 1、根据宏观指标划分经济周期，分析资产在不同周期下的表现，配臵当前周期下表现较优的资产。例如，美林时钟体系下，在复苏和过热阶段，股票的配臵价值较强； 而在滞涨和衰退阶段，债券的表现更为突出。 2、根据宏观数据的趋势性变化对资产进行择时。我们在宏观对冲系列报告中详细介绍了这种方法，典型的应用是 AQR 在 2017 年提出的“宏观动量”策略，即采用宏观基本面数据的变动产生交易信号。例如，A 国的 GDP 当期同比为 6.9%。上期为 6.8%，则 GDP 同比的动量为正，显示该国经济增长趋势向好，买入该国股票指数。本文选取了 AQR 定义的 4 类衡量宏观基本面的变量：经济增长、通货膨胀、国际贸易、利率 流动性，每种宏观变量对于股票和债券的影响如下表所示。 表 1 宏观变量影响汇总 经济周期 国际贸易 利率流动性 经济增长:一年期 实际 GDP 预期 通胀上升:一年期 CPI 预期 国际贸易竞争力上升：1 年期掉 期（出口权重货币篮子） 利率流动性紧缩:一年 期利率（两年）预期 股票 + - + - 债券 - - - - 资料来源：A Half Century of Macro Momentum，整理 根据以上影响因素，我们可以进行股债择时。例如，GDP 上行，则超配股票、低配债券；风险情绪下行，则超配债券、低配股票等。 表 2 国内宏观数据集合 类别 因子 频率 滞后期 类别 因子 频率 滞后期 GDP 季 1 月 国债收益率 日 0 工业增加值 月 1 月 国开债收益率 日 0 产量（发电量、粗钢、汽 车…) 月 1 月 AA/AAA 级企