2020年全球市场与资产配置展望分析报告：“水”往“低处”流.pdf

市场策略研究 2019 年 11 月 4 日 海外策略 “水”往“低处”流 2020 年全球市场与资产配置展望 2020 年展望：增长从急跌到缓降，政策“价”变到“量”变 个股 （实际）利率的快速下行是 2019 年全球市场和资产价格运行的主线， 不仅使避险（债券）和保值型资产（黄金、REITs 等）领跑，更是在盈利 下行背景下依然推动股市反弹。但单纯的利率下行并不是股债双牛出现 的充分条件，还得降得够快，即在与增长下行的赛跑中，政策宽松跑在 了前面，分母“贴现率”比分子“EPS”降得更快。然而，对于 2020 年， 基于我们对一些关键变量的基准假设，利率下行空间可能受限，主线可 能从此前 “价”的下降转向“量”的增加，即欧央行 QE 和美联储扩表 下流动性改善的“水”流向哪里将是进行资产配置的关键。 ► 贸易摩擦：阶段性缓和后，维持多久是关键。贸易摩擦更为深远的 影响在于对企业投资意愿的打压以及逆全球化对利润和回报率的 损害，目前已经显现。如果按历史经验，美国此轮去库存和投资下 行周期明年二季度或达到历史较低水平，但贸易摩擦暂缓能维持多 久无疑是影响复苏节奏的关键 （专栏一：全球投资与库存周期 ）。 后续一些关键时点和事件，如将累计决定~40%提名票的明年 3 月初 民主党初选，以及美国大选进程等都将是重要的观察窗口。 ► 增长前景：继续下行，但衰退压力暂缓。全球制造业和外需链条在 2019 年的下行非常显著，多个市场制造业 PMI 都创下危机以来最差 水平，美国也未能幸免。不过，及时且大规模的货币宽松对缓解或 延后衰退风险起到了一定作用，一些对利率敏感的领域（如美国房 地产和耐用品消费）下半年都出现好转迹象，美债利率曲线再度陡 峭化并基本转正。我们的指标体系显示衰退还有距离。这与 1998 年美联储迅速响应的“预防式降息”有相似之处（1998 年为近四十 年来唯一一次收益率曲线倒挂后没有衰退的情形）。 相关研究报告 但需要看到的是，上述利率敏感领域的局部修复对货币宽松和低利 率环境有较大依赖性，而贸易摩擦的压力还在继续。因此，从大方 • 市场策略 | 美股 3Q19 业绩预览：下行压力加大 向上看，结合中金宏观组对中国增长下行的判断及美国投资与库存 (2019.10.13) 周期所处的阶段，整体下行态势在明年仍将继续，这与 1998 年处 • 市场策略 | 美联储启动短债购买对资产价格可能 于新一轮全球化的上升期、中国开启 10 年增长上行周期的大环境 有何影响？ (2019.10.12) 仍有较大差异。往前看，假设美联储不出现政策失误，贸易摩擦暂 • 市场策略 | 海外资产配置 10 月报：多事之秋 缓若能维持较长时间，或有助于推动制造业链条相对更快的修复； (2019.09.30) 否则将会使得当前投资和需求的疲弱持续更长时间。 • 市场策略 | 减税对印度股市盈利可能带来多大提 振？ (2019.09.25) ► 政策力度：宽松延续；“价”的二阶导数下降，关注“量”的改善。 • 市场策略 | 全球宽松加码，继续围绕利率下行配 不论从利率下行的幅度、开启宽松的广度、还是采取行动的速度， 置 (2019.09.16) 2019 年都是超出预期的，这才有了股债双牛的局面。不过 2020 年， “价”的变化二阶导数可能边际下降，主要是由