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1. 2020 年4 季度债市复盘
2020 年四季度债市大致经历了三个阶段：10 月→无主线震荡，
11 月→双重事件冲击；12 月→宽松小周期。
10 月：无主线震荡。10 月9 日至11 月5 日是第一阶段，该阶
段的主要特征是无主线震荡。①国庆假期后消费数据持续修复
叠加央行大规模净回笼，债券收益率震荡抬升；②10 月 13 日
进出口数据超预期，资金面继续收紧，1 年期国股同业存单发
行利率上行至新高3.2%；③19 日经济数据不及预期，国债发行
缩量，长端收益率小幅回落。
11 月：双重事件冲击。11 月6 日至11 月24 日是第二阶段，该
阶段的主要特征是事件冲击。①11 月6 日央行鹰派表态，提出
避免“钱生钱”问题，市场猜测央行可能打击资金空转收紧流
动性，10 年期国债收益率上行至3.2%；②11 月10 日永煤事件
冲击，流动性分层加剧，债券收益率震荡上行，11 月18 日10
年期国债突破3.3%。
12 月：宽松小周期。11 月25 日至12 月31 日是第三阶段，该
阶段的主要特征是宽松小周期确认，央行连续释放维稳信号。
①资金面持续放水：11 月25 日交易所GC007 天量成交隐蔽放
水+11 月30 日MLF 月底意外投放+12 月15 日MLF 天量净投
放，NCD 利率见顶；②12 月18 日中央经济工作会议释放“不
急转弯”信号；③12 月29 日央行四季度例会提出“巩固利率
下降成果”，第三次释放宽松信号。从 11 月19 日永煤恐慌高点
以来，12 月反弹已经持续30 个交易日，10 年期国债下行21BP ，
反弹持续时间打破历史记录。
图1：2020 年4 季度债券收益率变动幅度
2Y 国债 10Y 国债 2Y 国开 10Y 国开
30
11.25 GC007天量成交
20 无主线震荡 冲击 宽松小周期 12.18不急
转弯
10.19 GDP
10
不及预期
11.19市场
0 恐慌高点
10.13 出口
-10
累计转正 11.10永煤事件 11.30 MLF 12.15 MLF超
-20 意外投放
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