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宏观分析美国利率长期走势 2013 年 04 月 15 日 16:12 文/莫西干 By Lance Roberts 上周”我们讨论市场与经济失去联系的时候表示: 从2009年1月1日开始 倒今年3月末，美国股票市场已经上涨了令人惊讶的67.8%。然而， 如果从2009年3月9日开始计算，那么在短短的48个月里,美国股市更是疯涨了 132%。 金融市场出现如此大的涨幅，我们是否应该视之为一个相对等的经济复苏信号呢？ 事实是，在经过四轮QE计划，两轮OT计划,TARP、TGLP、TGLF等经济刺激方案，还 有对贝尔斯登、AIG、通用汽车、各大银行的直接救助以后，美国经济从2009年初起，只 增长了9545亿美元，而上述所有刺激计划的规模总值可能高达30万亿美元，甚至更多。 也就是说，在这个时期里市场上涨了 100% ,同时经济只增长了7.5%。 事实是，在经受上一次经济衰退冲击以后,美国经济的增长势头已经变得非常弱了。虽然美 联储持续通过货币政策干预,但上世纪80年代以后经济年增长5%的常态已经变得难以触碰 了。正如上面所说的，在经受上一次经济衰退冲击以后,美国经济只实现了约为1.7%的年 增长水平，虽然数以万亿计的流动性被注入了华尔街，然而对实体经济几乎没有刺激作用。 下图显示了，1962年以来，美国名义GDP的增长趋势在不断下滑。 需要注意的是，在1980年以前，平均来说美国GDP增速是在不断加速的。然而,从1980 年开始，因为各种因素，美国经济增长开始出现了下滑。我在债务与赤字——杀死经济 繁荣一文中阐述了这个问题： 从上世纪50年代开始到70年代末，美国的利率水平整体上是处于上升趋势的，因为联邦 基金利率从1954年的0.8%—直上调至1981年的高点19.1%。当然，在这个时期里，因为 二战结束以后，欧洲和日本经济都受到了重创，美国成为了全球制造和生产的发动机。欧 洲与日本的重建需求,加上美国国内被压制数年的商品需求，给经济带来的强劲的增长和 个人储蓄水平的上升。 然而，从1980年开始，世界就发生了改变。通信技术的发展缩窄了全球市场规模，同时 高新技术的发展使得美国出口发生了根本性的转向——为了进口更廉价的产品，美国开始 向成本最低的国家出口工业品。金融产业的去监管化使得创新成为金融引擎,通过利用杠 杆创造出来的金钱与财富带来了一个金融业的大繁荣，这是历史上前所未有的。在上世纪 80?90年代，美国经历了独一无二的繁荣,令地球上的但可国家都感到妒忌。 不幸的是，这也是人类历史上最宏大的经济幻象。 实际上”美国经济大部分增长都依靠赤字消费、信贷创造和降彳氐储蓄水平进行融资来维持 的。反过来,这会降低经济中的生产性投资,经济产出将放缓。当经济增长放缓，工资水 平下降,消费者将不得不增加杠杆来维持他们的生活标准，这导致美国居民储蓄率不断下 降。结果,不断增加的杠杆,导致美国人民的收入中越来越大的部分被用于支付维持债务 的利息。这样不断的恶性循环，债务癌症将吞没这个金融系统。 下图显示了 10年期美国国债利率和美国联邦基金利率之间的走势，从长期看来，它们是重 叠的。很清晰地可以看到，1980年以前，这两个长短期的基准利率都处于上升的趋势，而 在1980年以后,这两个利率则持续下滑。（美联储通过设定联邦基金利率设定市场的短期利 率，而10年期美股国债则是长期市场利率的基准,理论上说,美联储设定短期利率只能间 接影响市场的长期利率。） Interest Rates Have Been In A Long Term Decline Recession 10-YearTreasury Constant Maturity Rate ■■■ Fed Funds Rate 需要注意的是，在1980年以后，每次市场利率伴随着联邦基金利率开始尝试上涨，美国经 济最终都会被推向衰退，随后利率马上下滑。当经济扩张的时候，市场利率会上升，但利率 上涨的最高点总是彳氐于上一次的最高点。相反,在经历周期性的高点以后，市场利率总会被 推向新的低点。 如果我们把上面两个图放在一起看，可以看出更多的经济发展方向和强度。 What Do Interest Rates Tell Us About The Economy i 1 Gross Domestic Product, 1 Decimal — 10-Year Treasury Constant Maturity Rate 虽然主流分析师不断呼吁投资者关注从债市到股市的大转向，但事实可能是相反的。 2009年，10年期美国国债利率从经济衰退的低点上涨，发岀了经济正走向复苏的信号，然 而,2012年市场利率下滑应该是与该经济周期中增长高点同时出现的。 最近几周市场利率的快速下滑，应该是来自债券市场的指标与