酱油，最优调味品子行业深度调研和分析报告：至善之心.pdf

2019 年11 月02 日 行业研究●证券研究报告 调味品 行业深度分析 以至善之心，调味中精品系列报告 投资评级 领先大市-A 首次 酱油，最优调味品子行业 首选股票 评级 600872 中炬高新 买入-A 投资要点 603288 海天味业 买入-B 603027 千禾味业 增持-A  调味品行业将向名优品牌集中：调味品具有产品种类多、消费额低、复购率高 一年行业表现 的特性，受经济周期波动影响小，刚需的属性带来提价的能力，因此行业是盈利 能力与防御能力兼具的行业。产品多样化使得市场分散，目前整体行业 沪深300 调味品 53% CR5=21%，整体集中度较低，未来随着消费者对品牌的认知度越来越高，行业 44% 将呈现向名优品牌靠拢、集中度提高的趋势。 35% 26% 17%  酱油行业后续增长空间大：酱油在调味品细分行业中市场规模最大、渗透率最 8% 高、竞争格局最好、而且拥有全国性的龙头企业。从2015 年开始酱油产量增速 -1% 2018!-11 2019!-03 2019!-07 -10% 放缓，行业正逐渐步入产能稳定增长、产品结构升级、行业格局逐渐集中的阶段。 行业梯队层次分明，海天遥遥领先，呈现一超多强的竞争格局。但行业集中度低， 资料来源：贝格数据 CR5 占30%左右，未来市占率的提升空间大。随着消费升级和消费者对品牌的 认可度提升，产品结构向高端化提升将继续打开行业后续的增长空间。  海天味业彰显酱油王者的风范：早先从餐饮渠道端切入，打响自身品牌，凭借 高性价比、产能扩张和全国性的营销网络，海天成为了酱油行业的王者。伴随消 费升级，公司将继续酱油产品纵向结构的升级和横向调味品品类的拓宽，平台属 性彰显，增强龙头优势，实现市占率的提升。  酱油梯队差异化路线获得发展空间：（1）中炬高新：公司是目前酱油上市公司 相关报告 的老二，主要下游是家庭渠道，走渠道差异化发展。2014 年开始建设阳西基地 产能，通过新基地的高效率扩张、五级市场策略加快全国化覆盖的步伐和餐饮渠 道的加码，公司的发展路径清晰坚定。2018 年 11 月宝能正式入主，通过加大 对中高层的奖励激励、提升前端的销售动力、改革过去冗余复杂内部治理，边际 改善动力强。 （2 ）千禾味业：通过主打零添加高价位产品，走产品差异化的发 展。在西南片区