2021年A股市场投资策略分析报告：通胀喜与忧.pdfVIP

证券研究报告 通胀喜与忧 ——东吴策略·2021年A股市场策略 2020年12月30 日 通胀喜与忧 • 让子弹飞：通胀下的牛市下半场。我们对2021年通胀极为看好，也最为担忧。通胀推升EPS ，构筑市场 底部，成为牛市下半场主推力。需防范的是，通胀高位引致货币收紧，但这并不意味着熊市即刻来临。 • 市场节奏：前低后高。顺风逆流，盈利改善占上风，经验显示盈利高增能够对冲首轮加息，市场此后仍 能创出新高。节奏上全年前低后高，二季度防范通胀高企，下半年业绩改善延续，市场上行风险更大。 • 关键假设：通胀加速归来。全球产能利用率基本恢复至疫情前，潜在供给有限，库存低位，需求上行风 险显著，海外央行保持宽松格局。供需紧平衡与流动性宽松，我们判断PPI未来6个月陡峭负转正。 • 基本面超预期：通胀推升业绩。GDP抬升收入，PPI改善毛利，中性假设下21年全A非金融净利同比 17%，结构上周期、金融弹性更高。若需求上行，乐观假设下盈利增速上调至29%，下半年贡献更大。 • 高位风险：通胀下政策收紧。警惕二、三季度通胀预期发散，宽松后次年，典型如10、17年，A股年内 最大回撤均与政策收紧有关，若央行上调逆回购利率，市场面临阶段性回撤压力。 • 配置：通胀主题、可选消费、金融。寻找顺周期与热门赛道上游交集；全球竞争力龙头更优。 • 未充分定价因素：增长风险、信用风险、政策风险、价格风险、改革红利。 • 风险提示：疫情突变、疫苗推广、接种不达预期；通胀快速上行并维持高位，货币政策超预期紧缩；全 球财政刺激不及预期，经济增长乏力；国际关系恶化，贸易复苏延后。 2 1 基本面的超预期——通胀推升业绩 2 估值高位的风险——货币政策收紧 3 4 5 3 1 基本面的超预期——通胀推升业绩 • 出口延续：全球供给已接近疫情前，库存低位，需求有上行风险。 • 通胀加速：供需紧平衡，出口与通胀上行周期重叠，PPI未来6个月陡峭负转正。 • 业绩改善：GDP抬升收入，PPI改善毛利，预计21年全A非金融净利同比17%。 • 上行主推力：业绩高增消化估值，构筑市场底部，超预期助推新高。 • 下半年不悲观：充分就业后消费发挥稳定器作用，业绩环比高峰出现在Q3。 • 警惕盲目乐观：业绩改善尾声阶段，市场更易上调盈利预测。 4 1.1 全球需求已在强劲反弹 三季度以来美欧日韩出口V型反弹，当月同比已恢复至疫情前。 中国出口结构由供给转为需求侧驱动：机电、汽车等产品出口回暖，药品、医疗 器械回落。 美国:出口金额:当期商品贸易:当月同比（%） 出口金额:累计同比:药品（%，左轴） 欧元区19国:商品贸易:出口:当月同比（%） 出口金额:累计同比:医疗仪器及器械（%，左轴） 韩国:出口总额:同比（%） 出口金额:累计同比:机电、音像设备（%，右轴） 60 日本:出口金额:同比（%） 60 出口金额:累计同比:车辆、航空器、船舶（%，右轴） 5 中国:出口金额:当月同比（%） 50 40