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2022年通灵股份研究报告 1.通灵：光伏接线盒龙头企业，千里之行，始于足下 1.1.37年经营经验，深耕光伏接线盒领域近20年 通灵股份前身为成立于 1984 年 7 月的集体企业扬中县五金厂，后经多次变更，于 2008 年设立通灵股份，2015 年挂牌新三板，2021 年创业板上市。 当前公司主营光伏接线盒产品的研发、生产与销售，近年来营收、毛利占比基本均在 85%、 73%以上。公司现阶段二极管接线盒为公司主要盈利产品，2021 年产量 4352 万套，同比 增长 20.88%，占接线盒产品产量的 86.66%，自主研发的芯片接线盒产量 669.90 万套，同 比增长 15.43%，占接线盒产品的 13.34%。 1.2.实控人持股集中，管理架构清晰 截至 2022 年 Q1，公司实际控制人为严荣飞、孙小芬、李前进、严华，四人为家属关系， 后三者分别为严荣飞的妻子、女婿、女儿，四人直接+间接持股比例为 56.1%，较为集中。 而在接线盒业务发展壮大中，公司也设立了一些子公司用于提升公司竞争力以及开拓新的 业务领域。如尚耀光伏、鑫尚新材分别从事接线盒塑料零配件、电缆线的生产加工，通泰 光伏、通利新能源分别从事焊带、互联线束产品的生产，通灵新能源、中科百博分别从事 光伏电站施工、光伏发电业务。 虽然公司是家族企业起步，但管理层分工较为清晰。公司董事长严荣飞深耕行业多年，为 高级技术人员，同时参与光伏接线盒业务多年，在业内具有一定影响力，经验丰富。公司 总经理李前进为销售负责人，全面统筹重要客户的开发与维护组织制定销售战略规划，并 亲自洽谈与开拓重要客户。 1.3.财务分析：盈利有望逐步修复，顺利募资稳固现金流 营收增长趋势不改，竞争优势不断增加。公司 2021 年度持续扩大主要产品生产线的自动 化装配改造，尽管因等背景员工人数总体略有下降，但公司产销量均明显提升，营业 收入增至 11.32 亿元，同比增加 34%。2022 年 Q1 实现营收 3.15 亿元，同比增长 16%；归 母净利润 0.15 亿元，同比下降 44%，主要系受到原材料价格持续上升所致，大宗商品价格 逐渐回落，预计公司盈利能力将逐步恢复。 期间费用率控制良好，稳步下降。2017 年公司期间费用率达 10.2%，21 年降至 7.3%，主要 系公司销售（从 2.4%降至 0.42%）、管理费用率（从 4%降至 2.7%）随规模扩大而摊薄。 近几年公司毛利率相对稳定在 20-25%，但受大宗商品涨价影响，公司原材料成本上涨（原 材料成本占比在 80%以上），导致 21 年毛利率明显降低。 2.接线盒产品重视迭代与降本，未来格局有望向头部集中 接线盒作为组件辅材的一种，既会受组件电参数需求的变化而发生产品迭代，也会受组件 格局的集中化趋势影响，同时因行业壁垒低，价格是相关企业提升份额的重要方式。 2.1.起连接并保护组件的作用，产品已经多次迭代 接线盒主要由盒体、盒盖、自动保护器件、导电体、底座、连接器、电缆线等配件构成。 按其外在结构可分为单体接线盒与分体接线盒，按封装方式及材料可分为二极管接线盒与 芯片接线盒等。接线盒的主要作用包括连接太阳能光伏组件，将组件产生的直流电引出， 以及在组件发生热斑效应等情况时，进行自动保护（防止热斑效应、防水防火、降低温度 进而降低其漏电流对组件功率的损耗）。 由于光伏组件及其接线盒常年暴露在户外，需经受风雨、风沙、浮尘、高温、高寒等气象 环境的挑战，因此接线盒应具备较好的防水、防尘、耐候、耐紫外线；我们认为，一般组 件的生命周期在 25 年以上，使得接线盒的寿命要求也较高，客户在采购时更加谨慎，候 选产品需要经过较长时间严格的认证，才能进入到其供应商名单中，因此长期来看这一行 业应向产品质量好、价格适中的企业集中。 从产品本身看，接线盒已经经历了 4 代变化，当前通灵正开发芯片和智能接线盒，同时龙 头企业也都在着手未来智能接线盒的开发。 1.0 时代： 2011 年之前，用的是工艺复杂繁琐的密封圈接线盒、到了 2011-2013 年之间， 发展到工序简化和灌胶密封的接线盒，其密封、散热、防水、抗老化能力更强，同时利于 自动化生产，因此产品性价比较高。2013-2015 年之间，工艺发展到了贴片接线盒，在体 积上做了优化，并使流程进入了半自动化阶段。 2.0 时代：2015 年，产品外部结构上从单体接线盒转变为分体接线盒，分体式产品在组件 上粘结面积大大减少，增加了双面组件发电量，提升了光伏电站效益。同时散热效果更好， 也节省了电缆和汇流线，减少线长的发电损失和发热，提升了组件效率和系统稳定性，受 到下游客户的一致欢迎。 通灵股份从 2018 年至 2021 年 H1，分体接线盒占接线盒销售占比从 26.85%迅速提升至 9