中国股市记忆月刊2023第四期.docxVIP

专题回顾 专题一：当前市场轮动的本质是低位股的迭起：低位股+边际改善 回顾从 2885 点以来的 A 股轮动本质：低位股的迭起 从去年 11 月市场轮动规律：1、恒生科技+消费出行链；2、计算机、传媒、通信；3、低估值央企蓝筹；4、半导体。 强预期弱现实下 A 股轮动的本质：低位股的迭起，把握低位股+边际改善 图1.从去年四季度底部 2885 点以来上证综指走势 ， 投资策略：强预期、弱现实下定价中好价格最重要 二季度对应研判：如果 7 月有政策，二 二季度对应研判：如 果 7 月有政策，二季度 GDP 读数尚可，下半年经济保持平稳。整体轻指数、重结构 二季度对应研判：下 半年经济真实体感比上半年强，或者 2024 年经济真实体 感比 2023 年强 二季度对应研判： 如果 7 月没政策，二季度 GDP 读数尚可，但经济真实体感年内持续走弱 二季度对应研判： 全力拼经济导致强复苏，政策出现收紧预期；或者经济 自发修复超预期 资料来源： 基于预期-现实博弈视角下A 股投资策略 “强预期+弱现实”期间大盘价值和小盘成长交织，对应于核心资产投资+产业主题投资最有效，行业轮动的本质是低位股的迭起，好价格的定价远比好景气、好公司重要。在强预期和弱现实背后的投资理念：景气的波动时常，但好价格难遇，当我们看到优秀的公司遇到一个好价格，景气度只要不变得更差就应该坚决加仓，好价格往往是转瞬即逝的。 “强预期+强现实”期间大盘明显占优于小盘，对应于核心资产和景气投资法最有效 ，行业轮动的本质是强者恒强，好公司的定价远比好价格、好景气重要。强预期强现实背后的投资理念是：避免高估值的产生。 “弱预期+强现实”小盘股则显著占优于大盘，对应于景气投资和顺周期投资，行业轮动的本质是谁景气谁牛，好景气的定价远比好公司，好价格重要。弱预期强现实背后的投资理念是：震荡市（小幅震荡上涨）的本质就是结构性β，对应的最佳投资策略就是景气投资。 “弱预期+弱现实”，价值优于成长，大盘优于小盘，对应于高股息投资。弱预期弱现实背后的投资理念是：君子不立危墙之下，从长期的视角来看，超额收益的形成主要是市场大幅下跌时回撤小，在市场大幅上涨不掉队即可。 正在兑现的低位股+边际改善：有望受益于AI+周期回暖预期的共振效应 基于历史周期演绎经验，2023 年电子板块或有望迎周期回暖。一方面，费城半导体指数 PE 对于全球半导体基本面具有一定的前瞻性，历史规律看基本能够领先 1 季度-1 年反映。目前来看，费城半导体 PE 已于 22 年 10 月开始触底回升，2023 年半导体基本面具备一定周期回暖可能。另一方面，基于 DRAM 对下游需求的敏感性，其与电子景气变化具有较强相关性，目前来看 DRAM 价格接近底部，而伴随下游 AI 为代表的新智能设备带动需求，预计回暖周期有望开启。 图3.港股创新药企营业收入及增速（亿元） 图4.港股样本创新药企研发费用及增速（亿元） Bloomberg， ， , 正在兑现的低位股+边际改善：AI 半导体接力，科技成长的终局是半导体 供需是决定电子周期更迭的主因，而从历史情况看周期的触底回暖基本需要新兴科技强需求这一重要条件。通过复盘 1987-2023 年 1 月全球半导体周期变化规律，供给释放过速导致产能过剩以及需求快速萎缩均是下行周期开启的原因，但需求的重要变化才是周期触底回暖的关键因素，其中主要体现于新兴科技快速发展带动的强需求刺激。 图5.AI 半导体接力，科技成长的终局是半导体 ， 潜在的低位股+边际改善：疫情后创新药院内放量有望恢复强劲态势 多个商业化创新药正处于快速放量阶段，叠加 22 年疫情低基数，23 年创新药院内放量有望恢复强劲。从港股创新药企业来看，22 年 28 家港股创新药整体营收约 282 亿元，同比增长仅 15%（21 年 yoy 为 111%），预计增长放缓主要与疫情影响创新药院内放量有关。考虑到 23 年疫情影响基本消除，已上市商业化创新药有望重回高速增长，同时新获批上市创新药（参考近几年平均获批数量，预计 23 年将有 30 款左右创新药获批上市）有望成为新的增量来源贡献收入。其中，重磅产品（如 PD-1/PD-L1 类产品）有望持续放量。 研发费用增速放缓，多个企业未来有望随商业化的推进实现盈利。2022 年 28 家港股创新药公司总体研发投入达 358 亿元，同比增长 9%，相对 2021 年 33%进一步回落；研发费用增速放缓，多个企业未来有望随商业化的推进实现盈利。 图6.港股创新药企营业收入及增速（亿元） 图7.港股样本创新药企研发费用及增速（亿元） Choice，安信医药团队 潜在的低位股+边际改善：2023 年选赛道，千万别轻视医药 国内创新药企业预计将在 23Q2 重磅学术会议披露多个