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行业研究/深度研究 2012 年 08 月 7 日 行业评级： 小而美之再发现 食品饮料 增持（维持） 食品制造 增持（首评） ——调味品行业深度研究报告 研究员： 张芸 投资要点： 执业证书编号：S0570510120017 电话： 025 调味品的本质演进关系为：调味功能—美食的乐趣—构建均衡 E-MAIL ： zylt4463@ 饮食，带来健康生活。对这三个层次的满足，交错体现在调味品的 http :///4097 消费者认知中。目前调味品行业体现出：细分化和多元化的趋势日 联系人： 刘鹏 执业证书编号：S0570111080338 益明显；产品升级节奏加快；行业整合加速；市场运作精细化程度 电话： 025 提高四大趋势。 E-MAIL: llxx＿2000@126.com http :///895416 调味品行业盈利能力较强，增长空间大，预计 3 年内行业整体 将保持 14%，龙头企业保持 15%的平均收入增速。调味品行业的盈 行业走势图 利能力主要来自于较高的利润率，稳定的消费量增速及较快的周转 速度。增长空间主要来自于政策引导和消费升级的双轮驱动。目前 10% 行业占食品工业的比例远低于发达国家水平，而跟踪消费类似国的 6% 2% 研究表明这种差距最终会在人均 GDP 越过 4000 美元以后较快的被 -2% -6%7 9 0 2 2 3 5 6 7 追平。 0 0 1 1 0 0 0 0 0 - - - - - - - - - -10%1 1 1 1 2 2 2 2 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 -14% 我们按照调味品在是否有渊源以及工艺的可改造性将其划分为 -18% -22% 传统调味品和新式调味品。传统调味品具备销量继续提升潜力；集 -26% -30% 中度提升潜力大；消费者认可度高、本土企业实力强等优势决定了 ( ) 食品饮料 申万 上证综指 其具备长期投资价值，主要标的子行业是酱油，食醋和榨菜子行业。 外资的压迫程度大，业绩对原料的弹性高以及品牌溢价尚未建立决 定了新型调味品具备结构性投资机会，建议适当关注供需失衡驱动 相关研究 的番茄酱阶段性机会及鸡精行业的结构性成长机会。 综合考虑财务稳健性、对外并购能力、成长性以及相对于增速 的估值，在传统调味品行业中，首选恒顺醋业和涪陵榨菜、其次是 加加食品。在新式调味品公司中，对佳隆股份则需密切注意其新募 投项目的销售情况及并购预期。 市场现在给予调味品行业的较高估值并非中国特有，而是广泛 且长期存在于消费驱动型经济体中，高估值来源于