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? ? 论股东利益异质化的私法衡平 ? ? 薛前强 摘 要：类别股、优先股与普通股之间存在股东利益异质化需求，导致普通股对于类别股、优先股的压迫层出不穷，呈现出并购型压制和冻结型压制两种样态。“债股双面性”挑战了公司法的传统范式，并在股权平等、信义义务、公司自治等方面植入了崭新且复杂的变量。与此同时，混合证券也给投资者保护增加了相应的难题，混合证券持有者的双重身份导致法院在裁判案件时的选择路径在债股之间来回转换、时左时右。在实践中，“二分法则”无法向优先股股东提供充分救济，为此，理论界展开了“合同之处觅自由”“股权之处谋义务”“表决之处话选择”的保护路径补充，同时亦须公司法对此作出充分回应，以把握时代方向、恪守理法相融以及私法联动。 Key：优先股;信义义务;金融创新;合同 ：DF411.91文献标志码：A ：1008-4355（2019）06-0033-14 DOI：10.3969/j.issn.1008-4355.2019.06.03 一、优先股的债股合一性及其权利风险 （一）债股合一性推动其广泛使用 传统学界将优先股定义为一种混合证券，是介于债权融资与股权融资之间的夹层融资方式[1]，具有债权和股权的双重面向。 1.优先股的类债性 首先，优先股的优先受偿权和优先清算权与债权效果相似。我国《优先股试点管理办法》（以下简称《办法》）指出了优先股的优先所在：与普通股股东相比，优先股股东在公司收益盈余时优先分配股利，在公司面临破产或者清算时优先分配剩余财产，一般被称为优先受偿权以及优先清算权。同时，优先股以固定股息的方式收益，类似于债权人的固定利息。 其次，优先股股东的风险偏好与债权人类似。债权人为了得到债务清偿往往厌恶风险，更希望公司采用保守发展战略，而普通股股东因为责任有限，往往喜好风险以求资产的增值，更希望公司采用积极发展战略。由于优先股收益空间固定，因此希望采用保守战略以期持续收益，这与普通股的发展意愿相冲突。 再次，普通股股东与债权人、优先股股东间存在零和博弈问题。普通股统揽公司股权构成的时代已经过去，举手加额之余，亦面临公司治理的新挑战：公司财富的分配，在特定时点是一项零和博弈，不管公司财富的总量如何增速，一方的取得意味着另一方获取的不能[2]147。 最后，优先股与债权都可就收益进行单独约定。同债权人一样，优先股股东亦可就收益条款与公司具体协商。当公司行为触发了债权人约定的条件时，债权人可以选择强制清偿抑或对公司进行清算，但优先股股东的此种强制性还受制于公司的整体利益以及董事的经营判断规则。 2.优先股的类股性 首先，优先股以公司分红的形式获得收益。优先股的收益表现为公司分红，享有优先受偿权，优先股红利的偿付不是一种契约性义务[3]，这主要表现在：（1）在公司存在红利的情况下，先于普通股股东分红;（2）在优先股股东未完全获得支付的情况下，不可对普通股股东分红。 其次，优先股也拥有剩余索取权。剩余索取权是股权拥有的一种经济性权利，优先股的分配只能在所有债权人的请求均获得满足之后才能发生。从这个意义上说，它是一种剩余索取权，和普通股一样。 再次，优先股拥有“特定”参与性权利。除以分红为核心的经济性权益外，优先股股东还部分享有同普通股股东一样的参与性权利，如知情权。《办法》第12条规定：“优先股股东有权查阅公司章程、股东名册、公司债券存根、股东大会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告。” 最后，优先股与公司存在同股性“投资关系”。优先股与普通股一样，与公司之间都为一种投资关系。对于优先股股本，除以金钱出资外，还可以以实物、土地使用权和其他无形财产权出资，在资产负债表上，它反映为所有者权益，是公司开展经营活动并对外承担经济责任的基础[4]。 （二）优先股债股合一背后的隐忧：优先股的权利风险 第一，表决权的丧失。传统观点认为，优先股以不享有表决权为代价，换取对公司盈余和剩余财产的优先分配权[5]，既然优先股股东优先分红和优先分配剩余财产， 其无表决权也无可厚非，这不仅满足了普通股股东的感情需要，且不会稀释普通股股东对公司的控制权[6]。 第二，欠缺担保。在对发行的债券进行定价时，债权人会在综合考虑股东可能采取的投融资和股利政策之后，对股东行为进行评估，这样，债权人将支付较低的债券发行价格，以便使价格体现出向股东转移财富的种种后续可能[7]。债权人会采取诸多措施来还原债券的真实价值，把未来风险融进现有价格之中，债权人在融资过程中表现出一种“忧虑”心理，会主动获取一些担保，而优先股无法向公司寻获特定担保，无法做到旱涝保收。 第三，信息不对称加剧。公司可以借助信息优势对优先股招股说明书进行利己约定，如在2002年的Benchmark Capital Partners IV v. Vague案中，在目标公司