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疫情防控措施优化后金融市场迎来暖春 自2022 年 11 月我国优化疫情防控措施以来，经济复苏态势逐步显现。金融市场 也随之开始回暖，市场信心显著提振，境外资金对国内市场的关注程度再度升高。当 前，我国金融业呈现出市场利率合理回升、贷款量与质同步提高、汇率回升后趋于稳 定、股票交易活跃度增强等亮点。但同时也存在信用债利率非理性升高、居民融资需 求偏弱、美联储加息影响人民币汇率稳定、全球经济衰退和地缘冲突等风险可能传导 至境内市场等问题。未来金融要进一步加大支持实体经济力度，为经济持续复苏营造 良好条件。 一、市场看好经济复苏前景，主要利率合理回升 利率是反映经济前景、折射市场信心的重要先行指标。在通胀稳定情况下，市场 利率的变动通常与经济增速的变动保持相对一致1。随着防疫措施优化，主要利率由此 前的持续走低，逐步回升至合理水平，反映出市场看好经济复苏前景。但信用债利率 非理性升高的问题应引起关注。 第一，从短期利率来看，融资需求恢复，推动货币市场利率回归围绕政策利率波 动的正常状态。在我国短期货币市场中，人民银行通过 7 天逆回购操作投放流动性， 通过调节 7 天逆回购利率（政策利率）来引导DR007 等利率 （市场利率）围绕政策利 率波动。但在2022 年4 月疫情冲击后由于融资需求低迷，货币市场利率快速下行、持 续低于政策利率，7-8 月时DR007 更曾跌破1.4%，降至历史罕见低位。11 月随着防疫 措施得到优化2 ，DR007 开始逐渐回升，进入2023 年后已基本回归正常的围绕政策利率 （目前是2.0%）波动状态。这种市场利率长期持续低于政策利率的 “利率塌陷”现象 1 根据宏观经济学观点，如果经济增长前景向好，居民认为未来自己收入将提升，那么他会增加消费、减少储 蓄，而企业也愿意扩大投资，导致当前社会总储蓄小于总投资，利率上升；反之如果经济前景不佳，居民普遍 认为个人收入将减少，便会减少当前消费、增加储蓄，企业也将收缩投资，导致社会总储蓄大于总投资需求， 利率下降。 2 2022 年11 月11 日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工 作的通知》（简称《通知》），此后全国各地有序优化防控措施。 1 2023 年第12 期（总第467 期） 3 ，在2020 年2 月疫情首次暴发时也曾出现，到2020 年7 月充分复工复产后DR007 重 回政策利率周围波动（图 1），随即2020 年下半年经济出现较强复苏。今昔对比，随 着本次市场利率走出 “塌陷”状态，一定程度上说明当前融资需求正在恢复，经济复 苏迹象开始显现。 图1：疫情冲击两次导致 “利率塌陷” 人民银行，中国货币网，作者整理，中国银行研究院 第二，从长期利率来看，市场看好长期经济增长前景，推动10年期国债利率快速 反弹。在一定程度上，10年期国债利率反映了长期经济增长的潜力。2022 年8 月，10 年期国债利率一度跌破2.60%，达到近十年来罕见低位。2022 年 11 月 11 日发布优化 防控措施 《通知》后，10 年期国债利率立即由11 月 11 日的2.73%跳升至下个交易日 4 的 2.83% （图2）。在当时货币政策没有明显调整的情况下，这反映出防疫措施优化 后，市场普遍看好长期经济复苏前景、认为利率将显著回升。此后，10 年期国债利率 继续小幅震荡上行，说明经济走势与市场预期基本一致 （原因是如果经济走势不及 11 3 关于疫情冲击导致货币市场 “利率塌陷”的更多分析，具体可见赵廷辰，高度关注货币市场 “利率塌陷”现 象，宏观观察，2022 年1 月12 日。 4 国债期货成交价反映了市场对未来国债价格走势的预期，而债券价格与利率呈反向变动关系。因此短时间内 国债期货价格快速下跌，反映了市场认为未来国债价格将会降低、利率将会抬升。 2 mNtQoOmNvMwOpQpPnOmMpO7NbP9PoMmMnPtQfQnNnPlOmOnRaQoPnQNZrRmMuOqMoR 宏观观察 2023 年第12 期（