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投资案件
结论和投资建议
我们坚定看好本轮钛白粉景气周期的高度和持续性，相关上市公司有望受益；同时从更长时间维度来看，我们看好行业龙头在氯化法技术上取得突破、在高端市场上抢占更大的份额，打开氯化法广阔的市场空间。继续重点推荐龙蟒佰利，其余关注中核钛白、坤彩科技、安纳达、鲁北化工、惠云钛业等。
原因及逻辑
全球供需紧平衡： 2021 年海外有效产能小幅收缩，中国供给增量有限，全球产能微增至 846 万吨；需求端，国内地产竣工需求增长和美国地产周期上行，中性预测 2021年总需求量 710 万吨。2021 年全球供需紧平衡，行业平均开工率超过 80%。
预计国内行业平均开工率达 94%：2021 年国内有效产能 408 万吨，表观消费量为 257 万吨，预计 2021 年出口量有望达到 140-150 万吨，2021 年国内钛白粉产量将达 385 万吨，产能利用率超过上一轮周期高点的水平。
有别于大众的认识
市场对本轮行业景气的强度和持续性存在很大分歧。
我们坚定看好本轮景气周期的强度和持续性。1). 本轮周期是产能周期而不仅仅是库存和流动性导致的上行周期，海外产能的退出和需求的快速恢复带来的供给缺口决定了本轮景气的高度将超过2017 年；2 ). 尽管目前市场价格接近于2017 年的高点20000元/吨，但由于原料钛矿的上涨，企业盈利修复仍有空间，钛矿的景气周期成为支撑本轮行情的重要因素。
目录
TOC \o 1-2 \h \z \u 海外钛白粉市场 20Q4 复盘 6
20Q4 全球需求延续复苏，原材料价格强势 6
科慕（Chemours，CC.N） 7
特诺（Tronox，Trox.N） 9
泛能拓（Venator，VNTR.N） 11
康诺斯（Kronos，KRO.N） 12
2021 全球供需紧平衡，看好景气度持续上行 14
海外供给收缩，国内扩产有限 14
海外地产带动需求走强，国际龙头积极提价 16
钛矿供给紧张，国内钛白粉景气可持续 19
氯化法或将改变行业格局，看好龙头抢占高端市场 22
3. 结论 24
龙蟒佰利 25
中核钛白 25
坤彩科技 25
安纳达 26
鲁北化工 26
惠云钛业 26
风险提示 26
图表目录
图 1：Q4 海外钛白粉企业总收入环比增长 6.6% 6
图 2：Q4 钛白粉收入增速 6
图 3：Q4 钛白粉销量增速 6
图 4：海外金红石价格支撑行业上行 7
图 5：国外龙头企业Q4 毛利率触底回升 7
图 6：2020 年科慕收入构成 8
图 7：2020 年科慕利润构成（EBITDA 口径） 8
图 8：科慕单季度钛白粉业务收入 9
图 9：科慕单季度钛白粉业务利润（EBITDA） 9
图 10：特诺单季度钛白粉业务收入 10
图 11：泛能拓单季度钛白粉业务收入 12
图 12：泛能拓单季度钛白粉业务利润（ EBITDA） 12
图 13：康诺斯单季度钛白粉业务收入 13
图 14：康诺斯单季度钛白粉业务利润（ EBITDA） 13
图 15：2020 年全球钛白粉产能分布 14
图 16：2020 年全球钛白粉竞争格局 14
图 17：2020 国内钛白粉竞争格局 15
图 18：2020 年国内硫酸法与氯化法产能占比 15
图 19：2019 年钛白粉全球需求分布 16
图 20：2014-2020 年全球钛白粉需求量 16
图 21：国内钛白粉需求预测 17
图 22：美国地产景气向好 17
图 23：2021-2022 全球钛白粉供需平衡预测 18
图 24：海外钛白粉龙头近五年毛利率变化 18
图 25：2019-2021 年钛白粉出口持续增长 19
图 26：国内钛精矿总供给量 20
图 27：国内钛精矿总需求量 20
图 28：钛矿供给缺口加速景气上行 21
图 29：国内钛白粉价格与钛矿价格 21
图 30：国内钛白粉企业毛利 21
图 31：钛白粉市场库存处于 2017 年以来底部区间（单位：万吨） 22
图 32：全球钛白粉需求（按等级）及价格梯队 22
表 1：Chemours2020 财务摘要 8
表 2： Chemours 4Q20 财务摘要 8
表 3：Tronox 2020 财务摘要 9
表 4：Tronox 4Q20 财务摘要 10
表 5：Venator 2020 财务摘要 11
表 6：Venator 4Q20 财务摘要 11
表 7：Kronos 2020 财务摘要 12
表 8：Kronos 4Q20 财务摘要 13
表 9：2021-
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