我国上市公司可转换债券融资存在的问题及对策研究.docVIP

我国上市公司可转换债券融资存在的问题及对策研宄 【摘要】可转换债券作为一种公司融资的金融工具起 源于美国，在我国的起步较晚，而且在具体实践中，由于 可转换债券的创新不足，出现了诸多问题，严重阻碍了公 司融资以及可转换债券市场的发展。为此，对可转换债券 的研究，需要不断地探索和完善，使之真正成为我国资本 市场上配置资源的重要金融工具。 引言 引言 自1843年美国纽约ErieRailway公司发行世界上第一 只可转换债券开始，可转换债券融资己有一百多年的历 史，在资本市场上发挥着重要的作用。而中国可转债融资 历史较短，进入20世纪90年代以后，随着股票市场的建立 才开始出现。1992年11月深保安集团发行了我国首例可转 换债券，这揭开了我国可转债市场发展的序幕，但由于深 保安可转换债券转股的失败，中国可转换债券的发展几乎 处于停滞状态。直到199 7年3月《可转换公司债券管理暂 行办法》出台，三家非上市公司（南宁化工、吴江丝绸和 茂名石化）先后发行可转换债券，中国的可转换债券市场 重现生机。XX年4月，中国证监会颁布了《上市公司发行 可转换公司债券实施办法》和3个配套的相关文件，正式 将可转换债券定位为上市公司再融资的又一种常规模式。 这一《办法》具有里程碑的意义，我国可转债市场开始快 速发展。XX年5月8日，中国证监会又发布了《上市公司 证券发行管理办法》，其中对可转换债券的规定比《实施办 法》更合理、更完善。 从上述论述可以看出，自XX年起，发行可转换债券逐 渐成了我国上市公司直接融资的重要方式，但在具体实践 中，由于可转换债券的创新不足，大部分上市公司没有很 好地将可转换债券融资动机与公司的财务特征相结合，从 而出现了只要符合条件就发行可转换债券的现象，这些问 题严重阻碍了公司融资以及可转换债券市场的发展。在我 国新兴的市场经济体系里，可转换债券虽然存在诸多问题， 但也存在着巨大的发展机遇，需要我们不断地探索和完善。 二、我国上市公司可转换债券融资存在的问题 （一）我国上市公司可转换债券条款设计存在误区 我国可转换债券条款设计中参照了国际的一些经验， 但依然是一种较为原始的产品。虽然XX年以来发行的可转 换债券在很多条款上都有了突破，如：递增利率、初始转 股价的溢价比例下调等，但仍存在设计误区。主要体现在 以下几个方面： 条款设计雷同。从我国己经发行的50余家上市公司 可转换债券来看，期限基本是5年，利率一般也在%_%的幅 度内，都设计了初始转股价、赎回条款、回售条款等，感 觉就是一个模子，没有体现各个公司的财务特点和企业特 性。 条款设计损害了原有股东的利益。可转换债券条款 修改后，发行的可转换债券不仅提高了票面利率，而且调 减了转换价格的溢价水平。这就说明了修改条款后的可转 换债券品种在收益和风险上都要优于股票。但向新的投资 人出售风险和收益特征明显优于现有股票的可转换债券， 其实是原股东承担了更多的风险，并且没有收益方面的补 偿，其实质是对原股东利益的损害。 （二）我国上市公司可转换债券定价难 首先，我国可转换债券市场起步较晚，对可转换债券 的定价研究还不很成熟，虽然参照西方现代金融学中诸如 Black-S choles模型、二叉树模型、Monte Carlo方法等常 见的用于期权定价的方法来定价，但所得出的理论价格一 般都高于其市场价格，不太适用于我国境内发行的可转换 债券的定价。其次，西方现代金融学的很多可转换债券定 价模型都要用到卖空市场机制，而由于我国证券市场缺乏 卖空机制，使得模型推导的前提条件不成立，无法从理论 上对可转换债券进行定价。此外，我国可转换债券条款过 于复杂。许多条款是否可执行还需要一定的前提条件，使 得条款的价值对投资者来说具有很大的不确定性，这些不 确定性从理论上很难定价。 （三）发行公司的信息披露不规范 首先，按照可转换公司债券发行的规定，可转换公司 债券发行人应履行信息披露的义务。从目前我国已发行可 转换债券公司信息披露的情况来看，存在利用盈余管理操 纵利润的情况。如西宁特钢（600117 ）在XX年每股收益仅 为元的情况下，却每10股派现元，高派现一举将以前年度 的留存收益分光。原来从200 0年至XX年，公司三年的净 资产收益率平均值为6%。通过高派现，公司近三年净资产 收益率平均值刚好达到发行资格要求的7%，从而顺利发行 了可转换债券。其次，发行公司对风险披露缺乏完整性。 公司对融资风险主要在募集资金说明书中披露，从目前看 存在以下不足：一是公司披露的风险内容不足。许多重要 风险，如公司的国有股以及法人股全流通以后可能给投资 者带来的风险，所有公司都没有披露。二是对风险的重要 程度或影响范围披露很少。公司大都是把风险简单罗列， 这些风险给公司或投资者的影响程度如何，基本没有披