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第九章 实物期权及其应用 第一页，共三十一页。 第一节 实物期权的基本概念 案例:一房地产开发商甲拥有在一片土地上建造大型停车场的权利。准备建造后出售。 项目考察： （1）建造成本2000万元；需1年时间；出售价格2160万元；项目收益率（2160-2000）/2000=8%。 （2）当前债券市场的1年期的收益率8.5%。 （3）NPV=2160-2000(1+8.5%)=-10万。 第二页，共三十一页。 （4）开发商乙以5万元的价格从开发商甲手中买下投资这个项目的权利。 （5）1月后，市场上1年期利率下降到7%。 （6）NPV=2160-2000(1+7%)=20万， 利润= 20万-5万=15万。 一、NPV定价方法的缺陷 1、项目的价值除了当前的投资价值外，还包括未来投资的权利价值。 2、应用NPV法进行项目评估时，隐含的两个假设： 第三页，共三十一页。 （1）两种选择：投资或放弃； （2）无不利情况下的关闭或停业的可能，也无有利情况下追加投资的可能。 3、现实市场中投资项目所包含的与上述隐含的假设不符的情况： （1）拥有等待NPV0再进行投资的权利； （2）投资后仍拥有的各种选择权，如关闭停产、扩大规模追加投资等。 第四页，共三十一页。 二、实物期权的概念 1、定义： 实物期权是一种以实物资产（非金融资产）为根本资产的期权。它可以看成是金融期权的扩展，描述了在某一特定时间内拥有采取某一行动的权利。 2、实物期权的分类： （1）延期或等待的期权（option to defer）; （2）收缩或扩展项目规模的期权（Option to contract or expand) 第五页，共三十一页。 （3）放弃项目的期权（option to abandon） （4）转换项目的期权（option to switch） （5）复合期权（compound option） 3、金融期权与实物期权的区别 金融期权 实物期权 权利 根本资产 市场价格 波动性 期限 买卖一金融资产的权利 股票等金融资产 股票等金融资产的市场价格 股票等金融资产价格的不确定性 到期日 采取一行动的权利 项目等非金融资产 项目的未来现金流贴现值 项目未来现金流的不确定性 投资项目等机会的消失 第六页，共三十一页。 案例1：设一投资项目的投资成本为1500万元，从投资的下一年开始，每年可收到200万元的净现金流，且无期限。当前市场的融资成本利率为10%。问题：这个项目的价值是多少？ 第二节 实物期权的定价 一、NPV方法和实物期权方法的区别 第七页，共三十一页。 案例2：接案例1,假设项目未来产生的净现金流收入有两种情况: (1)50%情况下每年能产生300万元的收入; (2)50%情况下每年只能产生100万元的收入。 再假设如果1年后收入为300万元，则以后各年都是300万元，或者1年后收入为100万元，则以后各年都是100万元。 问题：这个项目的价值是多少？ 1、净现值法 第八页，共三十一页。 投资者除了进行投资赢利的权利外，还拥有取消这个项目的权利。 利用期权方法计算项目的价值： 2、实物期权法 第九页，共三十一页。 案例3：接案例2，如果市场不确定性使得这个项目每年产生的现金流分别为50%概率400万元，或者50%概率的0万元。那么这个项目的价值为多少？ 1、净现值法 NPV=2000-1500=500万元 2、实物期权法 第十页，共三十一页。 二、用二项式方法计算实物期权价值 1、放弃项目投资的权利价值 案例4：一个项目当前的现值为100万元。假设它每年的经营存在两种可能，一种是按当年的现值以8%增长，另一种可能则是按当年的现值以-6%负增长。即如果当年的现值为100万元，则下一年的两种可能的现值为108和94万元。如果允许在项目投资2年后，投资人可以90万元的价格卖掉这个项目。假设无风险年利率为5%。 问题：这个卖掉项目的权利的价值是多少？ 第十一页，共三十一页。 100 101.52 94 88.36 108 116.64 项目现值 C 1.64 0 0 C2 C1 0.214 0.786 0.214 0.786 0.786 0.214 放弃期权 二项式方法对实物期权定价图解（1） 第十二页，共三十一页。 记: 则: 再记: 则: 第十三页，共三十一页。 实物期权价值计算过程： 3、卖掉这个项目权利的价值： 2、计算概率： 1、现值为88.36万元时，这个权利的价值为90-88.36=1.64万元，其余情况下这个权利没有价值。 第十四页，共三十一页。