股票市场的供需均衡与货币政策的有效性.docVIP

股票市场的供需均衡与货币政策的有效性 ——兼论日本“泡沫经济”生成中的货币作用 刘喜和 【专题名称】投资与证券 【专 题 号】F63 【复印期号】1998年10期 【原文出处】《南开经济研究》(津)1998年04期第55～59页 【作者简介】刘喜和 南开大学金融学系博士生 在市场经济条件下，货币政策的启动和名义国民收入的变动之间的“发动—响应”传导机制，是借助于形 形色色的市场来实现的。市场是衔接中央银行——商业银行——非银行金融机构——企业和私人等各类经济主体行为的介质和载体。当中央银行启动某种货币政策工 具，各类市场就会产生“响应”，就会沿着货币资产——非货币资产——实际资产的运行轨道，把中央银行的货币政策意向由金融体系传导和扩散到实际经济体系， 影响到企业的投入产出，最后与名义国民收入的变动对接与连通。在处于层次不同、功能名异的市场中，股票市场是企业直接融资、产权交换的重要场所；是私人投 资、转换资产的重要渠道；具有调整社会资金流向、优化配置社会资源的功能。在我国以居民储蓄、银行负债为主导的垄断性储蓄——投资转换机制向以市场为主导 的竞争性资产——投资转换机制的转换过程中，股票市场还肩负着支撑国有企业向深层次发展、实现国有企业投资主体全面置换的重任，因此，研究股票市场的供需 均衡对货币政策有效性的影响，特别是日本的经验和教训，无疑会有助于我国货币政策的贯彻执行和股票市场的健康发展。 一、股票的需求与供给特征 投资于股票的收益来自两种渠道，一是股票的股息；二是股价的溢价收益。因此，股票的预期收益率取决于上市公司的净资产规模、资产收益率和股价的未来期望值。定义股票的需求函数为Q，于是， Q=Q(y,i,g) (1) Q[,y]0,Q[,i]0,Q[,g]0 这 里，y代表投资者各期可支配收入扣除消费的余额；g代表股票的预期收益率；i代表基准折现率或投资于股票以外其它资产的平均收益率。(1)式的经济含义 是：股票的需求是y、i、g的函数，其中，Q[,y]0表示Q是y的增函数；Q[,i]0表示Q是i的减函数；Q[,g]0表示 Q是g的增函数。 以Y(t)表示投资者t期可支配收入，C(t)表示投资者t期消费，那么就有 Y=∫[t,0]〔Y(t)-C(t)〕d[,t] (2) 在既定的t时刻，由(2)可求得确定的y，因此无论i和g怎样变动，总存在0 股票的供给是发行市场中发行者——企业和政府基于对宏观经济的未来走向，产业发展需求及当前股票市场的现状等因素的判断所产生的行为，因此在供给量上，它也是y、i、g的函数，不过它具有外生性。设股票的供给函数为U，于是 U=U(y、i、g) 股票的供给也来自两种渠道，一是上市公司的配股；二是发行新股。二者都是对社会资金的吸收，资金或是来源于股票市场之外的资金或是从其他股票转换的资金或是二者兼有。当股票的供给大于股票市场的资金流入时，显然会使股票的溢价收益降低。 选 择何种公司上市、何时上市、上市多少、上市价格，从股票市场的发展历史来看有国际通用的市场化方法和我国采用的计划化方法之分。计划化方法完全取决于国家 管理部门对社会资金流向、股票市场综合指数的控制意愿，这样，上市公司的行业特征，股票供给的规模，节奏就具有了告示效应。发行方式的计划性，使得发行信 息的获得，管理部门要早于承销商，承销商要早于一般投资者，因此具有信息不对称结构特征。信息获取的不对称，使收益所得的结构也呈非对称特征。发行方式、 定介方式、市场结构等管理方式的不同，也会在一级市场（发行市场）和二级市场（流通市场）之间产生收益的不平衡，引起社会资金对两市场的分布呈非均匀特 征。 二、“非均衡”的冲击效应 货币政策是国家实现宏观经济管理的政策之一，其最终目标通常是(1)稳定物价；(2)实现充分就业；(3)促进经济增长；(4)平衡国际收支为目标。其目标的确定，决定于当时社会经济需要解决的问题。 当货币政策的最终目标确定为促进经济增长、实现充分就业，中央银行就会启动降低贴现率或调低法定存款比率或回购政府债券等货币政策工具，就会导致金融体系中货币供应量的增加。 按 照传统货币数量学说的方程式MV=PY的主张，M的增加必然会提高P或使PY增长，这在以居民储蓄、银行放贷为主导的储蓄——投资转换机制构筑的“产品经 济”中有其充分的必然性，当经济步入“资产经济”时期，经济体系出现了与以往不同的特征：(1)社会金融资产价值达到了与全部实物资产价值基本持平或其上 的水平，直接金融取代间接金融占据主导地位，货币与非货币金融资产之间具有了一定程度的类同性和替代性；(2)银行改变了单纯依靠赚取存贷差的收入格局， 出现了多样化特征，经营证券资产成为主要的业务方向之一，银行与非银行金融机构之间也具有了一定程度的类同性和替代性；(3)企业的经营观念发生了根本性 的