真 实利率的真相.pdfVIP

目 录 1 追溯美国实际利率的波动周期 1 2 影响美国实际利率的长、中、短期因素3 2.1 长期决定性因素3 2.2 中期刺激性因素5 2.3 短期波动性因素6 3 实际利率变化对于美国经济及大类资产的影响7 请务必阅读正文后的重要声明部分 宏观评论 2011 年末，10 年期通胀保值债券（TIPS）收益率迎来负值，时隔近 10 年后的 2020 年初至今，10 年TIPS 收益率维持在负值区间波动，实际利率等于名义利率和通胀预期的差 值，通常TIPS 可以被用来近似估计美国实际利率的走势。本文我们梳理了21 世纪以来美国 实际利率的波动周期，分析了影响它的长中短期因素，认为中短期因素将拉升美国实际利率， 而由于长期因素作用，实际利率仍将低于历史平均水平，这对美国经济、财政政策以及大类 资产配置产生影响。 1 追溯美国实际利率的波动周期 自上世纪80 年代初以来，名义利率和实际利率都有所下降，而名义利率的下降幅度更 大，这是由于实际利率在下降的同时，通胀预期也在下降。从 2000 年起，美联储经历了两 轮完整的加息降息周期，从目前的情况看，第三轮降息周期结束。次贷危机后，通胀率基本 维持在2% 以内，实际利率长期处于下降趋势。 第一轮降息：2001 年1 月-2003 年6 月。2000 年互联网泡沫破灭、纳斯达克指数崩溃 后，美国经济随之陷入危机，“911 事件”更令经济和股市雪上加霜，此时美国GDP 增长率 回落至3% 以内，失业率回升至5% 以上，面对衰退的经济，美联储从2001 年1 月启动降息， 至2003 年6 月截止，共降息13 次，将联邦基金目标利率由6.50％下调至1.00％。而上世 纪70 年代石油危机之后，美国通胀中枢不断下移，即使2001 年货币政策开启大水漫灌，仍 未能推升通胀，2001 年1 月美国CPI 同比为3.7%，2002 年6 月CPI 同比为1.1%，到2002 年下半年经济情况有所好转，通胀率有所回升，2003 年3 月美国CPI 同比上升3%。在本轮 降息期间，美国实际利率也在同步降低。 第一轮加息：2004 年6 月-2006 年6 月。经过降息后，美国经济有所喘息，2003 年下 半年开始美国经济再次进入强劲复苏，需求快速上升带来通胀抬头，2004 年GDP 增速恢复 至 4% 附近，但此时失业率处于相对高位，通胀数据有所上升但幅度不大，为了抑制经济过 热以及滞胀风险，美联储于2004 年6 月开始加息，本轮连续加息17 次，每次加息25 个基 点，直至2006 年6 月停止加息。本次加息周期将联储利率从 1%提升至 5.25%。自本轮加 息以来，由于还有伊拉克战争等因素，美国GDP 增速持续下降，至2006 年美国GDP 增速 再度跌入 3% 以内，但此时通胀还是处于 2% 以上。在此期间，实际利率受经济增速拉动自 2005 年开始上升，由于通胀变化较小，实际利率的波动趋势基本与名义利率相同。 第二轮降息：2007 年9 月-2008 年12 月。受房地产泡沫破裂引发次贷危机的影响，美 国乃至全球金融市场面临崩溃，消费者信心下滑。美国房地产市场经历了 16 年以来最严重 的调整期。为了防止次贷危机进一步恶化影响经济，美联储在经济衰退来临之前抢先一步降 低利率。截至 2008 年 12 月，美联储共降息 10 次，将联邦基金目标利率由 5.25％下调至 0.25 ％，并开启了三轮量化宽松政策。2006 年上半年美国通胀整体处于上行通道，但在下 半年美国CPI、PCE 同比均快速下行，并于四季度跌破2.0% 。降息周期开启后，美国通胀 率先是持续了一年左右的波动上行，接着又经历了一年左右的大幅下行周期并转负，2009 年7 月美国CPI 同比为-2.1%，随后逐渐触底回升。与此对应，实际利率从2007 年9 月底 开始迅速下行，从短期实际利率看，下降趋势持续到 2013 年，长期实际利率在此期间有所 波动，但大体也处于下降趋势。 第二轮加息：2015 年12 月-2018 年12 月。2009 年美国失业率飙升至9% 以上，GDP 增长率跌落至-2% 以下，2010 年至2015 年间，美国通过各种政策刺激经济，失业