某公司私有化案例分析..docVIP

会德丰私有化案例剖析 看似有利于小股东的私有化，实际上是大股东精心谋划的一个“局”。在这个局中， 零散的事件影响着小股东的判断，当我们将其贯穿起来，便可看出大股东私有化的真正用 意。 在香港，收购方通常会设计这样一个“局”：当一个上市公司即将被私有化之前，收 购方会派人入驻公司管理层和董事局， 也将委任独立顾问公司， 对公司资产进行重新估值， 随即公司业绩由盈转亏，并发出不利消息。在私有化建议提出后，股价上涨，但会出现大 手沽空，将股价压低在收购价之下。此后，收购方委任的独立财务顾问公司提醒小股东， 若私有化失败， 股价就会下跌， 而不利消息也会再度出现。 随后大股东将轻微追加收购价， 以显示决心和慷慨，最终私有化完成，大功告成。 本文将具体剖析“会德丰系”近年的重组案例，包括私有化、出售业务及系内关联交 易，归纳出“会德丰”在香港上市公司常用的一套收购步骤及方法，并透视“会德丰”如 何运用这些手法进行私有化，尝试推测“会德丰”将来重组的进程，以及最终对公司股东 价值的影响。 本文首先将集中研究“会德丰”及其系内 7 家上市子公司的背景及主要从事的业务。 这有助于我们更全面分析之后的重组案例。文中还将分析吴光正的为人，因为吴光正对于 整个集团的策略有着决定性的影响。 “会德丰”现状：蜘蛛网结构 会德丰有限公司（下称“会德丰”， 0020.HK）是香港一家上市的大型综合企业， 1985 年被“世界船王”包玉刚通过九龙仓集团有限公司（下称“九龙仓”， 0004.HK）以 25 亿 港元全面收购。包玉刚 1991 年病逝，二女婿吴光正在 1993 年正式接任“会德丰”主席。 “会德丰”主要从事的地产、酒店、零售、物流和通讯、媒体及娱乐等业务，遍及香 港地区、中国内地、新加坡及台湾地区。 “会德丰”旗下有多家附属及联营公司：“九龙仓”的主要投资权益占“会德丰”资 产总值近 5 成，而地产发展商之一的新亚置业信托有限公司 （下称“新亚置业” ，0049.HK） 占 3 成，这两项投资为“会德丰”提供主要的收入。零售及分销业务方面，“连卡佛”、 Joyce 及 City ’ Super 占“会德丰”资产总值的 2%，“会德丰”其余的物业项目直接权益 及证券投资占其资产总值约 18%（如图 1）。 “会德丰系” 成为继李嘉诚的 “长实和黄 系”之后 另一家具举足轻重影响力的综合性华资大财 团。其互 控式架构，有如蜘蛛网，没有明显的金字塔结 构（如图 2）。其主要直接持有 3 家上市公司股权，包 括“九龙 仓”、“新亚置业”及 Joyce Boutique （下 称 “ Joyce”，0647.HK），除此之外还通过“九 龙仓”持 有海港企业有限公司（下称“海港企业”， 0051.HK） 及有线电视宽频通讯有限公司 （下称“i-cable ” 或“有线 宽频”，1091.HK），通过“新亚置业” 持有联邦地产有限公司 （下称“联邦地产” ，0077.HK） 及马可波罗发展有限公司（下称“马可波罗”，新加坡上市）。图 3 中可以看出，“会德 丰”附属公司业务重叠，如多家公司经营物业投资与发展，确有重组的必要。 “九龙仓” 1886 年创立，原名为香港九龙货仓有限公司，主要业务包括物业投资与发 展、酒店投资与经营、运输、货运、电讯等 （如图 3）。“九龙仓”以香港地区和中国 内地为策略性据点，核心旗舰投资物业，包 括海港城、时代广场、“有线宽频”、“九龙仓电讯”和现代货箱码头，这些业务占集团 业务资产总值的 90%，提供了稳健的经常性收益和创优增值机会。 近年，“九龙仓”主力发展“三驾马车”—通讯、媒体及娱乐，地产及中国内地业务。 分别由九龙仓通讯有限公司、九龙仓置业有限公司及九龙仓中国有限公司经营。而交通系 业务—天星小轮和香港电车则列作其它业务。 如图 3 所示，九龙仓通讯有限公司主要业务为“有线宽频”和“九仓电讯”。通讯、 媒体及娱乐业务合占“九龙仓”业务资产总值的一成。“有线宽频”主要业务则为经营香 港收费电视、宽频互联网、宽频上网服务和其它高速有线调制解调器上网服务业务。 九龙仓置业有限公司直接控制的核心物业包括海港城和时代广场， 二者共占“九龙仓” 业务资产总值的 7 成。 海港城拥有楼面面积共达 829 万平方尺的写字楼、服务式住宅、酒 店、商场，海港城的商场更是香港最成功的购物中心。 海港城 2001 年为“九龙仓”提供 29.64 亿港元的经常性盈利， 约占集团租金收入总额的 60%。而时代广场坐落于全港最繁盛的铜锣湾购物区，是区内最具代表性的建筑物， 2001 年有超过 9 亿港元的可观经常性租金收入。时代广场的优质甲级写字楼楼面面积达 100 万平方尺，而面积同样为 100 万平方尺的商场亦广受欢迎。物业发展组合总