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千禾味业研究报告：领航零添加，加速全国化 1.零添加：兼具健康和高端，调味品中的蓝海 1.1.?调味品行业长青，酱油方兴未艾 根据欧睿，2020?年我国调味品行业零售端市场规模为?1450?亿元，2015-2020?年?CAGR 为?8.8%。分品类来看，零售端酱油/食醋/蚝油/味精占比分别为?60.3%/11.9%/3.7%/3.1%，其中?食醋增速?5?年?CAGR 达?15.8%为最快，但呈现降速态势，其次为蚝油/酱油，5?年?CAGR 分?别为?14.0%/8.5%，酱油增速较为稳健；由于健康需求提升以及鲜味替代品大量出现，零售?端味精总体持续萎缩，5?年?CAGR 为-2.3%。 酱油是我国占比最大且较稳定的调味品品类。2007?年至今酱油零售端市场规模占比从?54%?提升至?60%，占比持续过半且较为稳定，品类发展步入成熟，企业选择在酱油细分品类寻求?发展更有机会获得更大的市场空间。 细分品类次第花开，其中酱油处于成长后期偏成熟期，人均消费明显高于其他调味品，但升?级态势良好。我们按市场集中度同时参考渗透率和复合增速划分了调味品细分品类的生命周?期，目前复合调味品仍处于导入期，渗透率较低且?CR3?仅?10%；料酒、蚝油、食醋处于成?长期，5?年?CAGR 保持双位数增长，地域性仍较强且?CR3?不足?20%；酱油、鸡精鸡粉处于?成熟期，市场规模领先，渗透率高，仍保持高个位数增长；味精已步入衰退期，规模增速放?缓且集中度高，出现被鸡精鸡粉等其他调味品替代的明显趋势。 1.2.?总量提升：品类替代与裂变 消费升级趋势下，消费者对调味品的健康化诉求持续旺盛，酱油对食盐（咸味调味）、味精?（提鲜）的品类替代长期趋势不减。根据知网论文数据，我国食盐摄入来源中食盐占比?2008-2019?年下降?6.8pct，且据《2002?年中国居民营养与健康状况调查》，大城市中每人每?天酱油摄入量较食盐高?2.9g，而四类农村食盐高于酱油?5.4g，若将大城市视为四类农村的升?级阶段，酱油对食盐的替代趋势可见一斑。 同时，酱油功能化细分化趋势下，家庭酱油消费正由一瓶裂变为多瓶多品类。根据中国调味?品协会，2016?年我国人均酱油消费量为?7.14L，日本同期为?9L，峰值为?11L，对比日本我?国仍有?26-54%的增长空间且远未达到峰值。日本主因饮食西化+复合调味品品类替代导致人?均酱油消费量逐年下滑，而我国品类裂变正当时，且复调替代趋势尚不显著，饮食结构稳定，?因此我们预计我国酱油消费量或仍将持续增长，结构贡献超越销量成为主导。 日本酱油衍生物对酱油替代效应显著，但我国尚处起步时期。从日本调味品发展历史来看，?随着消费便捷性和标准化需求的兴起，酱油衍生物逐步出现。酱油衍生物是在酱油中添加砂?糖、味淋、味噌等制成的复合调味品，主要种类有鲜味酱油、烤肉酱油、酸味酱油等。1992?年至今，日本人均酱油支出由?3500?日元下降至约?1840?日元，而酱油衍生品由?3100?日元提?升至约?4700?日元，于?1993?年超过酱油支出，目前已超?2?倍，替代效应显著，但我国酱油?衍生物尚处于起步阶段。 1.3.?结构升级：高端酱油迎爆发 回望日本酱油发展历史，健康诉求与口味提升不断驱动行业升级，新品类迭出不穷。1965?年龟甲万推出减盐酱油，健康化属性使其迅速风靡家庭餐桌，2015-2020?年其仍增长超?50%。?90?年代龟甲万推出丸大豆酱油，鲜味升级更受消费者青睐，产量从?2?万千升上涨至?6?万千?升。1996?年日本掀起有机种植热潮，有机酱油产量从?2002?年?1600?吨快速增长至?2006?年?6700?吨，复合增速达到?43%。2011?年使用密封容器的鲜榨酱油在日本家庭中迅速普及，其?在营养与口感上都保持最新鲜，家庭用市场销售额占比从?6%上升至?23%，成为家庭消费主?流细分品类。 对标日本，我国酱油行业正经历同日本酱油结构升级类似的宏观及产业背景。20?世纪?80?年?代日本人均?GDP 增速为?4.0%，经济发展进入快车道，1980?年日本家庭消费支出中食品仅?占比?29.0%。同样，我国?2010?年起人均?GDP 增速为?6.3%，2015?年城镇居民消费支出食?品占比首次低于?30%，健康属性酱油品类层出不穷。 品类不断迭代创新，高端化、健康化是未来趋势。我国酱油首现于北魏，建国后至?90?年代?期间全国酱油行业进入初步工业化，一批本地企业如雨后春笋般诞生，但市场发展良莠不齐，?多为散装酱油，价格低廉，消费者品牌意识缺失，地域性品牌是主流，暂未出现全国化品牌。?2000?年开始，散装酱油逐渐退出市场，海天、淘大、厨邦等品牌开始进行全国扩张，消费?者教育效果初现，逐渐形成“生抽调味、老抽上色”的固定搭配。201