欧债危机是如何爆发的？对当下有何启示？-20200330-广发证券-30页.pdfVIP

[Table_Page] 宏观经济|专题报告 2020 年3 月30 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 欧债危机是如何爆发的？对当下有何启示？ [Tabl 分析师： 张静静 e_Author] SAC 执证号：S0260518040001 SFC CE No.BOP790 BOP790 010 zhangjingjing@ [Table_Summary] 报告摘要：  2011 年欧债危机是如何爆发的？2008 年美国次贷危机是欧债危机的导火索，但希腊、爱尔兰、西班牙、葡萄 牙及意大利等债务国人口结构和制造业空心化才是债务危机根源。此外，评级遭调降是催化剂，2011 年欧洲央 行不恰当的加息行为则是压倒债务国的最后一根稻草。在上述因素共振下2010-2012 年欧洲爆发主权债务危机 并推动了欧元区经济危机，迫使欧洲进行财政货币化。  欧债危机是如何化解的？欧央行给予财政货币化支持、EFSF 及 IMF 作为最后担保人提供贷款缓冲化解各国债 务的短期风险；财政赤字和债务约束对各国债务危机再度爆发形成了长期控制。 自2011 年11 月德拉吉接任欧洲央行行长后欧洲就进入了降息周期。2011 年Q4 开始欧洲央行启动了多轮长期 再融资操作（LTRO ）、2014 年6 月首创了更为支持实体经济的定向长期再融资操作（TLTRO ）、并于2015 年 1 月开始欧洲版QE 进行财政货币化。截止2019 年10 月，ECB 持有的意大利、西班牙及爱尔兰国债分别占其 供给量的21.9%、30.1%及23.8%。此外，2010 年5 月由欧盟与国际货币基金组织成立了“欧洲金融稳定机制” （ESM ），并设立了欧洲金融稳定基金 （EFSF ）。由该基金和IMF 等机构向各债务国提供贷款、担保，成为各 家债务国的最终担保人。在获得欧洲央行压低债务成本、购债支持，以及EFSF 及IMF 提供担保贷款缓冲后， 各债务国的国债收益率逐渐从高位回落。各国主权信用评级也开始进入回升阶段。 此外，为了防止欧债危机卷土重来，亦为了给最终贷款担保人以交代，在欧债危机发酵后，欧盟委员会开始更 为严格的执行《稳定与增长公约》（SGP ）规定，约束欧元区成员国财政赤字及债务规模。  若欧盟未能及时救助，不排除欧债危机蔓延的可能性。尽管2010-2012 年的欧债危机发生在希腊、爱尔兰、意 大利、西班牙及葡萄牙五国，但其债务违约风险并非同时暴露，而是逐个传导的结果。欧债危机始于 2009 年 12 月8 日惠誉调降希腊评级，2010 年3 月24 日葡萄牙评级亦遭惠誉下调，2010 年7 月19 日穆迪调降了爱 尔兰评级，且直至2011 年3 月4 日及9 月19 日西班牙及意大利的主权信用评级才分别遭到下调。从时间顺序 上看，欧洲主权债务风险的爆发具有相当明显的传导性。若欧洲央行未能及时推行财政货币化及其他救助方案， 主权债务风险也很有可能向其他成员国蔓延。  欧债危机对当下的四点启示。 第一， 债务风险属尾部风险、且具传染性，政策只能解决问题但无法避免风险。政策一般在确认风险后才会出 台，否则可能存在较大的套利空间。欧债危机发酵于2009 年 12 月8 日希腊主权信用评级遭调降，随 识别风险，发现价值