春秋航空--展翅高飞的xx低成本航空龙头.pdfVIP

证券研究报告 | 公司深度报告 交通运输 | 航空 春秋航空 601021.SH 新股分析 估值区间：26.6-33.30 展翅高飞的中国低成本航空龙头 2014 年12 月16 日 发行数据 我国低成本航空处于发展初期，市场占有率不足 5%，发展空间巨大。春秋航空 发行前总股本(万) 30000 是我国第一家低成本航企和行业龙头，在国企垄断的民航市场中成本控制能力突 新发行股数(万) 10000 出。相对其他民营航企，大股东旅行社背景为公司提供了基础客源。按募集资金 老股配售(万) 0 发行后总股本(万) 40000 及承销费用计算发行价为 18.16 元，参考行业估值水平，我们给予公司2-2.5 倍 发行价（元） 18.16 PB，对应估值区间26.6-33.3 元。 发行市盈率（倍） 9 发行日期 2014-12-19  中国低成本航空发展空间巨大。从30 年民航发展分析，考虑到中国人均乘机 上市日期 2014-12-25 次数和高速经济增长，我国民航有望维持10%以上高速增长期至2030。目前， 低成本航空渗透率仅为 4.6% ，远低于26.3%的世界平均水平。2013 年《民 主要股东 航局关于促进低成本航空发展的指导意见》提出民航大众化战略，政策支持+ 持股比例 消费升级推动，我国低成本航空有望持续快速增长。 春秋国旅 63% 春秋包机 5.25%  春秋航空是最具有“低成本基因”低成本航空龙头。(1)在国企垄断下的中国 春翔投资 4.5% 民航市场中，春秋作为民营企业，成本控制能力突出。2013 年相对于三大航 春翼投资 2.25% 社会公众股股东 25% 单位ASK 成本低24% ，而客运收入仅比对手低16%。(2)低成本定位使得公司 更加受益我国旅游需求增长，在经济低迷时具有更强的需求基础。(3)大股东 行业指数 的旅行社资源使公司相对其他低成本航空亦具有明显优势，春秋国旅作为全 (%) 航空 沪深300 国百强旅行社第一，不仅提供了基础客源，更有利拓展新市场。 40 百 20  “低成本基因”是公司核心竞争力。公司“两单两高两低”经营模式优势凸 0 显，通过差别定价挖掘不同需求，并尽力拓展非航业务收入。杰出成本控制 -20 能力使得公司利润水平大幅优于网络航空，在全行业最艰难的08 年实现盈利。 -40 -60  2015 年行业供需改善，低油价缓解成本压力。预计 2015 年 RPK 增速为 Dec/13 Apr/14 Jul/14 Nov/14 12-13%，ASK 增速低于10%，南航运力增速仅5%。行业供需改善是大概率 资料来源：贝格数据、招商证券 事件，但中小型航企运力快速扩张将使国内线竞争加剧。低油价降低航企成 本压力，航空需求高度碎片化（B2C ），供需边际改善有助于航企稳定票价， 从而充分受益燃料成本下降。2014H1 低基数有利于航企业绩表现。  定价区间：参考国内航空业及国际廉航上市公司估值水平，