（货币、流动性）-流动性结构变化之二：再贷款与基础货币创造.pdfVIP

宏观研究 宏观研究 证券研究报告 中国经济 专题报告 2014 年 5 月 27 日 再贷款与基础货币创造 ——流动性结构变化之二 近期总理表态货币政策适时适度预调微调，货币政策微调的动向引人关注，我们认为 降准等全面宽松政策出台的概率不大，而再贷款或将成为政策微调的主要工具。 基础货币三大创造渠道：购买国债、外汇和对金融机构再贷款。基础货币属于央行对 相关研究 金融和实体经济部门的负债，其影响因素包括同在负债方的债券发行、财政存款，以 及在央行资产方的外汇资产、对政府债权以及对金融机构债权等，又分别对应着央行 《货币起伏，泡沫生灭—— 美国 次贷危机启示系列之一》 购买外汇、购买国债和对金融机构再贷款等行为。 2014.5.20 基础货币增速放缓。98 年至今我国基础货币总量从 3 万亿增加到 27 万亿，年均增速 《同业严监管，货币挤泡沫--评同 高达 15.5%，其中06 到 11 年是增长高峰期，年均增速高达 23.2%。但如果观察央行 业监管 127 号文》 总负债增速，可以发现其高峰期是 03 至 08 年。但目前两者增速均放缓至 10%以内。 2014.5.19 央票发行导致基础货币和央行总负债走势背离。03 至 05 年，虽然外汇大量流入，但 《中西部的地产陷阱——投资驱 由于央票的巨量发行，使得基础货币依然低增。而在08 年以后，虽然外汇流入放缓， 动的陷阱系列之二》 央行总负债扩张减慢，但由于央票的持续到期，使得基础货币在 09 至 11 年依然保持 2014.5.12 了3 年的高增长。而今央票已经淡出，基础货币走势重新与央行总负债保持一致。 外汇占款取代再贷款成为货币创造主渠道。94 年以后《人民银行法》禁止央行给财政 透支，因而后两者成为货币创造的主要渠道。在 90 年代初，基础货币创造以再贷款 为主，占央行总资产比重的 70%至 90%。而随着外汇资产的逐渐扩张，外汇资产占 央行总资产的比重从97 年的42%上升至 13年的 86% ，而对金融机构债权占比从52% 降至 7%，意味着外汇占款取代再贷款成为中国货币创造的主渠道。 再贷款货币创造作用日益重要。01 至 09 年央行外汇资产年均增速高达 34%，09 年 宏观首席分析师 后年均增速降至 10 ％。央行对金融部门债权在01 至 09 年年均下降 1%，而在09 年 姜超 S0850513010002 以后年均增长4%。这意味着对金融部门债权在基础货币创造中的地位正在逐渐提升。 电话：021-2321 2042 2014 年以来已安排支农、支小再贷款 1000 亿元。而目前市场传言央行在 4 月安排国 Email：jc9001@ 开行再贷款 3000 亿元，用于定向支持保障房建设。这也意味着在外汇占款逐渐淡出 的背景下，再贷款将在货币创造中发挥日益重要的作用。 分析师 周霞 S085