案例02世界银行的货币互换.docVIP

案例02：世界银行的货币互换 货币互换（Currency swap），简言之，是指双方以一定金额的一种货币与其他货币相交换，并于将来连本带利归还这些货币的协议安排。通常，订约一方（如某公司、银行、主权国家或是超国家组织）以特定条款和条件借入一种货币，而订约的另一方则以不同的条款和条件借入另一种货币，然后订约双方交换其来自资本市场发行的净收入并同意偿付彼此的债务。例如，一家美国公司以每年8%的全部德国马克成本发行了德国马克债券，它与一家德国公司达成了外币互换协议，后者以每年11%的全部美元成本发行了美元债券。两公司先交换其来自各自债券发行的初始收入。同时，美国公司同意偿付德国公司所发行债券的本金和利息，德国公司则同意偿付美国公司所发行债券的利息与本金。早期广为人知的货币互换之一于1981年8月发生于世界银行与IBM之间。鉴于1981年夏天美元的升值，IBM当时拥有未清偿的德国马克和瑞士法郎的债券，希望将其套售为美元债券。大体的情况下，世界银行同意每年支付给IBM必要的德国马克和瑞士法郎用以抵偿这些债券的债务责任。作为回报，IBM为世界银行的某些欧洲债券债务支付美元。紧接这次首例货币互换交易之后，货币互换市场迅速发展起来。 1.同银行信贷中介的货币互换业务 首例互换发生后不久，世界银行参与一项更为典型的货币互换，它要求订约双方同时发行两种资本市场债券并同意利用银行为中介交换其初始收入和未来应偿还的债务，在此安全中，一家知名的BBB级美国公司希望得到固定利率的美元融资。但由于评级低，该公司5年期欧洲美元债券的利率将为16%，加上1.875%前期费用，该债券每年的全部成本将在17.59%。该公司的目标借款成本是取得16.7%或更低的美元利率。同时，世界银行可以16%的利率及1.875%的前期费用发行五年期欧洲美元债券，这样就意味着每年的总成本为16.58%。 然而在瑞士市场，该公司的风险溢价要大大低于其在美元市场上的风险溢价。由于该公司很知名而且产品质量很高，瑞士投资者愿意以7.35%和利率接受5年期瑞士法郎债券。由于前期费用为2.5%，从而瑞士法郎债券的每年总成本为7.98%。由于世界银行已在瑞士法郎市场上大举借款。大多数瑞士投资组合中世界银行债券已经充分饱和。世界银行估计要付出7.75%的瑞士法郎和2.5%的前期费用，这样每年全部的瑞士法郎成本为8.38%。而世行的目标借款成本为8.10%或更低的瑞士法郎利率。 两个借款人的选择之一是在各自受欢迎的市场上发行债券，并通过银行远期市场将未来利息和本金支付套售为所需货币。双方发行债券通常通过一家中介银行实施外币互换而不是利用银行远期市场。为证明所有各方的目标均能实现，我们假设银行向世界银行提供每年全部法郎成本为8.10%的互换，并向公司提供每年全部美元成本为16.7%的互换。由于世界银行和该公司信用悬殊，世界银行情愿接受银行的信用。这样，银行充当了世界银行和该公司双方的直接订约人，对它们之间的互换现金流量进行中介。在本案例中，由于借款成本的差异，从而产生了可观的套利机会： 表1：借款成本差异表 美元利率 瑞士法郎利率 公司 17.59% 7.98% 世界银行 16.58% 8.38% 绝对差异 1.01% 0.40% 这141个基点的套利收益将根据世界银行和公司所报出的目标借款利率。银行要求的利润，以及各方的谈判力量对比等，在世界银行、公司和银行之间分配。 下表显示了世界银行债券发行的现金流量以及相关的互换。A栏显示了世界银行得自于美元债券的现金流量。B栏显示了世界银行美元互换流量。请注意世界银行将其全总后美元净收益交给银行用以交换精确匹配其债务责任要求的未来美元收。同时，世界银行在1-5年内按处毫厘不爽地支付给银行用以偿还公司瑞士法郎债券的瑞士法郎金额。银行付给世界银行的9701.3万瑞士法郎的初始收入是以8.10%贴现后的未来所需瑞士法郎支付的现值。这样，C栏中流量的内部收益率以及世界银行的AIC为8.10%。 表2：经银行中介的世界银行互换及债券发行的收入（＋）与支出（－） 年份 美元债券流量 （Ａ） 互换流量(美元) （Ｂ） 互换流量(瑞士法郎) （Ｃ） 0 49．063 －49.063 97.013 1 －8.000 8.000 －7.350 2 －8.000 8.000 －7.350 3 －8.000 8.000 －7.350 4 －8.000 8.000 －7.350 5 －58.000 58.000 －107.350 AIC 16.58% 16.58% 8.10% 公司得自于瑞士法郎债券的现金流量在下表的A栏显示。C栏显示了瑞士法郎互换的流量。该公司将其全部瑞士法郎净收益交给银行以交换精确匹配其债务责任要求的未来瑞士法郎收入。同时，如B栏所显示的，公司同意1-5年内按年