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海容冷链研究报告：需求红利释放，看好商冷巨头未来发展 深耕商用冷柜领域，公司多维竞争优势明显 （一） 海容冷链：商冷老兵，综合竞争优势凸显 深耕商用冷链设备十数载，核心管理人员具备丰富产业经验。公司前身青岛海容电器成立于 2006 年 8 月，2012 年完成股改，公司整体变更为青岛海容商用冷链股份有限公司，2018 年公司正式登陆上交所主板市场，成 立至今始终聚焦商用冷链设备主业，目前已成长为国内市场细分领域龙头。 目前公司已建成类型丰富的商冷设备产品线。自 2006 年成立以来，公司围绕商冷设备主业持续进行产品迭 代与品类扩张，历经多年发展，已形了包含商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜及商用智能售货柜 等在内的丰富产品线，为 B 端客户销售终端低温储存、商品展示和企业形象展示等需求提供定制化解决方案及 专业化服务。 拆分各品类营收表现，传统冷冻柜品类维持稳健增长，冷藏、商超与智能展示柜品类增长势头迅猛，重要性日益凸显。冷冻柜作为公司传统品类，是当前公司营业收入中最重要的组成部分，多年来维持稳健增长，2012-2020 年 CAGR 接近 20%；冷藏柜品类近年来重要性逐步提升，2012 年营收占比约为 12%，至 2020 年已 增至 22%；商超展示柜自 2018 年以来销量增长明显，2020 年相比 2018 年营收增幅超 3 倍；此外，经过近两年 市场培育，智能售货柜也有望在未来实现快速放量。 客户资源优势突出：核心客户已建立长期稳定合作，新客户持续拓展。商冷设备行业作为典型的 B 端商业 模式，客户一般倾向于选择市场认知度高、产品质量稳定可靠、综合服务能力强的厂商供货。海容作为业内龙 头，综合实力领先，已经与下游头部客户如伊利、蒙牛、 联合利华、 雀巢、IDW、百事可乐、 农夫山泉等形成 长期稳定合作，2015 年至今公司 top5 客户收入占比始终稳定在 45%左右，已构成公司长期发展的稳固基础。此 外，近年公司亦持续拓展与新晋快消品牌商与渠道商的战略合作，目前已经成功进入元气森林、永辉、全家、711、罗森等客户的供应商体系。 （二）商用冷柜行业：食品储藏+营销和渠道竞争双重属性 商用冷柜设备处于冷链物流终端环节，是下游销售环节的核心设备，下游客户主要集中于冷冻食饮行业，覆盖冷饮、低温乳制品、冰淇淋、速冻食品等在内的多种快消品类。按照温度要求的不同主要可分为商用冷冻 展示柜和商用冷藏展示柜，近年伴随下游渠道变革又衍生出智能售货柜等全新品类。 有别于传统家电产品，商用冷柜在满足商家基本冷冻、冷藏功能基础之上，还需要实现品牌商在形象宣传、产品展示与终端渠道布局方面的需求。相对特殊的功能定位使得商用冷柜产品呈现出较强的差异化特征，如使 用环境复杂、条件恶劣、更新频率高、定制属性强等。与此同时，上述差异化的产品特征也给终端商冷厂商在 产品品控、定制化生产等方面提出了更高要求。 具体来看： 一方面，作为冷柜设备，商用冷柜承担着销售终端 食品饮料保质、保鲜的冷冻冷藏功能。相比于家用环境，位于渠道终端的商用冷柜使用环境更为复杂，使用条件更为恶劣。产品需要在包括超市、小卖部、夫妻零售店 等多种终端环境下承受高频和不符合规定的操作，有时还需承受外力碰撞等。因此，客户对于商冷厂商所生产 产品的稳定性和可靠性通常会提出更高要求。 此外，商用冷柜本身亦需要满足客户品牌宣传和产品展示以及渠道竞争的功能需求。作为与消费者直接接 触的终端设备，商用冷柜产品上的 logo 和图案是品牌商进行形象宣传的重要手段。此外，向渠道方提供商用冷 柜的品牌商往往要求将其商品陈列在最显眼的位置，以期待获得消费者更高的关注度。在部分快消品行业，甚 至存在排他性的协议，也是品牌商抢占线下渠道，争夺市场份额的重要手段。正是基于这样的功能定位，商冷 设备呈现两大典型特征： （1）脱离耐用消费品范畴，更新周期基本在 4 年左右。商冷设备对应的下游快消品领域竞争激烈，产品往 往需要不断推陈出新才能满足新的市场需求，而在新产品推出后便需要投放全新的冷柜以满足新品的终端渠道 展示需求，因而终端商用冷柜通常伴随快消品的快速迭代而进行频繁更新。根据相关数据显示，商用冷柜通常 4 年就需要进行更换。 （2）定制属性更强。为通过差异化、个性化设计提升品牌形象辨认度，商用冷柜下游不同的客户对产品的 技术要求、质量标准、尺寸以及外观颜色图案等方面均会提出不同要求，因而其订单在产品规格、型号等方面 均都有很大的区别。 基于商冷产品的定制属性，定制化生产能力成为客户对于商冷厂商所提出的又一要求。相较统一制式的产 品而言，定制化的商冷产品在生产过程中工厂需要频繁更换模具，难以实现大批量流水线生产，因而生产效率 往往会有所下降。因此，对于商冷设备厂商而言，在满足客户定制化产品