美元走强、美债期限利差收窄意味着什 么.docxVIP

▍ 美元走强、美债期限利差持续收窄 近期美元指数持续走强，昨日美元指数盘中站上 93，为 4 月 5 日以来首次，同时美债短端利率近期也保持高位。5 月底开始，美元指数开始显著走强，从 89.7 附近一路上行 到昨日盘中站上 93。同时，美债短端利率近期也快速上行并维持高位，2 年期美债收益率从 5 月 0.15%左右的水平快速上行至 0.25%以上，并维持在 0.25%左右的高位震荡。美元指数和短端美债收益率共同走高。 图 1：美元指数和美债短端利率近期走高（%，1973 年 3 月=100） 美债收益率:2年 美元指数（右轴） 0.30 0.28 0.26 0.24 0.22 0.20 0.18 0.16 0.14 0.12 0.10 资料来源：Wind，  93.0 92.5 92.0 91.5 91.0 90.5 90.0 89.5 5 月中旬以来，10 年期美债收益率出现一轮明显下行，昨日 10 年期美债利率盘中跌破 1.2%，与之相对应地，美债期限利差也从 5 月中旬起持续收窄。5 月中旬起，10 年期美债收益率开启了一轮明显下行，从 5 月 12 日的高点 1.69%附近一路震荡下行，于 6 月 10 日跌破 1.5%，又于 7 月 6 日跌破 1.4%，在 7 月 8 日盘中一度触及 1.25%，此后除 7月 13 日短暂收于 1.4%以上外，其余时间均维持在 1.4%以下水平。与此同时，10 年期美债与 2 年期美债的期限利差也从 5 月中旬开始收窄，从 5 月 13 日的高点 153bps 持续收窄到近期的 106bps 附近，美债期限利差收窄近 50bps。 图 2：10 年期美债利率下行，期限利差收窄（%，%） 美债收益率:10年 期限利差：10年-2年 美债收益率:2年（右轴） 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07  0.33 0.28 0.23 0.18 0.13 0.08 资料来源：Wind， 从 10 年期美债收益率和 2 年期美债收益率的走势来看，本轮美债期限利差的收窄主 要分为四个阶段。自 5 月中旬起到美联储 6 月议息会议之前，短端美债利率基本保持稳定， 期限利差的收窄主要由长端利率下行带动。在 6 月议息会议之后的一周时间内，由于议息会议释放鹰派信号超出市场预期，市场对于美联储收紧货币政策的预期反应过于强烈，短端利率迅速上行，而长端利率变化不大，此阶段的期限利差收窄主要由短端利率快速上行所致。此后，市场对于前期过度鹰派地解读美联储 6 月议息会议有所修正，短端利率有所下行，但此阶段长端利率下行幅度更大，期限利差收窄主要由长端利率下行所致。最近两周，随着通胀水平及通胀预期不断升高，市场对于美联储收紧预期再度升温，同时对经济复苏有所担忧，短端利率上行和长端利率下行共同导致期限利差快速收窄。 图 3：本轮美债期限利差收窄分为四个阶段（%，%） 美债收益率:10年 期限利差：10年-2年 美债收益率:2年（右轴） 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0  0.30 0.28 0.26 0.24 0.22 0.20 0.18 0.16 0.14 0.12 资料来源：Wind， ▍ 影响美债期限利差的因素 从经济学理论上讲，期限利差的存在有三种基本的理论解释，分别是预期理论、市场分割理论以及期限溢价理论。预期理论认为期限不同的债券之所以具有不同的利率水平，主要是因为投资者对于短期利率的未来预期值不同。在投资者无偏好差异的假定下，市场 出清的无套利结果是长期债券的利率等于在该长期债券的期限内预计出现的所有短期利率的平均值。 市场分割理论在假定不同期限债券的市场完全独立或相互分割的情况下，每种债券的收益率由该债券的供给和需求决定，不受其它不同期限债券预期回报率变动的影响。因此， 基于风险厌恶的特性，大部分投资者为追求确定性而喜短厌长，更加偏好短期债券，长期债券的需求相对低于短期债券的需求，从而长期债券收益率相对更高。基于同样的风险厌恶特性，期限溢价理论假定不同期限的债券之间可以替代，投资者基于回报率高低对不同期限的债券具有不同的偏好，正的期限溢价作为补偿出现在不被偏好的长期债券上，形成利差。 从现实来讲，美债期限利差在期限利差理论的基础上，长短段收益率分别由具体的实际因素驱动，包括美联储的货币政策、投资者对经济的预期以及美债的供需关系等。首先， 短端美债收益率主要由货币政策决定的联邦基金利率带动。反映银行体系资金情况的美联储联邦基金利率作为政策利率，在忽略期限溢价等长期干扰因素的影响下，应作为基